2023년 부동산 투자 어떻게 할 것인가?(Ⅲ) [국제경제읽기 한상춘]

<편집자 주> 2023년, 토끼의 해가 밝았다. 계묘년을 맞아 경기, 금리, 주가, 환율, 부동산 예측방법을 다룬 데 이어 실제로 주식투자를 어떻게 해야 할 것인가를 특집으로 다루고 있다. 이번주는 부동산 투자 세 번째 시리즈로 '집값 대책…규제는 정답이 아냐!!!'를 다룬다.

집값 대책…규제는 정답이 아냐!!!

코로나 사태 이후 지칠 줄 모르고 상승했던 주가가 주춤거리고 있다. 일시적인 조정인지 아니면 본격적인 조정의 시작인지는 좀 더 시간을 갖고 지켜볼 필요가 있다. 하지만 경기와 기업 실적이 받쳐주지 못하고 있는 점을 감안하면 주가가 다시 오른다 하더라도 불안하기는 마찬가지다.

때맞춰 지방의 집값 하락세가 심상치 않은 국면으로 빠지는 가운데 최후 보루였던 강남까지 확산되고 있다. 출범 이후 2개월마다 한 번씩 지금까지 26번째 부동산 대책을 내놓았던 문재인 정부의 후폭풍으로 곤혹스러운 윤석열 정부는 집값을 안정시키기 위해 연일 추가 대책을 내놓고 있다.

시중에 돈이 넘쳐 난다라는 표현이 어울릴 정도로 많이 풀렸다. 금융위기 극복 과정에서 풀렸던 돈을 제대로 환수하지 못한 데다 초기 충격이 큰 디스토피아의 첫 사례인 코로나 사태를 맞아 더 많이 풀렸기 때문이다. 코로나 사태 이후 규모와 용도 여부와 관계없이 푼다, 준다, 지원한다, 내린다는 소리만 들렸을 뿐이다.

1987년 블랙 먼데이, 1997년 아시아 외환위기, 2009년 리먼 브러더스 사태를 거치는 동안 큰돈을 번 학습효과가 축적된 여건에서 풀린 돈이 달러, 금과 같은 안전자산으로 들어가는 데는 한계가 있다. 주식과 부동산, 부동산도 전염성이 강한 코로나 사태에 유일한 대처가 '절연(insulation)'이기 때문에 상업용 건물보다 주택시장만 투자자 눈에 들어온다.

오히려 마이너스 금리로 수수료를 내거나 제로 금리로 이자를 받지 못하는 상황에서는 여유 자금을 은행에 넣어두기보다 있는 예금마저 빼낼 가능성이 높다. '뉴 머니'라고 부른다. 코로나 사태 이후 국내 시중은행에서 예금액이 빠르게 빠져나가고 있다. 미국, 유럽, 일본을 비롯한 다른 선진국과 심지어는 중국에서조차 더 심하다.

사상 최대로 풀린 돈의 유입처가 증시와 주택시장으로 제한되면 초기에는 전자로 몰릴 수밖에 없다. 거래 단위와 편리성, 정보 취득과 공유 등 투자 접근성을 따져보면 초기일수록 주식이 더 매력적이기 때문이다. 2020년 3월 이후 종전의 이론으로 이해될 수 없을 정도로 주가가 급등한 것도 이 때문이다.

그 많은 돈이 증시에 몰려 주가가 올라갈수록 차기 유망 투자처로 주택시장이 부각될 수밖에 없다. 하지만 2021년 8월 한국은행이 기준금리를 인상한 이후 집값 급등세가 진정세를 보이다가 작년 3월 미국 중앙은행(Fed) 금리를 올리고 남 이후부터 집값 하락세가 빨라지고 있는 것도 주택시장에 들어갔던 시중부동자금이 빠르게 빠져나오고 있기 때문이다.

경합성과 배제성의 원칙이 잘 통하는 증시와 주택시장 대책은 시장에 맡겨놓는 것이 최선책이다. 두 원칙을 흐트러뜨리는 외부성이 강한 정부가 직접 개입해 규제 일변도의 대책으로 집값 안정을 추구하면 수확체감의 법칙이 크게 나타나 의도했던 정책 효과보다 부작용만 노출될 가능성이 높다. 그 땐 '정부의 실패'다.

현 시점에서 주가와 주택가격이 오르는 것이 경기 부양에도 도움이 된다. 2020년 10월 이후 문재인 정부가 경기대책으로 주력하고 있는 뉴딜 정책은 적자 국채 발행에 따른 '구축 효과', 증세에 따라 경제 의욕이 떨어지는 '아서 래퍼 효과', 그리고 국가 채무 증대에 따른 대외신인도 저하 등으로 경기부양 효과가 의외로 적게 나타나고 부작용만 낳았다.

차선책으로 집값 안정대책을 추진하면 추가 규제보다는 증시를 활성화시켜 주택시장으로 유입되는 자금을 차단하는 것이 더 효과적일 수 있다. 특히 주식이 대중화될 수 있도록 발생시장에서는 스타트업과 중소기업의 상장을 용이하게 하고, 유통시장에서는 액면 분할 등을 통해 중하위 계층의 증시 접근성을 높여 나가면 소득 불균형 완화에도 도움이 된다.

부동산 윔블던 현상, 왜 주목하나?

국내 부동산 시장에서도 외국인 비중이 높아짐에 따라 거론되기 시작하고 있는 '윔블던 효과(Wimbledon effect)'란 윔블던 테니스 대회에서 주최국인 영국 선수보다 외국 선수가 더 많이 우승하는 것처럼 영국의 금융기관 소유주가 영국인보다 외국인이 더 많아지는 현상을 말한다. 그 동안 국내에서는 증시를 비롯한 금융시장에서만 이 문제를 다뤄왔다.

이론적으로 부동산 시장에서 외국인 비중의 확대는 양면성을 갖고 있다. 순기능으로는 각종 부동산 서비스 개선, 부동산 제도 및 감독 기능 선진화, 그리고 국제신인도 제고 등을 꼽는다. 영국의 경우 1986년 금융 분야에서 빅뱅을 단행한 이후 초기 단계에서 윔블던 효과가 크게 우려됐으나 갈수록 순기능이 나타나면서 국제금융시장의 중심지로 다시 태어났다. 뉴질랜드도 영국과 비슷한 경로를 걸었다.

우리는 이미 윔블던 현상이 심한 국내 증시에서 나타난 영향을 보면 점차 심해지고 있는 부동산 시장에서의 윔블던 현상에 따른 영향을 간접적으로 알아볼 수 있다. 국내 증시에서 외국인 비중이 절대적으로 높아 순기능보다 역기능이 더 우려돼 왔다. 즉, 외국인 자금이 우리 경제와 함께 발전하는 공생적 투자가 되지 못해 국부유출에 노출돼 있기 때문이다.

각종 부동산 정책의 무력화도 우려된다. 외국인 자금이 금융수익을 중시함에 따라 정부의 정책에 비협조적일 때가 많기 때문이다. 이 문제는 외국인 자금이 확대된 만큼 우리의 경제 주권이 약화된다는 의미와 동일하다. 국제사회에서 위기발생국에 대한 IMF의 관리체제에 빗대 윔블던 효과를 '제2의 경제신탁통치 시대'라 부르는 것도 이런 이유에서다.

부동산 관련 기업의 경영권도 위협받을 가능성이 높다. 특히 글로벌 펀드들이 벌처펀드형 투자, 적대적 인수합병(M&A) 등을 통해 능동적으로 수익을 창출하는 추세가 심해짐에 따라 종전과 같은 수준의 외국인 비중이라 하더라도 기업이 느끼는 경영권 위협 정도는 더 심하다. 이밖에 계층 간 소득 불균형을 심화시켜 신용불량, 자살 등 사회병리적인 현상을 심화시킬 가능성이 높다.

앞으로 부동산의 증권화가 진행될 경우 국내 부동산 시장에서도 윔블던 현상이 심화되고 이에 따라 급격한 외국인 자금 유출 즉 서든 스톰에 따른 피해가 잦아질 것으로 예상된다. 주요 국가들의 부동산 간접투자는 리츠 위주로 성장해 왔다. 국내 시장은 아직까지 그 규모가 작고 투자범위도 오피스 빌딩 중심으로 제한적이다. 주식시장대비 부동산간접투자 시장 규모는 10%에 못미칠 정도로 주요 국가에 비해 비교가 되지 않을 정도로 비중이 작다.

특히 코로나 사태 이후 한국을 비롯한 세계 부동산 시장에서도 새롭게 진출하고 있는 행동주의 헤지펀드의 움직임을 주목할 필요가 있다. 행동주의 헤지펀드란 아직까지 주류 경제학 위치에 오르지 않았지만 최근 들어 각광을 받고 있는 행동주의 경제학과 마찬가지로 직접 나서서 수익을 챙기는 헤지펀드를 말한다.

행동주의 헤지펀드 실체를 이해하기 위해서는 헤지펀드가 무엇인가부터 살펴볼 필요가 있다. '헤지펀드'란 1949년 미국인 알프레드 존슨에 의해 처음 만들어진 일종의 사모펀드다. 대체로 100명 미만의 소수 투자자로부터 개별적으로 자금을 모아 파트너십을 결성한 뒤 조세회피지역에 거점을 마련해 활동해 왔다.

조세회피지역은 법인이윤과 개인소득에 대한 원천과세가 전혀 없거나 과세 시에는 아주 저율의 세금이 부과되는 지역을 말한다. 면세대상과 정도에 따라 △조세천국지역 △조세은신지역 △조세특혜지역으로 구분된다. 이 중 헤지펀드가 활동하기에 가장 적합한 장소는 조세천국지역이다.

1990년대까지 헤지펀드의 80% 정도가 조세회피 지역에서 활동했다. 세계 3대 조세회피지역으로는 캐이먼 군도와 아일랜드, 말레이시아 북동부 지역이었다. 하지만 금융위기를 계기로 헤지펀드에 대한 규제가 강화됨에 따라 말레이시아 북동부는 싱가포르와 홍콩 마카오, 아일랜드는 룩셈부르크와 벨기에로 이동되고 있다. 캐이먼 군도는 더 성장했다.

투자 전략은 '수동적' 자세가 지배적이었다. 수익을 내주는 주체는 투자대상이고, 헤지펀드는 레버리지(증거금대비 총투자 금액) 비율을 끌어올려 수익을 극대화시키는 전략을 취해 왔다. 그만큼 규제가 없었기 때문이다. 1998년 러시아 모라토리움(채무상환 유예)의 직접적인 배경이 됐던 롱텀캐피털매니지먼트(LTCM)의 경우 그 비율이 100배에 달했다.

헤지펀드 투자 전략에 변화를 몰고 온 것은 금융위기다. 1990년 이후 각종 위기에 직간접적으로 원인을 제공한 헤지펀드가 금융위기를 정점으로 국제금융시장에 일대 혼란을 초래했다. 헤지펀드가 수익성이 떨어지고 투자원금이 줄어드는 상황에 직면하면 투자자로부터 '마진콜(증거금 부족현상)'을 당했다.

마진콜을 당하면 '디레버리지' 현상으로 연결된다. 디레버리지란 헤지펀드들이 자신의 고객으로부터 마진콜을 당할 경우 증거금 부족분을 보전하기 위해 기존에 투자해 놓은 자산을 회수하는 행위를 말한다. 이 과정에서 신용경색이 발생할 경우 주가와 부동산 가격이 하락하면서 연쇄 충격으로 국제금융시장에 커다란 충격을 미친다.

헤지펀드들이 마진콜을 당하면 먼저 신흥시장에 투자한 자금을 회수대상으로 택한다. 그 결과 신흥시장에서는 외국자금 이탈에 따라 통화 가치와 주가가 동반 하락하게 된다. 헤지펀드 위기가 발생할 때마다 선진국 시장에서는 별다른 영향이 없다가도 신흥시장에서는 엄청난 파장을 몰고 오는 나비 효과가 나타나 금융위기가 발생한다.

이 때문에 헤지펀드에 대한 규제가 직접적이고 강제적인 방식으로 전환됐다. 미국 단일금융법의 핵심이 된 ‘볼커 룰’에서는 헤지펀드의 상징인 레버리지 비율을 5배 이내로 엄격하게 규제했다. 헤지펀드의 대부격인 조지 소로스가 자신이 운용하던 타이거 펀드 등의 자금을 고객에게 되돌려주면서 헤지펀드 활동이 위축국면에 들어간 것도 이때부터다.

하지만 엘리엇 매니지먼트 운용자인 폴 싱어와 기업 사냥꾼으로 알려진 칼 아이칸 등은 새로운 규제환경에 적극 변신해 나갔다. 주주가치 극대화와 지배구조 개선이라는 명목을 내걸고 투자대상 기업의 모든 것을 간섭하는 능동적인 자세로 바뀐 것이 행동주의 헤지펀드다. 금융위기 이후 수익률에 목말라 하는 투자자가 자금을 몰아주면서 급성장하는 추세다.

엘리엇 매니지먼트가 삼성과 현대차 그룹의 지배구조 개선 요구 등을 우호적으로 보는 시각이 있었으나 그런 요구가 주가를 끌어올리는 데 도움이 된다는 판단에서 나온 조치다. 빌 애크먼의 밸리먼트와 앨러간 간 적대적 M&A, 넬슨 팰츠의 펩시 이사회와 듀톤 간 분리 요구 사례 등에서 보듯이 돈이 되면 뭐든지 다하는 것이 행동주의 헤지펀드의 실체다.

특히 '갤럭시'와 '아이폰' 시리즈로 삼성전자와 치열하게 생존 경쟁을 하고 있는 애플도 행동주의 헤지펀드의 상징 격인 칼 아이칸으로부터 자사주 매입 요구에 시달려 지금까지도 응하고 있다. 애플 입장에서 주가 관리가 매우 중요했던 2016년 5월에는 칼 아이칸이 보유한 주식을 전량 처분해 곤혹을 치른 적도이 있었다.

행동주의 헤지펀드에 대처하는 가장 효과적인 방안은 '주인 정신'이다. 하지만 우리는 부동산 시장에서 윔블던 현상이 심해지는 대신 주인 정신은 빠르게 약화되고 있다. 글로벌 시대에 있어서는 한국계 자금만 따지는 '은둔의 왕국'적인 사고방식은 지양해야 하겠지만 우리 경제가 어려울 때는 백기사돼야 윔블던 현상과 행동주의 헤지펀드의 피해를 맞으면서 부동산 시장에서도 우리 국부를 지킬 수 있는 방안이다.

한상춘 한국경제TV 해설위원 / 한국경제신문 논설위원