밸류에이션 재평가 기로에 놓인 시프트업의 현재와 과제를 짚어봅니다.
‘승리의 여신:니케’와 ‘스텔라 블레이드’라는 시프트업의 실적을 받치는 대표 지식재산권(IP)이다. 문제는 두 축이 같은 시점에 성장 국면의 끝자락에 들어섰다는 점이다.
2025년 3분기 누적 기준 시프트업 매출의 96.6%가 ‘승리의 여신: 니케’와 ‘스텔라 블레이드’에서 발생했다. 숫자만 놓고 보면 안정적인 양대 캐시카우(현금창출원) 구조다. 그러나 매출의 집중도가 높다는 것은 두 IP의 흐름 변화가 곧바로 실적과 주가의 변동성으로 이어진다는 의미다.
3년차 ‘니케’ 유지 국면
니케는 여전히 시프트업의 핵심 현금창출원이다. 2025년 3분기까지 누적 매출은 1219억원으로, 전체 매출의 53.0%를 차지했다.
다만 3년차에 접어드는 만큼 성장면에서는 이미 꺾인 상황이다. 니케는 2023년 매출 1635억원으로 정점을 찍은 뒤 2024년에는 1515억원으로 7.1% 감소했다. 2025년 들어서는 분기당 400억~450억원 수준의 매출을 유지했지만 라이브 서비스 3년차에 접어든 모바일 게임 특성상 추가적인 반등을 기대하기는 쉽지 않다는 평가가 나온다.
중국 시장 진출 효과도 같은 맥락이다. 니케는 텐센트를 통해 지난해 5월 중국 시장에 정식 출시됐다. 이에 2025년 2분기 니케 매출은 약 451억원으로 반등한 후 3분기에도 약 445억원으로 비슷한 수준을 유지했다. 중국 출시가 매출 하방을 방어하는 역할은 했지만 새로운 성장 궤도를 만들었다고 보기는 어렵다는 분석이다.
아시아 시장에 집중된 매출 구조도 아쉬운 대목이다. 2025년 3분기 누적 기준 시프트업 전체 매출의 약 79.3%는 아시아 지역에서 발생했다. 니케가 매출의 절반 이상을 차지하는 점을 고려하면 일본·한국·대만 등 아시아 시장 의존도가 높은 편이다. 이는 성숙 단계에 접어든 시장에서 추가 외형 성장을 기대하기는 쉽지 않다.
시장 환경도 녹록지 않다. 서브컬처 모바일 시장은 이미 포화 국면에 접어들었다. 장기 서비스 게임 특성상 이용자 피로도와 콘텐츠 소모 속도에 대한 부담도 커지고 있다. 확률형 아이템 중심 수익 구조를 둘러싼 규제 환경 변화 역시 중장기 변수로 남아 있다.
‘스텔라 블레이드’ 출시 효과 소진
‘스텔라 블레이드’는 2024년 출시 이후 시프트업의 두 번째 축으로 빠르게 자리 잡았다. 2024년 연간 매출 681억원을 기록한 데 이어 2025년에는 PC 버전 출시 효과까지 더해지며 3분기 누적 매출 1004억원을 달성했다. 전년도 연간 매출을 47% 이상 초과한 수치다. 단일 IP로 단기간에 놀라운 성과를 낸 것이다.
그러나 향후 추가적인 매출 반등 가능성은 제한적이라는 평가가 나온다. 출시 직후 글로벌 시장에서 높은 관심을 끌면서 동시접속자 수 등 초기 지표는 긍정적이지만, 패키지 게임의 한계가 존재하기 때문이다.
패키지 게임은 라이브 서비스 게임과 달리 출시 시점에 매출이 집중되는 구조라 지속적인 현금 흐름을 만들기 어렵다. 추가 다운로드 콘텐츠(DLC)나 후속작 계획이 구체화되지 않는 한 매출은 점진적으로 하향 안정화될 수밖에 없는 구조다.
이는 수치로도 나타난다. PC 버전이 출시된 2025년 2분기 매출은 약 657억원으로 급증했지만 3분기에는 약 277억원으로 줄었다. 한 분기 만에 절반 이하로 감소했다.
두 IP 둔화 속 후속작 공백
문제는 니케와 스텔라 블레이드가 서로 다른 장르임에도 매출 곡선의 방향이 동시에 완만해지고 있다는 점이다. 니케는 정점을 지난 뒤 유지 국면에 들어섰고 스텔라 블레이드는 출시 효과가 소진되는 단계에 진입했다. 즉 두 IP 모두 단기간 내 추가적인 매출 가속을 기대하기는 어렵다는 뜻이다.
이를 보완할 신작 모멘텀도 뚜렷하지 않다. 2026년까지 시장에 공개된 파이프라인이 제한적인 상황에서 기존 IP의 매출 변동성이 실적에 그대로 반영될 가능성이 크다. 급격한 실적 붕괴를 의미하는 것은 아니다. 다만 다음 성장 구간의 출발 시점이 보이지 않는다는 점이 상승 여력을 제약한다.
결국 시장이 바라보는 시프트업의 핵심 리스크는 시간이다. 두 개의 성공작이 만들어낸 높은 기준선 이후 그 다음 단계가 언제 어떻게 열릴지에 대한 가시성이 부족하다. 이 공백이 보수적 평가로 이어지고 있다.
시프트업 관계자는 “당사는 기존 IP의 경쟁력 강화와 안정적인 라이브 서비스 운영에 집중하고 있다”며 “현재 개발 중인 ‘프로젝트 스피릿’과 ‘스텔라 블레이드’ 후속작 관련해서는 공개 가능한 시점이 되면 공식 채널을 통해 안내할 예정”이라고 말했다.
최이담 기자
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