[성공예감] AI 서사와 반도체의 흥망, 엔비디아 주가에 달려있습니다 - 김학균 전무 (신영증권 리서치센터장)

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인터뷰 자료의 저작권은 KBS라디오에 있습니다.
전문 게재나 인터뷰 인용 보도 시,
아래와 같이 채널명과 정확한 프로그램명을 밝혀주시기를 바랍니다.
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- 이달 코스피 평균 변동률 6.75%, 위기 아닌데도 유례없는 변동성 보여
- 삼전닉스 40% 조정에도 '약세 아닌 변동성 장세'… 레버리지, 글로벌 증시 견조가 근거
- AI 서사 무너지면 먼저 흔들릴 건 엔비디아·TSMC… 한국 메모리만 무너지긴 어려워
- 삼성전자·하이닉스도 '주주 환원 계획' 밝혀야… 투자 훼손 아닌 선에서 소통 필요
- 상반기 코스피 101% 올랐는데 2,500개 중 1,850개는 하락… 쏠림이 부른 '상대적 박탈감'

■ 프로그램명 : 성공예감 이대호입니다
■ 방송 시간 : 7월 20일(월) 09:05-10:53 KBS 1R FM 97.3MHz
■ 진행 : 이대호
■ 출연 : 김학균 전무 (신영증권 리서치 센터장)

https://youtu.be/xzmd7GRFar0

◇이대호> 성공예감이 이대호입니다. 현재 원달러 환율은 1,485원대, 85원대까지 내려와 있고요. 코스피는 99.9포인트, 딱 100포인트 내린 1.47% 내린 6,720. 6,700선 초반입니다. 코스닥은 하락 폭이 더 커지네요. 3% 이상 밀려서 767. 767대를 나타내고 있고요. 오늘도 변동성이 큽니다. 삼성전자가 1.5% 내려가고 있고요. 하이닉스는 보합권, 삼성전기는 2.6% 반등을 하네요. 현대차는 4.2% 밀리면서 40만 원대 턱걸이를 하고 있고요. 그동안 많이 올랐던 KB금융, 그리고 하나금융지주 비롯해서 오늘은 금융지주사들이 좀 약세입니다. 좀 쉬어가는 날이 보이고 있고요. 코스닥 내에서는 삼천당제약이 최근에 주가 흐름 안 좋았었는데 오늘은 상한가를 갔네요. 개별 이슈가 좀 있나 봅니다. 종목별로도 전반적으로 좀 엇갈리는 코스닥의 흐름입니다. 많이 좀 어지러우시죠? 특히 이번 주에는 하이닉스 또 구글 알파벳 같은 해외 빅테크들의 실적 발표도 이어지는데요. 개미스쿨 시간에 이분의 조언을 한번 들어보시죠. 신영증권 리서치 센터장인 김학균 전무와 함께합니다. 안녕하세요.

◆ 김학균> 안녕하십니까?

◇이대호> 안녕하세요. 이달 들어서 코스피 평균 변동률이 6.75%라고 합니다. 위아래로 이렇게 움직였다는 거죠. 어마어마한 거 아닙니까? 이거는 사실.

◆ 김학균> 보통 외환위기 때나 아니면 코로나 때 글로벌 금융위기 때 변동성이 높아지는데 지금은 그런 사실 위기가 있는 건 아니잖아요. 그런데 구조적으로 한국 시장이 메모리 반도체 기업에 대한 의존도가 높아졌다는 게 변동성을 키우는 것 같습니다. 원래 반도체 기업은 삼성전자나 SK하이닉스나 매우 훌륭한 기업이지만 원래 좀 이익의 진폭이 큰 사이클을 많이 타는 그런 이익의 사이클이 큰 기업이거든요. 그래서 한 번 업황이 나빠지게 되면 삼성전자는 애널리스트들이 생각했던 이익의 한 5분의 1, 4분의 1까지 이익이 줄어들고 하이닉스는 적자가 나고 그런데 지금 거기에 대한 반론들도 있죠. 이제 AI니까 이게 AI 시대에 이거는 과거와 같은 사이클이 아니다라는 주장도 저는 받아들여야 된다고 보는데 그런데 어쨌든 AI라고 하는 게 우리가 안 가 본 길이거든요. 그래서 저는 이 변동성을 한번 말씀드려보고 싶은데 지난 주말에 미국에서 문샷이라고 하는 중국의 AI 업체가 이 AI 모델을 내놓은 거죠. Kimi K3라고 하는. 그런데 그 전에, 6월 15일쯤에 Z.ai가 GLM 5.2라고 하는 꽤 괜찮은 그런 모델을 내놓았습니다. 그런데 중국의 Z.ai가 홍콩에 상장된 기업이에요. 그래서 6월 15일날 제품을 출시하고 주가가 계속 올라가서 6월 22일 고점을 쳤어요. 그런데 지난 주말 20% 넘게 급락을 하고 6월 22일 고점 대비 주가가 54% 밀렸어요.

◇이대호> 중국도 마찬가지라는 거예요.

◆ 김학균> 그 얘기는 지금 안 가 본 길이에요. 새로운 어떤 신제품이 나오는 거고 불과 한 달 전에 괜찮을 거라고 봤던 기업도 중국 내에서도 Z.ai 괜찮네, 쓸 만하네, 가성비 좋네 했는데 문샷이 나오니까 주가가 결국은 한 달도 안 되는 사이에 54% 반토막이 난 겁니다.

◇이대호> 중국 내에서도.

◆ 김학균> 그리고 키옥시아 같은 회사, 낸드 하는 회사죠. 이 회사가 지금 고점 대비 주가가 반토막이 났어요. 이것도 한 달이 안 되는 일이에요. 그런데 그전에 주가가 71배 올랐어요. 작년 저점에서. 그러니까 이거는 장기적으로 AI 사이클이 된다, 안 된다 이런 말씀을 드리는 건 아니에요. 저는 사이클이 안 죽었다라고 보는 쪽이지만 안 가 본 길이고 주가가 굉장히 극적으로 반응을 하는 그런 국면이기 때문에 전체적인 변동성이 커질 수밖에 없는데 한국은 시가총액 1위와 2위가 그 변동성에 노출이 됐고 거의 코스피의 60%까지 6월 25일은 삼성전자, SK하이닉스가 코스피의 60%를 차지했거든요. 진폭이 굉장히 클 수밖에 없는 그런 구조라고 봅니다.

◇이대호> 그러니까 일본도 마찬가지고 중국도 그렇고 우리도 더더욱이. 그러니까 키옥시아 같은 경우에는 일본 증시에서 시가총액 1위까지 올랐다가 갔었죠. 지금 5위까지 다시 떨어졌던데 은행이나 자동차 업체에 다시 또 밀리고 있고 그런데 일본에서는 하나의 회사인데 우리는 2개, 그것도 시가총액 1, 2위가 흔들리다 보니까 전반적인 코스피 지수 자체도 더 많이 흔들릴 수밖에 없는 거고요.

◆ 김학균> 그럼요. 대만의 TSMC가 타이페이 증권거래소의 43% 차지합니다. 단일 종목으로는 정말 옛날에 핀란드 증시의 노키아 다음으로 큰데 그런데 시가총액 2위 기업이 팹리스 반도체 하는 미디어텍이라는 회사가 한 4% 합니다. 1, 2위 합치면 47%고 또 본질적으로 TSMC와 미디어텍은 사이클이 또 달라요. 같이 움직이는 건 아닙니다. 또 TSMC는 어떻게 보면 주문형 반도체이기 때문에 어쨌든 우리가 전통적인 메모리 반도체보다는 조금 비즈니스의 안정성이 높은데 한국은 시가총액 1, 2위가 굉장히 그 사이클이 아주 급변을 했고 또 주가도 단기간에 급등을 했기 때문에 주가의 진폭도 커질 수밖에 없는 환경이기 때문에 저는 앞으로도 변동성은 더 높아질 수밖에 없는 거 아닌가 생각을 하는데요. 그런데 저는 주류 재무론에서는 변동성을 위험이라고 간주를 하죠. 그런데 저는 변동성이 위험이라고 하는 시각에는 동의하지 않습니다. 변동성은 그냥 주가가 얼마나 널뛰기를 하느냐를 보여주는 지표일 따름입니다. 우리가 작년 4월부터 금년 6월까지 코스피가 급등을 할 때 변동성이 높아졌거든요. 그럼 그거 잘못된 건가요? 그건 아니에요. 그런데 변동성이 커질 때 투자자들에게 굉장히 저는 좀 우리가 주의해야 될 거는 나쁜 의사결정을 내릴 수가 있어요. 올라갈 때는 조바심이 나고 떨어질 때는 공포심이 휘둘릴 수가 있기 때문에 그래서 지금은 변동성이 구조적으로 커질 수밖에 없는 환경이다. 그걸 인정을 해야 되고 그래서 시세를 너무 많이 보지 마세요. 열심히 본다고 답이 나오는 것도 아니고 그래서 우리가 가지고 있는 기업에 대한 판단이 늘 옳은 건 아니지만 그래도 내가 주식을 샀을 때 그 기업에 대해서 삼성전자나 하이닉스라고 하면 그 기업에 대해서 가졌던 기대, 이익에 대한 전망, 이런 걸 가지고 좀 움직여야지 이럴 때는 되게 좀 나쁜 의사결정을 내릴 수 있다는 점에서 변동성이 커지면 그만큼은 저는 투자자들에게 나쁜 영향을 준다고 봅니다.

◇이대호> 그렇죠. 이게 사실 정신을 차리기 어려운 거죠. 버핏도 이야기를 했습니다만 한 5월까지는 대부분의 분들이 느끼셨을 텐데 친구가 돈을 벌었다는 것만큼 판단력을 흐리는 마약 같은 건 없다라고도, 찰리 멍거도 이야기했던 것처럼. 그런데 지금은 이 엄청난 변동성에서 떨어지면 뭔가 다 망할 것 같고 반등을 하면 저거 또 놓칠 것 같고 계속 인간의 심리라는 게 그렇게 따라다닐 수밖에 없는 거잖아요.

◆김학균> 그럼요.

◇이대호> 그런데 사실 김학균 센터장님 보면 평소에 굉장히 차분하십니다. 화 한 번 안 내실 것 같고.

◆김학균> 예, 그렇지는 않은데.

◇이대호> 그런데 이게 사실 사람의 어떤 기질 성향하고도 많이 또 차이가 날 수밖에 없는 거잖아요, 투자를 할 때도.

◆김학균> 조금 있겠죠. 그리고 또 한 가지는 시장을 많이 봤다고 그래서 미래를 잘 보는 건 아닙니다. 그런데 지금 유례없는 변동성, 올해에 나타난 변동성은 진짜 유례가 없는 거예요.

◇이대호> 그러니까 보통 차분했던 사람들도 금융위기보다 더한 변동성이 지금 펼쳐지면 흔들리는 게 당연한 거잖아요.

◆김학균> 그런데 이제 결국 저는 역사를 돌아보는 게 미래가 똑같이 반복이 되는 건 아니니까 저처럼 약간 좀 복고적인 취향을 가진 사람이 투자에 늘 맞는 자세는 아니라고 보지만 비슷한 일이 작년 1월에도 삼성전자, 하이닉스는 아니었지만 그때 중국에 딥시크가 있었고요. 그리고 지금 AI 생태계를 이끄는 핵심 중심은 어쨌든 엔비디아예요. 엔비디아의 GPU가 데이터센터에 들어가고 TSMC가 거기에 GPU를 만들어주고 거기에 메모리 반도체 HBM 같은 게 들어가는 구조거든요. 그런데 작년도 1분기 때 이 엔비디아로 한 40% 넘게 밀렸어요. 그때도 어떻게 보면 중국에 딥시크 쇼크가 있었고 엔비디아의 GPU가 H 시리즈 후퍼에서 블랙웰로 넘어가는 과도기였거든요. 이게 잘될 거야 이런 걱정도 있었던 거예요. 그런데 지금도 중국의 AI의 도전이 있고 지금 AI CPU가 HBM4가 들어가는 루빈으로 또 전환이 되는 과도기잖아요. 그렇기 때문에 이거는 최근의 변동성. 메모리의 변동성이 너무 크긴 한데 그런데 이거는 그전에 올라간 주가를 생각해 볼 필요가 있고 이 서사가 무너질 때 가장 조정을 크게 받을 거는 저는 엔비디아와 TSMC라고 봐요. 그 GPU가 그렇게 많이 데이터센터에 들어갈 필요가 있겠어. 그런데 지금 엔비디아는 고점 대비 한 13% 조정 이건 견딜 수 있는 거죠

◇이대호> 좀 횡보를 하고 있습니다만 안정적이죠.

◆김학균> 그리고 또 TSMC는 고점 대비 한 8% 조정이라 그러면 이 두 주식은 삼성전자, 하이닉스처럼 단기간에 7배, 10배 오르진 않았어요. 그러니까 크게 서사가 무너지는 아닌 것 같고 다만 시장의 평가는 늘 바뀝니다. 지난 저는 금요일 날 굉장히 좀 흥미로운 주가를 보고 약간 좀 웃음이 났는데 지난주 금요일날 뉴욕 증시에서 애플이 잠깐 시가총액 1위 차지했었어요. 엔비디아가 4조 9천억 불. 그런데 애플 생각해 보면 아무것도 안 한 기업이에요. AI와 관련해서. 그러다 보니까 막 걱정이 생기는 거예요. 돈도 많이 빨려 들어가고 중국도 막 이렇게 약진을 하고 하니까 결국 굉장히 허무한 거는 아무것도 안 하고 자기 것만 했던 게 시가총액 1위가 결국 됐던 거거든요. 그러니까 지금은 그런 우려가 있는 거예요. 그런데 문제는 안 가본 길에서의 그 우려는 그래서 저는 반도체 주식이 과하게 떨어졌다고 보는 쪽인데 높은 변동성은 안고 가야 되는 거예요. 그래서 저는 어떤 판단을 내리는 것도 중요하지만 변동성을 이길 수 있는 포지션을 잡는 게 절대적으로 중요하고요. 두 배짜리 이런 거 하시면 안 돼요. 그럼 어떻게 맨정신으로 견딜 수가 있겠어요? 그렇게 본다 그러면은 결국 찾아보면 이런 회유의 시간은 늘 있었던 거고 그런 것들을 견디는 게 저는 또 투자자가 가져야 될 또 우리가 돈을 버는 거는 저점과 고점을 정확하게 맞추고 하는 게 아니고 이런 것들을 잘 견디는 것도 제 생각에는 우리가 투자의 수반이 되는 기회 비용이라고 봅니다.

◇이대호> 변동성을 이길 수 있는, 변동성을 견딜 수 있는 포트폴리오를 짜야 하는데 자꾸 저 뒤에서 막 시간 제한 째깍째깍째깍 그리고 음의 복리 효과로 횡보만 하더라도 녹아내리는 레버리지 ETF 이러면 또 안 된다는 거죠. 왜 법이 또 왜 주식 투자가 좋은 게 삼진 아웃이 없기 때문이다 라고도 이야기를 했던 만기가 없죠.

◆김학균> 계속 들고 갈 수가 있는 거고 나의 판단이 맞는다는 전제하에 사실 시장은 벤자민 그레이엄이 그런 얘기를 했나요? 단기적으로는 인기 투표다. 사람들의 마음에 따라서 왔다 갔다 하지만은 장기적으론 그 기업이 벌어들이는 내재가치 결국은 그 기업의 체중에 따라서 주가가 수렴할 거다라는 말을 지금 또 생각이 나는 그런 말이라고 생각합니다.

◇이대호> 체중계와 같다라는 거죠. 장기적으로 봤을 때. 그러면 센터장님이 보시기에 이게 왜 예전에 기계적으로 그런 게 있었어요. 고점 대비 30% 밀리면 약세장 진입이다 막 이런 거.

◆김학균> 맞아요. 저도 그런 주장을 지금까지 했었어요.

◇이대호> 그런데 삼성전자 하이닉스가 고점 대비 거의 한 40% 빠지고 그랬지 않습니까?

◆김학균> 그렇습니다.

◇이대호> 그럼에도 약세장 진입은 아니라는 거예요.

◆김학균> 그러니까 참 도전적이죠. 그런 것들은 우리가 주가가 떨어지게 되면 사람들이 가졌던 기존의 관성이 있거든요. 그렇게 밀리면 대체로 반응은 불과 삼성전자나 SK하이닉스 주가 코스피가 사상 최고 줄치를 친 게 한 달 전이에요. 그럼 적어도 한국에서는 한 달 전까지 작년 4월부터 1년 한 3개월 정도 누적된 서사가 있을 거예요. 주가가 올라갔던. 그럼 주가가 조정을 받을 때는 시장의 과민 반응이다라고 하는 평가가 일반적으로 나오죠. 과민 반응이야 이러다 올라갈 거야. 그래서 저는 단기적으로는 주가의 움직임은 랜덤 워크라고 봐요. 그냥 무작위로 움직이는 거니까. 하루하루의 움직임에 우리가 너무 주목해서 보면 안 된다라고 하지만 생각하지만 말씀하신 것처럼 30% 밀렸다. 이 30% 밀리는 건 이게 별일이 있어야 밀리는 거 아니야라는 생각을 하게 돼요.

◇이대호> 내가 모르는 무언가.

◆김학균> 그런 게 있죠. 또 지금까지 경험적으로는 내가 몰랐을 뿐이지 시장이 맞았어요. 그래서 저는 지금은 굉장히 주의해서 봐야 된다고 봐요. 그렇지만은 저는 결론적으로 약세장 반전이 아니라고 생각하는 두 가지를 말씀드리고 싶은데 첫 번째는 저는 레버리지 효과가 있었다고 생각해요. 레버리지 ETF 효과가 있어서 인위적으로 가격의 진폭을 높이는 효과가 존재했다라고 생각을 하고요. 그리고 또 두 번째는 한국 시장이 무너질 때는 실은 글로벌 시장이 같이 무너지는 경향들이 나타났는데 지금은 글로벌 시장 중에서 크게 무너진 데가 없어요. 지금 S&P500 고점 대비 하락률이 한 2%밖에 안 됩니다. 나스닥도 5% 안쪽이에요. 그렇기 때문에 물론 이런 건 있을 수 있겠죠. 지금 우리가 메모리 반도체 주도로 주가가 너무도 많이 올랐기 때문에 세계 증시가 안 무너지더라도 메모리가 꺾이게 되면 한국은 베어마켓으로 갈 수도 있다고 봅니다. 그런데 제가 아까 말씀드린 것처럼 지금 이렇게 조정을 받은 거는 상당 부분은 레버리지 ETF 효과가 있다고 생각을 합니다. 정답은 없는 거지만. 그리고 그런 주가 하락률에 더해서 여러 가지 재반 여건들도 찾아봐야 되는 거지만은 어쨌든 제가 다 말씀드릴 수는 없지만은 저는 약세장 반전이라기보다는 메모리 주도 다시 반등을 하면서 시장이 좀 다시 올라가는 쪽의 생각을 갖고 있어요. 다만 그 과정은 그게 언제이고 이걸 알 수가 없는 거고 울퉁불퉁한 과정을 겪으면서 가지 않을까라는 생각이 듭니다.

◇이대호> 약세장 진입이 아니라 변동성 장세라는 걸로 보시는 거죠.

◆김학균> 네, 제 의견은 그렇습니다.

◇이대호> 사실 미국 증시도 그렇고 나스닥도 사실은 빠진 게 별로 없는데 물론 미국 내에서도 마이크론 같은 메모리 반도체나 샌디스크처럼 많이 올랐던 낸드 플래시 메모리 관련주는 낙폭이 크기도 하고 변동성도 크기는 해요. 그런데 그게 지수 전반적으로 약세장으로 끌고 갈 정도는 또 아니니까.

◆김학균> 아니고 아까 말씀 샌디스크 같은 경우가 한 41% 정도 조정 받았거든요. 하이닉스보다.

◇이대호> 거기가 작년에 샌디스크가 한 10배 오르지 않았나요? 작년에만?

◆김학균> 작년 저점과 지난 6월 고점까지 78배 올랐습니다. 그러니까 지금은.

◇이대호> 78배요?

◆김학균> 40% 정도 조정을 받아도 작년 저점 대비 한 40배 이상 올라 있는 상황이니까 그러니까 이게 굉장히 올라간 폭도 가파르기 때문에 진폭이 클 수밖에 없는 그런 과정인 것 같아요. 그래서 우리가 계속해서 메모리를 생각하면 우리가 메모리 반도체 주식을 보면서 되게 고통스러웠던 기억이 있거든요. 이게 빅사이클이고 눈앞에 이익이 있는데 야 이렇게 과하게 빠지네라는 생각을 했던 적이 있었죠. 2018년, 2021년 있었는데 그런데 저는 이런 말씀을 드리고 싶어요. 그런데 그때와 다른 거는 지난 6월 말에 마이크론 테크놀로지가 분기 실적 발표할 때 이 컨퍼런스 콜에서 애널리스트를 물어봤던 게 질문 많이 했던 게 장기 공급 계약이 어떻게 되는 거냐 그런데 예전엔 그게 없었죠. 그냥 경기 사이클에 따라서 D램이 왔다 갔다 했는데 지금은 그런 게 늘고 있고요. 삼성전자 기준으로 보면 과거에 그런 장기 공급 계약도 없고 정말 이익의 진폭이 컸던 사이클이요. 2018년 무너졌고 2021년에 무너졌어요. 그런데 그렇게 진폭이 커도 주가가 반토막이 나진 않아요. 지난번에 주가 하락률은 마이너스 45%예요. 그런데 지금 오늘 30% 넘어갔거든요. 그렇게 본다 그러면 제 생각에는 이게 어찌 정답이 있겠어요? 안 가본 길을 간다는 말씀을 드리지만 이것저것 생각을 해보면은 어차피 안 가본 길을 가는 거기 때문에 변동성은 우리가 안고 가야 된다라고 보면 저는 지금 나쁘게 보기보다는 오히려 좀 리바운드의 어떤 기회들이 생기지 않을까라는 게 제 생각입니다.

◇이대호> 그러게요. 업황이 꺾였거나 AI 시대가 저물었거나 장기적으로 봤을 때는 큰 그림은 어떻게 보면 방향에서는 전혀 달라진 게 없어요. 저희가 1부에서도 최태원 회장의 이야기도 했습니다만 거의 메모리 반도체를 달라는 그 빅테크들 수요 입장에서는 아비규한 상태다. 메모리 반도체를 못 구해서 더 많이 더 빨리 달라라고 한다라는 건 달라진 게 없는데 그런데 주식 측면에서는 이게 주가가 또 얼마나 그거를 많이 반영을 했느냐 과하게 갔다 왔느냐 또 과하게 우려하느냐 이건 또 늘상 반복이 되는 거고요.

◆김학균> 그럼요, 조금 걱정되는 서사를 하면 어쨌든 집을 사 쓰는 회사들이 얼마나 이 삼성전자나 SK하이닉스의 메모리 칩을 살 거냐 이런 이슈들이 있고 그래서 이번 주에도 또 그 관심사가 또 있는 거 아닙니까? 그런데 좀 나쁘게 본다 그러면 지금 하이퍼 스케일러들이 야 어떻게 회사채까지 발행해서 집을 사 지속 가능할까 생각하는데 그런데 훌륭한 기업들이에요. 구글이나 아니면 마이크로소프트나 메타나 지금 천억 불 이상의 설비 투자를 하는데 영업에서 현금 흐름이 그 정도 되는 회사들이에요. 그렇기 때문에 이게 엄청난 문제는 아닌데 예컨대 상황이 나빠졌을 때 우리가 생각할 수 있는 게 그럼 취약한 게 뭐냐 오라클 같은 회사죠. 오라클도 투자를 굉장히 많이 하는 회사인데 오라클이라는 회사는 굉장히 우량한 회사예요. 그 어떤 SI 쪽에 전 세계적으로 가장 좋은 기업이잖아요. 근데 이 회사가 미국의 기업들이 얼마 전까지 했던 행태가 벌어들인 돈보다 주주들에게 환원을 엄청나게 많이 했어요. 벌어들인 것보다 자사주 같은 걸 이제 더 산 거죠. 그러다 보니까 기업에 쌓아놓은 자기 자본이 굉장히 얇아졌어요. 그래서 지금 우리가 구글이 회사채 발행한다. 근데 구글의 부채 비율 43%예요. 메타의 부채 비율 62%예요. 보통 부채 비율 100% 미만은 일반적으로 부채 비율이 한 200% 돼도 그게 문제가 되는 건 아니에요. 근데 이 회사는 굉장히 이제 여력이 있고 기본적으로 돈을 잘 벌고 또 캐시플로우 부채도 굉장히 작은데 오라클 같은 회사가 부채 비율이 500%예요. 그리고 오라클의 데이터 센터는 대부분 오픈 AI가 쓰죠. 오픈AI가 확약을 해서 IPO라고 그러나요. 해서 이제 데이터센터에 내가 쓸게 해가지고 오라클이 이제 하는 건데 근데 오픈 AI도 별로 뒷배가 없어요. 지금 마이크로소프트와도 조금 소원해졌고 그래서 예컨대 뭐 그런 것들이 이제 약한 고리가 되는 것이죠. 그래서 이게 확정된 미래는 아니지만 전체적으로 봤을 때 우리가 가졌던 서사가 우리가 미래를 보는 통찰력은 누구나 제한적입니다마는 크게 바뀐 건 아니지 않을까라는 게 제 생각입니다.

◇ 이대호> 예전에 저희가 센터장님하고 별책부록 때 그 자본 없는 자본주의라는 책도 다룬 적 있잖아요. 그때도 많이 말씀해 주셨고 미국의 빅테크를 비롯해서 주주 환원 많이 하는 기업들은 회사 내부에다 자본을 쌓아두기보다는 주주들에게 돌려주고 훨씬 더 그걸 이제 효율적으로 갔었는데 AI 시대가 되면서 AI 데이터센터도 그렇고 인프라에 천문학적인 투자가 필요하다 보니 기존에 우리가 쌓아놨던 건 없었고 다시 조달을 하게 되는데 미국의 투자자들, 글로벌 투자자들은 그런 빅테크 기업들의 그런 모습은 되게 생경하고 그런 식으로 주주들한테 잘 안 돌려주고 설비 투자 많이 했던 건 한국의 제조업 기업들이 많이 하던 건데 그래서 저 친구들은 저평가 받던 기업들인데 그러니까 미국의 빅테크들이랑 우리의 제조업들이랑 어떻게 보면 상황이 또 많이 역전되고 있는 그런 형국이에요.

◆ 김학균> 역전이나 이제 미국의 빅테크 기업들이 한국의 제조업체화되는 거죠, 설비 투자가 많이 늘면서. 근데 오라클 같은 경우가 아까 말씀드린 것처럼 지금 자기 자본이 한 430억 불. 근데 그 부채가 2,200억 불이에요. 그래서.

◇ 이대호> 어떻게 보면 이제 부채가 많다라고도 볼 수 있지만 자본이 적다.

◆ 김학균> 맞아요. 자본이 적죠. 그리고 이제 앞서 말씀드렸던 메타, 구글, 마이크로소프트, 아마존 이 네 기업이 이제 데이터센터 많이 짓는 기업들인데요. 이 기업들은 현금 흐름을 가지고 영업에서 창출되는 현금 흐름을 가지고 어느 정도는 데이터센터에 투자가 이제 되는데 올해 예상되는 걸 보면 오라클은 자기들 말하는 게 현금 흐름은 한 300억 달러가 회사로 들어오는데 투자는 한 700억 달러 이상 한다고 하는 거니까 그래서 그런 약한 고리들을 잘 봐야 될 필요가 있는 것 같아요.

◇ 이대호> 그러게요. 근데 그 약한 고리들부터 사실 흔들리기 마련이에요.

◆ 김학균> 흔들리는 마련이죠.

◇ 이대호> 그런데 흔들리면 또 시장에서는 강한 고리마저도 막 염려하고.

◆ 김학균> 그럼요. 자본주의에서 위기는 가장 취약한 데서 퍼져 나가는 거니까요. 그래서 이제 그런 것들을 저는 오라클은 불허 위험을 보여주는 CDS도 열심히 보고 그래야 된다라고 생각하는데 근데 아까 말씀드린 것처럼 이건 오픈 AI와 이제 연결이 되어 있고.

◇ 이대호> 그 스타 뭐였죠? 스타 무슨 프로젝트 했었던 트럼프 대통령이 미국에 엄청난 AI 투자할 때 소프트뱅크, 오라클, 오픈AI 이렇게 같이 브리핑룸에 서 있었지 않습니까? 스타게이트였죠, 스타게이트. 오픈AI 그래서 상장이 늦어질 때마다 시장은 또 염려하고.

◆ 김학균> 염려하죠. 그런 것들이 이제 좀 해결이 돼야 되겠죠. 지금 돈은 계속 빨려들어가는데 시장에서 보기에 마이크로소프트와 좀 이제 사이가 멀어진 것 같고 그러면 지금 숫자가 안 나오니까 증자를 못한다고 봐야죠. 원하는 가격으로 IPO 하기 힘드니까 그래서 그런 것들이 지금 이제 우려할 수 있는 하나의 불확실성 요인들이죠.

◇ 이대호> 오픈 AI가 IPO 상장을 못하면 자본을 조달할 수 있겠느냐, 지속 가능하게 AI 투자를 할 수 있겠느냐, 또 그게 돌고 돌아서 메모리 반도체는 그럼 이 AI 국면에서 얼마나 지속하겠느냐, 이게 또 계속 꼬리를 물고 있습니다.

◆ 김학균> 그럼요.

◇ 이대호> 센터장님 이번 주에 하이닉스의 실적 발표가 있죠?

◆ 김학균> 네, 그렇습니다.

◇ 이대호> 이게 삼성전자도 어닝 서프라이즈 기록을 했습니다만 주가는 그 이후로 많이 빠졌고 하이닉스 실적 발표는 좀 어떻게 봐야 될까요?

◆ 김학균> 애널리스트들이 조금 이제 눈높이를 좀 낮춘다고 해야 될까요?

◇ 이대호> 그러게요. 이번 사이클 들어서 처음으로 하이닉스에 대한 실적 발표 눈높이를 낮추더라고요.

◆ 김학균> 그럼요. 그래서 이게 전통적인 사이클이라 그러면 이게 지금 올해 예상되는 실적 기준으로 삼성전자나 하이닉스 PER이 지금 아마 5배 대 정도 될걸요? 내년 예상 실적 기준 PER이 4배가 채 안 될 것 같은데요. 그래서 반도체가 굉장히 업황의 부침이 심한 비즈니스이기 때문에 일반적으로 이제 실적이 꺾일 때 그런 두려움에 봉착을 해요. 그때 밸류에이션은 원래 시장이 많이 평가를 안 하기 때문에 PER이 싸요. 그러니까 이익이 꺾이더라도 이게 싸니까 괜찮다라고 생각을 할 수가 있는데 그 말 자체는 틀린 건 아닌데 근데 이제 나중에 보면 애널리스트도 틀리는 거죠. 2년, 3년 보면 지금 봤던 내년과 후년의 실적이 터무니없이 안 나오는 그런 사이클을 그리게 되는 거거든요. 근데 이번에도 그럴 거냐가 저는 결국은 저는 엔비디아 주가와 연동이 될 거라고 봐요. 지금 우리가 일반적으로 과거의 반도체 주식은 투자가 많이 늘어날 때 팔아야 되는 게 맞아요. 내년에 공급이 없다고 그러지만 시장은 그런 우려를 앞당길 수가 있는데 근데 지금 이제 투자가 늘어도 과거보다 이제 공급이 많이 안 늘 수 있는 건 결국은 HBM이에요. HBM, HBM은 이제 D램이나 낸드보다 이게 효율이 좀 떨어지잖아요. 같은 웨이퍼가 들어가더라도 손실이 많아요.

◇ 이대호> 그렇죠, 보통 이제 일반 D램 만들어내는 것보다 한 4배의 웨이퍼 면적을 차지한다.

◆ 김학균> 그러니까요. 그렇게 보면 지금 삼성이나 많은 증설을 한다고 하더라도 지금의 수요, 기본적인 수요가 D램이 촉발이 된 것도 본질적으로는 HBM이 많이 들어가고 하면서 메모리가 더 붙는 것도 있지만은 생산 캐파를 HBM이 잡아먹으면서 D램 공급이 축소가 된 면이 있어요. 그렇기 때문에 결국 HBM이 굉장히 중요한 것 같고 그런 점에서 보면 그럼 HBM의 수요를 결정하는 거는 엔비디아의 GPU예요, GPU. 그래서 지금이 이 루빈 베라라고 하는 이제 베라가 이제 나오는데 지금 블랙웰에도 HBM이 8개 붙잖아요. 그래서 7월부터, 이제 하반기부터 고객들에게 풀 이제 베라로 한 8개 붙는데 내년에는 베라 울트라인가요? 울트라 베라인가요? 거기는 두 배가 붙잖아요. 그렇게 된다 그러면 제 생각에는 이 서사는 결국은 엔비디아가 무너짐으로써 같이 무너질 거라고 생각해요. 그렇기 때문에 우리가 알 수는 없죠. 어떻게 알 수는 없지만 그럼 지금 엔비디아 주가가 고점 대비 한 10% 남짓 밀린 거라 그러면 이거는 뭐 통상적인 조정의 강도고 그래서 저는 이 AI 서사가 야 우리가 정말 잘못 알았네라고 할 때 가장 무너질 순서가 저는 엔비디아, TSMC라고 생각해요. TSMC는 엄청나게 지금 설비 투자를 해요. 지금 삼성전자가 하는 설비 투자 과거에 못 봤던 수준 아니에요. 과거에도 지금 예상되는 설비 투자에 한 70~80%는 했어요. 근데 지금 TSMC는 엔비디아 수요를 보고 엄청나게 설비 투자를 늘리는 거거든요. 그래서 저는 여러 가지 것들은 우리가 참 주가라는 게 많이 올랐다고 하더라도 30~40% 빠지는 게 맞아, 그럼 보장을 못하죠. 이게 크게 꺾이는 시발점일 수도 있지만 지금 제 판단에서는 그건 아닌 것 같고 이게 크게 꺾이려면 이 내러티브의 가장 중심은 엔비디아나 TSMC니까 그 주식이 무너지지 않는데 한국의 메모리만 무너진다라고 하는 거는 조금 안 맞는 것 같아요.

◇ 이대호> 그러니까 과거처럼 뭐 그냥 어느 회사 거든 사다가 PC에다 끼면 PC 다 돌아가는 그런 범용으로 기대를 모았던 게 아니라 HBM이라고 하는 맞춤형 D램으로 또 비중이 또 많이 넘어가고 있으니까요.

◆ 김학균> 또 엔비디아 주가마저도 지금은 우리가 200불 이런 주가를 보지만 시가총액 5조 달러 이걸 봤지만 작년 1월 달에 아까 말씀드렸던 이제 H 시리즈에서 블랙웰로 GPU가 바뀔 때 한 43% 정도 조정을 받았으니까 이게 굉장히 정답이 없는 우리가 안 가본 길을 갖는 건 맞는 것 같아요. 진폭은 클 수밖에 없다고 봐요.

◇ 이대호> 가보지 않은 길이기 때문에 더 두려운 거고 그러니까 사실 또 이번 주에 미국의 빅테크 기업들 잇따라서 이제 실적 발표 시즌으로 쭉 들어가는데 그래서 지금 많이들 주목하시는 게 그거잖아요. 알파벳을 비롯해서 빅테크 기업들이 이른바 캐팩스라고 하는 자본 지출 투자, AI 관련 투자를 또 얼마나 늘린다고 할 것인가 이게 정말로 절대적으로 중요하죠.

◆ 김학균> 절대적으로 중요하죠. 근데 저는 그것도 중요하지만 이 기업들이 본업에서도 얼마나 근데 저는 그것도 중요하지만 이 기업들이 본업에서도 얼마나 돈을 잘 버느냐도 역시 중요할 것 같습니다. 지금 우리가 굉장히 선정적으로 구글이나 메타나 얼마나 돈이 딸리면 회사채까지 발행해라고 얘기를 하지만 그렇진 않아요, 아까 말씀드린 것처럼. 한 1,000억 불 이상의 프리캐시플로우가 있는 회사들이에요. 그러면 재무적으로 회사채를 발행할 수도 있는 거거든요. 근데 이제 지금은 시장이 그런 의심을 하기 때문에 설비 투자도 중요하지만 이제 본업에서의 이익도 되게 중요하겠죠. 예컨대 분기 EPS 사실 저는 분기 실적 같은 거 너무 주목해서 볼 필요 없다고 보지만 시장의 주목도를 보면 본업에서 이게 잘 안 나와. 근데 설비 투자 계획은 자본적 지출 계획은 계속 유지하거나 강화해 그러면은.

◇이대호> 힘들죠.

◆김학균> 조금 다르게 해석할 수 있죠. 다르게 해석할 수 있기 때문에 본질적으로는 근데 이 기업들이 지금까지는 뭐 그럭저럭 잘 해왔던 회사들이니까요.

◇이대호> 그래서 본업에서 꾸준히 돈을 벌면서 미래 준비를 하면서 투자하는 기업과 본업에서 잘 못 벌고 있는데 계속해서 자본만 조달해서 투자를 해야만 하는 기업은 또 시장의 평가가 확실히 또 다를 수밖에 없는 거네요?

◆김학균> 근데 오라클은 아주 역설적인 게 본업에서 돈을 잘 벌어요. 작년에 당기 순이익이 160억 달러 이 회사가 5월 결산 법인이거든요. 작년 6월부터 금년 5월까지 사상 최고치예요. 근데 그동안 모아놓은 자기 자본을 좀 쌓아놨으면 1년에 100억, 200억 버는 회사인데 근데 지금 자기 자본이 말씀드린 건 400억밖에 없어요. 작년에 160억 번 회사인데 쌓아놓은 게 400억밖에 없다고요.

◇이대호> 그러니까 벌면서 많이 쌓아놓는 게 아니라.

◆김학균> 주주들에게 번 것보다 더 많이 돌려준. 최근 10년 동안 미국에서 나온 자본주의 굉장히 이상한 과도한 주주 환원을 했던 게 오라클이기 때문에.

◇이대호> 근데 한번 그럼 뒤집어서 한번 질문을 드려볼게요. 사실 우리나라 기업들은 과거에 미국 기업처럼 주주 환원을 많이 한다라기보다는 또 공장 짓고 설비 투자 늘려야 되니 구조화는 많이 못하고 쟁여놓는 유보해 놓는 게 훨씬 더 많았지 않습니까? 그렇게 하니까 위기에도 대응하고 성장에도 대응을 할 수 있었는데. 근데 이제 메모리 반도체라는 게 과거 같은 사이클이 아니라 AI로 꾸준한 성장의 시대로 간다면 혹은 이제 몇십 조 단위가 아니라 몇백 조 단위로 버는 기업들이 된다면 이게 또 주주 환원을 좀 늘려야 자사주도 매입 소각을 또 하고 배당 정책을 또 확실히 해놔야 주가 하방이 또 견고해지지 않겠느냐. 왜냐하면 이제 아까 장기 계약도 말씀하셨는데 고객사들과 수년간에 걸쳐서 장기적으로 안정적으로 메모리 반도체를 이제 출하하는 거를 확정을 해 놓는다면 주주들에게도 안정적으로 장기 투자할 수 있는 기반을 주주 환원 정책으로 만들어야 하지 않을까 이런 목소리가 나온 거에 대해서는 좀 가능할까요?

◆김학균> 제 생각에는 저는 가능하다고 봅니다. 지금 여러 가지 설비 투자 계획 발표하는데 벌어들이 예상되는 돈의 규모가 또 엄청나기 때문에 또 이제 삼성전자 같은 경우에는 주주들에게 자기들의 프리캐시플로우의 몇 퍼센트를 주주들에게 돌려주겠습니다라고 하는 그 얘기를 하기도 했고 또 거론되는 엄청난 상여금을 이제 지급하기 위해서도 주식으로 지급을 해야 되니까요. 그래서 저는 자사주 매입이나 일정 정도는 그 판단을 잘 해야 될 것 같아요. 근데 저는 지금의 SK 최태원 회장께서 말씀하신 것처럼 지금은 투자 안 하는 게 리스크다. 단가가 떨어지더라도 물량을 확대하고 점유율을 확대하는 게 굉장히 좋다라고 생각합니다. 그래서 지금은 삼성전자나 SK 하이닉스나 돈의 용처에 대해서 투자 많이 하는 거에 대해서 시장이 저라면은 예전과 같이 투자 늘어나니까 메모리 사이클은 끝이다라고 판단 내리진 않을 거예요. 근데 그 여러 가지 어떤 자금이 들어오고 나가는 캐시플로우에서 투자 계획도 뭐 그냥 그닥 혹은 지금 있는 거에서 변치 않는데 주주 환원도 없이 그냥 돈만 가지고 있을 거야라고 그러면 되게 저는 나쁜, 그래서 지금은 투자 계획과 더불어서 투자를 훼손하면서까지 주주 환원을 해야 된다 이런 주장을 하는 건 아니지만은 주주들이 납득할 수 있는 그런 것에 대한 고민의 결과를 보여줬으면 좋겠어요.

◇이대호> 그렇죠. 그래서 좋은 주식이라는 게 물론 이제 흔들림도 덜 해야겠습니다만 빠질 때 덜 빠지는.

◆김학균> 저는 뭐 여러 가지 논란이 있지만 이 노동자들도 어느 정도 가져가야 된다라고 하는 뭐 그렇게 해서 합의가 이루어졌잖아요. 그래서 주주들에 대해서도 이걸 뭐 곳간, 기업의 곳간을 빼먹는다 이렇게 해서는 절대로 안 되고요. 합당한 설비 투자와 또 주주환원 사이에 나름의 합당한 기준을 만들어서 주주들에게도 여러 가지 계획을 밝히는 게 굉장히 중요하다고 생각합니다.

◇이대호> 그래서 잉여 현금 흐름에 얼마를 배당하겠습니다 혹은 주가 상승과 배당 다 합쳐서 총 주주 환원율을 얼마로 우리는 설정을 하겠습니다라는 것만 보여줘도.

◆김학균> 그렇게 해야죠. 아니면 투자가 너무 들어갑니다. 우리가 잉여 현금 흐름이 이 정도는 우리가 생각했던 설비 투자 대비해서 주주들에게 돌려드릴 거라고 생각했지만 지금은 이게 엄청난 우리에게 기회입니다. 저는 그런 소통을 할 수도 있다고 생각해요. 근데 그런 것 없이 그냥 뭐 설비 투자, 설비 투자와 뭐 그런 거 없이 그냥 내가 잉여 유동성을 가져갑니다라고 하는 게 제일 나쁜, 제일 나쁜 선택이 아닌가 생각합니다.

◇이대호> 자본 배치 측면에서. 그러니까 최태원 회장도 굉장히 이례적으로 하이닉스 주식에 대해서 그냥 장기간 갖고 계시라 뭐 이런 장기간 갖고 가시라 이런 취지로 이야기를 했는데 그게 전방 산업의 수요뿐만이 아니라 주주 환원 측면에서도 그게 합당한가 뭔가 좀 행동으로 또 보여줘야겠죠, 이런 거는? 아니, 왜냐면은 이게 우리 아까도 변동성 이야기를 했습니다만 그래도 좀 작년이나 올해 미국 투자하시다가 국장으로 돌아오신 분들이 야, 국장은 진짜 못하겠다, 너무 무섭다 역시 미장이야라고 하면서 다시 떠나야지라고 하는 분들이 또 늘어나는 거예요. 좀 그건 좀 안타까운 일이잖아요.

◆김학균> 그러니까요. 좀 어떻게 보면 미국장에 가셔서도 마이크론 테크놀로지나 샌드스 하면 이제 똑같은데 근데 이번에 한국도 보면 느끼는 게 그냥 반도체가 되니까 다른 게 안 되잖아요. 저는 코스닥 시장은 여러 가지 좀 결함이 많은 시장이라고 생각하지만 이 주가지수가 거의 고점 대비 반 토막 가깝게 떨어질 정도의 악재가 있었던 건 아니잖아요. 근데 미국을 보면 매그니피선트 세븐 주식이 최근에 이제 애플 올라가고 이런 건 있지만 그렇게 뭐 좋지 못해요. 근데 올해 미국 시장의 승자는 중소형주입니다. 러셀 리천이 S&P 500이나 나스닥보다 훨씬 좋았어요.

◇이대호> 최근에 좀 중소형주가 괜찮죠, 미국에서는?

◆김학균> 올해 연간으로 보면 20%가 넘게 올랐고 그러니까 나름의 대안들은 있는 거거든요. 근데 한국의 경우는 이게 너무도 이제 쏠림이 좀 크다 보니까 올해 상반기까지 코스피가 101% 오르는 동안에 전체 상장 종목 ETF 빼고 2,500개 중에서 주가가 떨어진 종목이 1,850개입니다. 그러니까 삼성전자, 하이닉스와 그 밖에 AI 밸류체인 몇 개를 빼면 강세장을 못 느끼고 상대적 박탈감은 더 크고.

◇이대호> 그렇죠.

◆김학균> 그러다가 삼성전자나 하이닉스로 갔는데 여기서 고점 대비 30~40% 밀리니까.

◇이대호> 최악이죠.

◆김학균> 조금 여러 가지로 그런 심적인 그런 고통을 저는 충분히 좀 공감이 갑니다.

◇이대호> 그러게 삼성전자 SK하이닉스가 엄청난 돈을 버는 게 사실 이게 뭐 블랙홀은 아닌데 해외에서 그만큼 또 벌어오는 건데 증시에서 수급적으로는 쏠림 현상이 극심할 수밖에 없고 또 그러다가 코스닥으로 수익을 못 내고 삼전, 하이닉스로 넘어갔는데 거기에서 물리신 분들 모르긴 몰라도 굉장히 많으실 거예요.

◆김학균> 아마도 제 주변에서도 많고 또 거래량과 거래 대금을 보면 누군가 파는 사람이 있으면 사는 사람이 있는데 이건 주가가 올라가야 고점 부근에서 이제 거래량이 폭발하는 경우가 많아요.

◇이대호> 근데 그게 사실은 5월까지 그 쏠림이 굉장히 극심했고 근데 6월 들어서 단일 종목 레버리지 ETF가 상장이 되니 안 그래도 코스피 200중에서 60%나 차지하는 두 종목에 돈이 더 몰리고 또 그로 인해서 변동성이 더 커졌던 거잖아요. 근데 이거 단일 종목 레버리지 ETF 지난주 후반에 정부가 좀 개선 사항을 발표하긴 했습니다. 예를 들어서 기본 예탁금 1000만 원에서 3,000만 원으로 대용증권은 저기 하지 않고 그냥 현금 3,000만 원 이상이 있어야 살 수 있다라는 거 이런 보완책은 좀 어떻게 평가하세요? 또 어떤 개선이 필요합니까?

◆김학균> 할 수 있는 선에서 어떤 금융이라는 게 모형의 약속인데 이거를 뭐 부작용이 있다고 그래서 이걸 없애고 이런 거는 저는 더 말이 안 된다고 생각을 하고요. 근데 할 수 있는 제도 지금 만들어져 있는 제도적 틀 안에서 할 수 있는 것들은 다 찾은 것 같은데 이제 그럼에도 불구하고 이 두 종목에 대한 의존도가 너무도 커졌기 때문에 시장의 높은 변동성이을 낮추기에는 어떤 제도의 변화로는 역부족이 아닌가 생각합니다.

◇이대호> 역부족이다. 근데 사실 이게 뭐 한 8월 5일 그때부터 기본 예탁금 3,000만 원이 적용이 되고 뭐 한 한 달 가까이 남기는 했습니다만 그 이후에도 그러면은 이 단일 종목 레버리지로 인한 변동성은 그냥.

◆김학균> 적건 있을 수가 그럴 수밖에 없고 또 이제 한국에 하이닉스나 삼성전자를 대상으로 한 또 외국에서도 이 레버리지 상품들이 생긴다고 하니까 이게 기본적으로는 두 종목의 의존도가 너무 컸고 그래서 우리나라가 5% 이상 주가가 이제 움직인 날이 한 27번 돼요, 연중으로. 이게 지금까지 가장 많은데 레버리지 ETF 만들어지고 12번이 있었으니까 5월 말에 만들어지고 한 달 반 동안에 12번이니까 그 영향이 확실히 있는 거죠.

◇이대호> 그렇죠.

◆김학균> 근데 그 이전에도 15번이 있었어요. 그러면 이거는 반도체 의존도가 높아졌기 때문에 시장이 높아진 메모리 반도체에 대한 변동성을 반영하는 구조가 그 구조가 없어지지는 않을 거라고 봐요.

◇이대호> 그러니까요. 그 구조를 바꾼다는 게 어느 하루아침에.

◆김학균> 그럼요.

◇이대호> 아니면 정책 한두 개로 되는 것도 아니고 그래서 어떤 분들은 농담 반 진담 반 단일 종목 레버리지 2배짜리의 거래량을 줄이는 건 3배짜리를 만드는 거다. 이런 웃지 못할 이야기도 하고 있고 그러니까 다른 종목들이 다른 기업들이 돈을 더 많이 벌면 좋겠으나 또 그것도 현실적으로는 쉽지 않고.

◆김학균> 저는 제도라는 게 저는 투자도 마찬가지인데요. 주식 사기 전과 산 후에 세상이 달라 보이고 만들기 전과 만든 후에는 또 또 전혀 다른 모습이 만들어 선의를 가지고 있지만요. 또 그런 생각을 하게 됩니다.

◇이대호> 그래서 당장 우리가 할 수 있는 것과 할 수 없는 것을 또 구분을 하고 투자자 차원에서 어떻게 중심을 잡아야 하는가부터 사실은 또 필요한 거예요. 그래서 앞부분에도 그 투자의 태도에 대한 이야기도 해 주신 거고요. 신영증권 리서치센터장인 김학균 전무와 함께 했습니다. 고맙습니다.

◆김학균> 감사합니다.

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