반도체 '피크아웃론'에 관한 반박…"변수는 금리와 미국 지출"[경제적본능]

방송: CBS 라디오 FM 98.1(17:00~17:30), 유튜브 CBS 경제연구실 <경제적본능>
진행: 윤지나 기자
출연: 중소기업중앙회 성상현 투자전략실 부부장

핵심요약

'경제적본능'은 주중 오후 5시 CBS표준FM 98.1Mhz와 6시 유튜브 채널 CBS경제연구실에 업로드되는 경제 전문 프로그램입니다. 부자가 되고 싶은 우리의 경제적 본능을 인정하고 우리 경제를 둘러싼 조건을 탐구하며 실용적 지침을 제안해 드립니다.
이번주는 중소기업중앙회 성상현 투자전략실 부부장과 함께 반도체 피크아웃론에 관한 반박, 미국의 엔화 가치 사수 개입의 의미와 코스닥시장 전망에 관해 얘기를 나눠봤습니다. 1, 2부 풀버전은 유튜브 '경제적본능'에서 보실 수 있습니다.

반도체 피크아웃 논란이 시장을 덮고 있다. 하지만 성상현 중소기업중앙회 투자전략실 부부장은 CBS 유튜브 '경제적본능'에서 이렇게 말했다. "AI 산업의 수요는 아직 시작도 안 했습니다."

그 전제는 빅테크의 막대한 수요와 투자이고, 그것을 뒷받침하는 건 미국의 재정 지출이다. 이 같은 관점에서 미국이 최근 엔화 가치 사수에 직접 관여한 사건도 해석할 수 있다. 또, 이에 따른 증시의 흐름도 예측할 수 있다.

'피크아웃론'의 실체 "가격이 아니라 수요를 볼 때"

피크아웃은 공급이 늘고 수요가 떨어질 때 온다. 그 신호를 주가가 1년 선반영한다. 지금 주가가 빠지는 게 합리적으로 보이는 이유다.

하지만 성 부부장은 'Q(수요량)'에 주목했다.

"영업이익률의 피크와 영업이익 절대 금액의 피크는 다릅니다. 영업이익 절대 금액이 유지된다면 주가 상승 동력은 살아 있습니다."

HBM에 올인하면 D램은 어떻게 될까. 성 부부장은 "HBM을 짓는 데 모든 에너지를 쏟아부으면 D램 공급이 줄어들고, 공급이 줄면 D램 가격은 오른다"고 명쾌하게 정리했다. HBM 증산이 오히려 D램 가격을 지지하는 구조가 된다는 얘기다.

코카콜라 PER은 30~40배, 삼성전자와 SK하이닉스는 5배다. 이 격차를 메우는 조건이 하나 있다. 반도체가 사이클 산업이 아니라 인프라라는 인식의 전환이다.

"그 인식이 바뀌면 지금 가격은 이론상 두 배입니다. 성장주에서 가치주로의 리레이팅이 점진적으로 일어날 수 있습니다."

항아리 이론 — 돈은 큰 항아리에서 작은 항아리로 흐른다

성 부부장이 제시한 핵심 개념은 '항아리 이론'이다. 하이퍼스케일러는 거대한 자금을 담는 항아리다. 그 돈을 받아간 기업은 삼성전자, SK하이닉스 등 공급 병목이 일어나는 메모리 3사였다. 이들도 거대기업이지만, 빅테크의 항아리보단 작은 항아리다. 영업이익률이 80%를 넘긴 역사적 사건은 빅테크의 천문학적 투자에서 비롯됐다. 그런 삼성전자와 SK하이닉스가 설비 투자 지출에 나선다. 이 돈을 받아갈 기업들은 더 작은 항아리, 중소형, 이른바 소부장주다.

"더 작은 항아리에 같은 돈이 들어가면 영업이익률은 더 높게 나옵니다. 생각지도 못했던 수익률이 나올 겁니다."

상반기가 압축이었다면 하반기는 확산이란 게 성 부부장의 진단이다. 소수 종목에서 종목 수가 점점 늘어나는 것이 브로드닝의 핵심이다. 반도체 주도주는 완만하게 가고, 더 높은 수익률은 더 작은 항아리에서 나온다.

다만, 이 흐름을 끊을 수 있는 변수가 있다. 금리 상승이다.

"수요를 죽여버리는 금리 상승이 오지 않는 한 이 흐름은 이어집니다."

다만, 2022년 하반기 미국 증시가 바닥을 찍고 오르기 시작했을 때 연준은 금리를 올리고 있었다. 그런데도 주가는 올랐다. 핵심은 재정 지출이었다. 금리가 오르더라도 그보다 더 큰 재정 유동성이 시장으로 들어오면 주가는 오른다.

트럼프 행정부는 지금 GDP 대비 6~8% 수준의 재정 지출을 이어가고 있다는 게 성 부부장의 설명이다. 과거 평균보다 훨씬 높다. 이 지출이 민간으로 흘러들어가기 시작하면 유동성 환경이 개선된다. 달러는 미국만 찍을 수 있고, 그 돈은 민간과 무역 흑자 국가로 흘러간다.

달러 가치와 국채 금리, 미국의 뇌관

일본은 지난달 말 이틀간 126조 원 규모를 투입해 엔화 가치를 방어했다. 미국은 연준 기구까지 동원했다. 미국은 장기 국채 금리 관리에 진심이다.

미국 정부의 GDP 대비 부채 비율이 120%에 육박하고, 이자 비용만 연간 1조 달러가 넘어 국방비를 초과할 수준이란 게 성 부부장의 설명이다. 금리가 올라가면 이자 부담이 눈덩이처럼 커진다. 만일 일본이 보유한 미국 국채를 매도하면 금리가 튀고, 튄 금리는 금융 시장 전체를 흔든다. 미국이 그 악순환을 막으러 나선 것이다.

성장과 기대 인플레이션, 국채 수급 불확실성은 장기 금리 결정에 중요한 영향을 미친다. 이 상황에서 일본이 국채 매도까지 한다면 상황은 심각해진다.

달러 강세는 달러를 많이 버는 대기업에게 차익을 주지만, 달러 부채가 있는 중소기업엔 이자 부담을 늘린다.

"달러 강세가 지속되면 기업 간 양극화가 일어납니다. 은행들은 달러 대출을 회수하려 하고, 그 부담이 중소기업으로 집중됩니다."

주도주의 완만한 상승, 소부장으로 퍼지는 투자

결론은 다시 주도주로 돌아왔다. 성 부부장은 주도주의 교체가 일어나는 방식을 이렇게 설명했다.

"주도주가 폭락하면서 다음 주도주가 나오는 게 아닙니다. 주도주는 쉬는 동안 더 작은 항아리들이 채워지고, 그동안 주도주는 완만하게 상승합니다."

7월의 급락은 실적의 문제가 아니었다. 레버리지 ETF, 외국인 리밸런싱, 심리적 공포가 맞물려 빠질 이유보다 더 크게 빠졌다는 게 그의 진단이다.

코스닥으로 흐르는 돈에 대해서는 기준을 제시했다. 기대감이 아니라 영업이익률이다. "영업이익률이 올라오는 섹터를 중소형주에서 찾으세요. 분명히 나옵니다." 단, RSI가 80을 넘어가는 과열 구간에는 들어가지 않는다.

유동성 환경이 무너지지 않는다면 시장은 크게 무너지지 않는다. 그 전제 조건은 하나다. 미국의 재정 지출이 이어지는 것, 그리고 금리 인상이 크게 이뤄지지 않는 것. 충전이 끝나고 방출이 시작되는 순간, 항아리들이 차례로 채워진다.

▶성상현 부부장 인터뷰 풀버전은 유튜브 'CBS 경제연구실'에서 확인하실 수 있습니다.

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CBS노컷뉴스 김명지 기자 divine@cbs.co.kr

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