“코인 이자보다 미 국채가 낫다”…‘수익형 코인’ 판도 바꾸는 RWA

디파이, ‘기관·국채’ 중심으로 재편
90일 만에 반토막 난 sUSDe 공급량
이율보다 ‘예측 가능성’ 쫓는 기관들
위험도 1250%…월가 심사대 오른 코인

수익 흐름 안정성과 구조적 투명성에 따른 YBS 시장 지형도. [자료=타이거리서치]

단순히 달러 가치만 추종하던 스테이블코인 시대가 가고, 들고만 있어도 이자가 붙는 ‘수익형 스테이블코인(YBS·Yield Bearing Stablecoin)’ 시장이 가파르게 성장하고 있다.

최근 디파이(DeFi·탈중앙화 금융) 시장의 자금줄이 코인 자체의 파생상품 이자에서 미국 국채 등 실물자산(RWA) 기반으로 급격히 이동하고 있는 자본 이동이 벌어지고 있다는 분석이 나온다.

13일 웹3 리서치 회사 타이거리서치에 따르면 한때 수익형 스테이블코인 시장 점유율 30% 이상을 확보했던 에테나(Ethena)의 대표 상품 ‘sUSDe’의 공급량이 최근 90일 사이 18억달러(약 2조 4000억원) 규모의 자금이 증발하며 고점 대비 절반 수준으로 급감했다. 프로토콜 해킹이나 기술적 결함이 발생한 것도 아니었다.

최근 90일 주요 수익형 스테이블코인 순 공급량 변동 추이. [자료=타이거리서치]

주목할 점은 같은 기간 수익형 스테이블코인 시장의 전체 예치금액(TVL)은 208억달러 규모로 오히려 팽창했다는 사실이다. sUSDe에서 빠져나간 자금은 고스란히 다른 곳으로 흘러갔다.

타이거리서치는 써클의 미국 국채 기반 스테이블코인인 USYC에 14억달러, 스카이(Sky)의 혼합형 스테이블코인 sUSDS에 12억달러가 유입됐다고 분석했다.

자금 이동의 원인은 아이러니하게 높은 수익률(APY)이 아니었다. 최근 30일 기준 sUSDe의 수익률은 약 4%로, USYC(3%)나 sUSDS(3.6%)보다 높았다. 수익률이 높은 상품을 버리고 이율이 낮은 상품으로 수조원의 자금이 이동한 셈이다.

◆ 리테일에서 기관으로…수익률보다 ‘예측 가능성’

USDe와 USYC 지갑당 평균 보유액 비교. [자료=타이거리서치]

타이거리서치는 이러한 자본 이동 현상의 원인을 투자 주체의 변화와 기반 자산의 안정성에서 찾았다.

에테나의 USDe는 개인(리테일) 중심의 자산으로 지갑당 평균 보유액이 약 8만달러 수준이다. 보통 이들은 가상자산을 담보로 잡고 선물 시장의 펀딩비로 이자를 창출하는 델타 중립 구조에 베팅했다.

상승장에서는 47%라는 높은 연이율을 기록하지만, 횡보장에 접어들자 3%대까지 추락하는 극심한 변동성을 보인다.

반면 USYC는 지갑당 평균 보유액이 무려 6630만달러(약 880억원)에 달하는 ‘기관용’ 자산이다. 미국 단기채와 머니마켓펀드(MMF)를 기반 자산으로 삼아 실물 금리에 연동된다.

기관 투자자들에게는 한탕주의식 초고수익보다, 금리 변화에 따른 예측 가능성과 대형 거래소에서의 담보 활용성이 더 중요하다는 진단이다.

전통 신용평가사들의 시각도 이를 뒷받침한다. 글로벌 신용평가사 S&P는 디파이 프로토콜 최초로 스카이 프로토콜(USDS)에 ‘B-’ 신용등급을 부여했다.

반면 에테나의 USDe에 대해서는 복잡한 구조를 이유로 바젤 III 기준 최고 위험 등급인 ‘1250%의 위험 가중치’를 매겼다. 제도권 기관의 내부 승인 문턱을 넘기에는 변동성 리스크가 너무 크다는 판정이다.

◆ 실물자산(RWA) 끌어안는 디파이

수익형 스테이블코인(YBS) 유형별 비교. [자료=타이거리서치]

시장 상황이 급변하자 에테나도 결국 방향을 수정했다. 에테나는 지난 4월 USDe의 담보 구조를 전면 개편했다.

선물(Perp) 포지션 비중을 전체 담보의 11%까지 대폭 낮추고 그 빈자리를 스테이블코인 리저브, 대출, 투자등급 회사채, 심지어 금 기반 포지션까지 채워 넣으며 ‘합성형’에서 ‘혼합형’으로의 진화를 택했다. 가상자산만의 파생상품 수익원으로는 더 이상 시장에서 살아남을 수 없음을 스스로 인정한 것이다.

타이거 리서치는 “과거 디파이의 이자 수익은 알트코인 가격 상승이나 레버리지 수요에 의존하는 모래성 구조였다”며 “이제는 디파이가 자체적으로 불안정한 이자를 만들어내기보다, 국채 등 전통금융의 검증된 수익원을 온체인으로 수입해 유통하는 거대한 인프라로 체질을 개선하고 있다”고 분석했다.