[성공예감] 증시 신고가의 딜레마…삼전닉스 PER 아직 싸다 - 김학균 전무 (신영증권 리서치센터장)

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인터뷰 자료의 저작권은 KBS라디오에 있습니다.
전문 게재나 인터뷰 인용 보도 시,
아래와 같이 채널명과 정확한 프로그램명을 밝혀주시기를 바랍니다.
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- 코스피 7,800 시대… '비용발 인플레'에 대한 연준 인내 기대
- 외국인 80조 순매도에도 증시 상승… 가계 자금 70조 유입이 '방파제' 역할
- 이번 주 미국 CPI 핵심 '코어 물가'… 2.7% 넘으면 금리 상승·주가 조정 가능
- 위안화 강세는 동아시아 통화의 '선행 신호'… 원화도 수렴 가능성
- 파월 잔류·워시 취임… 연준 내 '격돌' 시사, 독립성 지키느냐가 관건

■ 프로그램명 : 성공예감 이대호입니다
■ 방송 시간 : 5월 11일(월) 09:05-10:53 KBS 1R FM 97.3MHz
■ 진행 : 이대호
■ 출연 : 김학균 전무 (신영증권 리서치 센터장)

https://youtu.be/q62sq0GSHag

◇이대호> 성공예감 이대호입니다. 오늘 코스피 매수 사이드카가 발동될 정도로 강력하게 올라가고 있고 현재는 7,760인데 개장 초에는 7,876까지 갔다 왔네요. 어마어마합니다. 다만 코스닥이라는 시장이 있거든요, 우리나라에. 오늘도 빠지고 있네요. 0.4% 내린 1202를 나타내고 있고요. 원달러 환율은 1469. 5원으로 5원 이상 올라가고 있네요. 과연 어디까지 갈까요? 가늠해 볼 수 있을까요? 항상 우리 고민을 같이 나눠주시는 신영증권 리서치센터의 김학균 센터장과 함께하는 개미스쿨 시간입니다. 안녕하세요, 전무님.

◆김학균> 안녕하십니까?

◇이대호> 월요일 개장이 설렌다는 분들 참 많이 계세요.

◆김학균> 아마 500만 명 이상 되실 것 같은데요. 삼성전자 주주가 400만 명 넘고요. 하이닉스까지 포함하면 두 주식 가지고 계신 분들은 지난 주말에 마이크론 테크놀로지라고 하는 미국의 반도체 회사가 15% 내외의 급등세를 기록했으니까요.

◇이대호> 장 열리기만 해봐라 막 이렇게 되는 거죠. 리서치 센터 계시는 분들은 애널리스트분들은 대부분 주말에 하루는 출근하시잖아요. 그래서 월요일을 맞이하는 기분이 다르실 것 같아요.

◆김학균> 딱히 다를 게 있겠습니까? 다만 시장이 계속 안 맞던 숫자를 제가 증권회사 직원으로 한 28년 정도 생활했는데 주로 많이 봤던 게 앞에 2자 붙었던 2,000포인트대 세상을 봤고 3,000포인트대 잠깐 보다가 작년 가을 이후로 앞에 4자 5자 6자 7자까지 오게 됐네요. 8,000포인트도 거의 다 와 있으니까요. 어떤 익숙한 수에 대한 관념이 흔들리는 그런 느낌입니다. 주가가 너무 급격하게 오르니까요.

◇이대호> 보지 못했던. 센터장님 책이 5,000포인트 시대를 위한 투자 대전환이었는데 그게 제가 찾아보니까 25년 9월 1일이 정시 출간이었더라고요.

◆김학균> 쓴 거는 작년도 초여름에 썼거든요.

◇이대호> 25년 초에.

◆김학균> 그거 썼을 때 사실 5,000포인트 여러 가지 이유가 있었습니다마는 제목에 대한 주변의 반응은 조금 너무 과한 거 아니야라는 반응들이 있었죠.

◇이대호> 저희끼리도 농담 반 진담 반으로 출판사에서 너무 욕심을 냈다. 제목에. 한데 5,000은 저 뒤로 이제 보이지도 않습니다. 거의 고속도로 지나오듯이 확 지나온.

◆김학균> 지금은 정말 고속도로였던 것 같습니다.

◇이대호> 이슈 몇 가지를 한번 따져볼게요. 미국과 이란 사이에 전쟁이 터진 2월 말 3월 초에 특히 3월에 우리나라 증시 정말 많이 흔들렸었는데 그런데 사실상 종전 협상은 진전이 아직까지 없더라고요. 뭔가 지난주까지만 하더라도 한 장짜리 합의가 나올 수 있을 것이라고 했는데 트럼프 대통령은 오늘 아침 나온 뉴스 보면 이란이 제시한 거는 난 받아들일 수 없다 이렇게 퇴짜를 놓고. 이 전쟁이 얼마나 지속될 것인가 이거는 더 이상 어떻게 변수가 되지 않는 걸까요? 어떻게 보세요?

◆김학균> 아닙니다. 제가 말씀드렸지만 전쟁이 글로벌 금융시장에 영향을 주는 거는 물가를 자극하고 그럼으로써 금리가 올라가는 게 주식시장에 타격을 주는데 지난주에 미국 금리가 오르긴 했어도 아주 발작적으로 막 올라가는 그런 흐름은 아닙니다. 10년짜리 국채 수익률이 전쟁 이후에 높아도 4.4%대를 벗어나지 않았는데 지금도 지난 주말에 4.3%대 후반에서 끝났으니까 여러 가지 생각이 있는데 어쨌든 전쟁 자체는 악재입니다마는 중앙은행이 그렇게 공격적으로 금리를 올리진 않을 거라는 기대가 투자자들 사이에 어느 정도 형성이 돼 있는 것 같고 그러다 보니까 시장 금리가 잘 안 올라가다 보니까 우리가 외신 뉴스를 보면 참 세상이 너무도 험악한데 실제로 험악한 것도 맞지요. 그런데 자산 시장은 다른 세계인 것 같고요. 그리고 지금 많은 나라 시장이 다 이런 건 아닙니다. 전체적으로 글로벌 증시가 강세인 건 맞지만 지금은 한국 같은 나라가 훨씬 더 빠른 속도로 뜀박질하고 있거든요. 이거는 AI와 반도체 이것도 극적으로 영향을 주고 있는 거 아닌가 싶습니다.

◇이대호> 그리고 환율도 잠깐 보자면 지금은 1,470원 다시 올라섰네요. 1,450원대까지 내려가기도 했다가 1,470원대도 다시 올라오고 있는데 일반적으로 증시가 강하면 그리고 외국인 투자자들이 지난주에도 순매수가 있었는데 그러면 원화 강세 원달러 환율이 하락하지 않을까 싶은데 안 내려오네요. 환율은.

◆김학균> 잘 안 내려오지요.

◇이대호> 왜 그럴까요?

◆김학균> 이게 사실 작년 이후에 작년에도 주가지수가 2,300에서부터 작년에 4,000포인트 넘어까지 갔거든요. 그리고 올 들어서 5천 6천 7천 이렇게 온 건데 사실 그 기간 동안에도 환율은 잘 안 떨어졌습니다. 그래서 과거와 다른 모습이고 일단 외국인 투자가들이 한국 주식을 아주 열심히 사고 있다 이렇게 보긴 힘듭니다. 지난주에도 한 이틀 동안 12조 원 넘게 팔았고 크게 보면 작년도 주가가 4월부터 지금까지 강세장인데 4월부터 10월까지는 주식을 많이 사다가 11월 이후로 한국 주식 판 게 아마 한 80조 원 내외 팔았으니까요. 외국인이 사면서 올라가는 흐름도 아닌 것 같고. 그런데 과거에는 외국인 투자가들이 주식을 사면서 올라가고 이 강세장의 고점 부근에서 한국인들이 뒤늦게 돈이 들어오면서 조금 더 올라가고 시장이 꺾이는 그런 패턴들이 반복됐는데 그런데 코로나 직후에 나타났던 강세장부터 조금 달라졌습니다. 2020년 2021년에는 한국인들이 주식을 많이 사면서 주가가 올라갔고 그래서 지금 외국인 투자가들이 주식을 파는 이유는 제 생각에는 어떤 자기들이 가지고 있는 포트폴리오 내에서의 비중 조절의 성격이 강한 것 같습니다. 한국 주식이 1년 조금 넘는 사이에 3배 올랐거든요. 그러면 자기 펀드에서 포트폴리오 내에서 한국이 차지하는 비중이 이렇게 많이 오른 나라가 없으니까요. 그렇게 되면 비중을 줄이는 모습이 나타나기 쉬운데 지금 외국인들의 매도는 그걸 반영하는 것 같고.

◇이대호> 그러니까 비중을 따져서 정량적으로 투자했는데 한국이라는 바구니가 너무 커지고 무거워져서 조금씩 덜어낸다는 거죠.

◆김학균> 그 정도로 해석해야 되지 싶고요. 또 반대편에서 들어오는 돈의 규모도 엄청나게 많기 때문에 올 들어서 가계 자금이 올 5월까지 주식형 펀드와 직접 투자 자금을 통틀어서 한 70조 원 정도 들어왔거든요. 그러니까 외국인 파는 것만큼을 흡수하고 있는 거기 때문에 조금 과거와는 환율이나 외국인들의 매매 형태나 이런 것들이 달라진 것 같습니다.

◇이대호> 그러게요. 진짜 확실히 과거와는 다른 형태들이 이어지고 있고. 그런데 이게 환율이 계속해서 고공행진이고 국제 유가도 여전히 높고 이 상황에서 보면 이게 우리 국내 물가로도 이어질 수 있지 않습니까? 그러면 소비를 더 제약하는 요인이 계속될 수밖에 없을 테고 그러면 금융시장과 실물 경제 사이에 간극이 더 벌어지지 않을까.

◆김학균> 그럴 수 있겠지요. 지금 주가가 올라가는데 아무래도 주가가 올라가면 약간의 부의 효과 같은 것들은 윌스 이펙트라고 하는 자산 효과 같은 거는 나올 수도 있는데 이게 인과관계가 아주 뚜렷지 않더라고요.

◇이대호> 특히 우리나라는 그렇게 높은 편이 아니라 하더라고요.

◆김학균> 네. 다른 나라도 실은 아주 장기적으로 주가가 올라갔을 때는 그런 모습이 나타나는데 한국은 1년 사이에 순식간에 벌어졌던 일이기 때문에 그래서 말씀하신 것처럼 앞으로를 말하지 않더라도 지금도 주가지수와 우리가 살아가는 생활인으로서의 경제 사이의 괴리는 상당히 많이 존재한다고 봐야죠.

◇이대호> 이게 사실 체감이 되고 자산 증가 효과로 인해서 소비도 같이 늘고 그래야지 돈이 계속해서 돌고 돌 텐데 그 혈맥이 어딘가에 막혀 있는 그런 답답한 모습 물가가 높다 보니까 소비를 늘리기도 쉽지도 않고요. KDI가 경제 성장률 전망치를 이번 주 수요일에 수정치를 발표한다고 합니다. 그러면 물가 때문에 제약되는 요인이 더 강할지 아니면 반도체의 엄청난 수출 덕분에 올라가는 요인이 강할지 이건 어떻게 봐야 해요?

◆김학균> KDI가 지난 연초에 전망한 이후에 1분기 성장률 전망치가 이미 나왔거든요. 1분기가 생각보다 더 나왔죠. 양호하게 나왔는데 지금 전체적으로는 수출이 워낙 잘 되고 있기 때문에 이게 우리가 대화 나눈 것처럼 성장률 전망치가 0.1%포인트 0.2%포인트 상향 조정되는 거는 이거 전망하는 경제학자들이나 아니면 금리에 민감히 반응하는 자산인 채권 투자하는 사람들에게는 의미가 있을 수 있지만 이건 사실 우리가 살아가는 또 주식 시장에도 큰 영향 못 준다고 봐요. 그런데 전망치만 놓고 본다고 그러면 조금 지금 시장에서는 작년에 봤던 것보다 상향 조정이 되는 그런 모습들이 관찰되고 있어서요. 그래서 투자자 입장에서 보면 KDI 성장률 전망치가 깜짝 놀랄 정도로 충격을 줄 가능성은 낮은 것 같고 그래서 어쨌든 지금 전쟁과 물가상승과 높은 환율과 이런 것들을 생각해 보면 참 뭔가 이 다이버전스라고 하는 엇갈리는 것들이 참 많이 느껴집니다.

◇이대호> 그러게요. 그러니까 사실 우리나라는 내수 경기보다는 수출이 절대적으로 성장률에 영향을 주다 보니까.

◆김학균> 그거라기보다는 제 생각에는 우리나라에 이 GDP를 구성하는 항목을 보면 민간 소비, 건설투자 설비투자, 정부 지출과 같은 내수가 차지하는 비중이 한 90%가 넘습니다. GDP 자체가 내수 중심의 지표고 우리나라의 다국적 기업들이 벌어들이는 일들 예컨대 이 현대자동차가 예전에는 자동차가 부품 업체도 많이 쓰고 고용도 많이 하고 굉장히 자동차 산업이 잘 되는 게 내수에 미치는 효과가 컸었거든요. 그런데 지금은 글로벌 자동차 업계에서 굉장히 잘하고 있는 현대차가 이 울산이나 한국에서 생산하는 자동차 대수보다 해외 생산 대수가 더 많아졌습니다. 그럼 이거는 한국에 수출에도 안 잡혀요. 해외 법인에서 수출하는 거는. 그런데 내가 현대차의 주주가 된다 그러면 그건 주주들의 부에는 잡히는 거거든요.

◇이대호> 연결 재무제표로.

◆김학균> 잡히죠. 그러다 보니까 뭔가 기업들의 활동이 다국적 기업, 우리가 예전에 다국적 기업이라는 얘기를 많이 했는데 우리나라 유수의 기업들이 사실 다 다국적 기업들입니다. 그러다 보니까 뭔가 이 기업들의 활동은 상당히 많이 아주 역동적이고 기업들은 돈을 잘 버는데 이게 내수에 잡히는 활동들은 상대적으로 작기 때문에 뭔가 괴리가 있는 것 같고 그래서 제가 어렸을 때는 80년대 초 이때만 하더라도 국내 총생산이라고 하는 GDP보다는 GNP라고 하는 국민 총생산 같은 거 봤었어요. 1인당 GNP라고. 그래서 사실은 세계화가 진행되고 하면서 국적이 가진 중요도가 사실 약해지고 그런 과정에서 어떻게 보면 GDP라고 하는 우리 한국 땅에서 벌어진 경제 활동을 개척하는 거로 충분히 의미가 있는데 저는 투자자의 관점에서 보면 오히려 GNP적 관점의 접근이 조금 더 유용할 수도 있는 거 아닌가 하는 생각이 들고요.

◇이대호> 투자자 입장이라면.

◆김학균> 그렇습니다. 주식시장은 어떻게 보면 수출의 비중이 훨씬 크게 작동하는, 어떻게 보면 삼성전자나 현대차나 순수하게 한국 땅에서 비즈니스를 하는 회사들이라기보다는 GDP에 포괄되지 않는 활동을 하는 기업들이 많아지기 때문에 그래서 우리가 성장률이 낮아지고 이런 것들은 그 자체를 가지고 문제의식을 가지고 우리가 볼 필요는 있는데 이게 주식시장과는 조금 어떤 산식 자체에서도 괴리가 발생할 수 있는 그런 환경인 것 같습니다.

◇이대호> 미국의 물가도 우리가 신경 안 쓸 수가 없는데 왜냐하면 앞에서 말씀하신 사실 전쟁 자체보다는 전쟁이 자극하는 물가 그게 끌어올릴 금리 그게 자산시장 입장에서는 걱정이 되는 거잖아요. 높게 나오지 않을까요? 4월 소비자 물가 지수는.

◆김학균> 지난 3월이 전년 동월 대비 3.3%였습니다. 2월이 2.4였어요. 전쟁 나기 전에. 전쟁 나고 3.3이 됐고 지금 시장의 예상치는 한 3.7까지 가고 있는데 사실 이렇게 전망치가 높게 나온다 그러면 금리도 올라가야 하거든요. 그래서 미국이 물가를 발표할 때 이 핵심 소비자 물가지수라는 걸 따로 발표합니다. 코어 CPI라고 불리는 건데 지금은 코어 CPI 핵심 소비자 물가 지수를 잘 봐야 될 것 같아요.

◇이대호> 우리로 따지면 근원 소비자 물가 지수 이런 느낌.

◆김학균> 그렇습니다.

◇이대호> 에너지하고 식품류를 뺀.

◆김학균> 네. 그래서 앞서 제가 말씀드린 것처럼 물가가 올라간다는 것 자체는 금융시장에 주식시장에 그 자체가 호재도 아니고 악재도 아니에요. 예를 들어 물가 올라갈 때 그런 것들을 고객들에게 가격을 전가할 수 있는 기업은 돈 더 벌 수 있고요. 그 자체는 매우 중립적이에요. 소비에는 일반적으로 소득이 늘어나지 않으면 부정적인데 앞서 말씀드린 것처럼 물가 상승이 주식시장에 영향을 주는 경로는 결국 금리를 통해서 영향을 주고 또 금리는 중앙은행의 통화정책도 굉장히 중요한데요. 이미 미국의 물가는 3월부터 들썩들썩거립니다. 지난 3월에 물가상승률이 3.3 올해 이번 주에 발표될 4월 물가상승률이 3.7이라고 그러면 꽤 많이 올라가는 거거든요. 그런데 사람들이 지금 기대하고 있는 거는 그렇다고 중앙은행이 금리를 올릴까라는 생각이에요. 왜냐하면 지금의 물가상승이 미국인들이 엄청나게 과잉 소비를 하고 많이 써서 수요가 많아서 물가가 올라가면 금리를 올려서 수요를 잡아주면서 물가 안정을 도모하는 게 맞거든요. 그런데 지금은 거의 전적으로 전쟁으로 인해서 유가가 올라가서 물가가 올라가는 측면이 굉장히 강합니다. 그래서 앞서 제가 말씀드렸던 근원 물가지수 미국의 핵심 소비자 물가지수가 우리가 전체적인 모든 항목에 다 들어가는 이 소비자 물가지수는 지난 2월에 2.4, 3월에 3.3 그리고 4월 전망치가 3.7인데 이 핵심 소비자 물가지수는 2월에 2.5 3월에 2.6이었어요. 조금 올라갔고 지금 전망치도 2.7입니다. 그러니까 지금 투자자들이 생각하는 거는 물가가 상당히 높더라도 이건 미국인들이 많이 써서 그런 건 아니야. 그렇기 때문에 중앙은행이 상당히 금리 올리는 거에 대해서 인내할 거란 기대가 들어가 있는 것 같고요. 그렇기 때문에 이번에 물가 상승 미국의 소비자 물가지수 발표할 때도 관심 있게 보셔야 될 변수는 핵심 소비자 물가지수 같아요. 식품과 에너지 같은 가격 변동 폭이 큰 거를 제외한 핵심 소비자 물가지수가 제 생각에, 지금 시장의 컨센서스는 전년 동월 대비 2.7% 상승인데 그거보다 높게 나오면 제 생각에는 미국의 금리도 올라가고 주가도 조정을 받을 수 있는 거 아닌가 생각합니다.

◇이대호> 이게 사실 러우 전쟁 당시에도 우리가 치솟는 물가로 경험했습니다만 뭔가 수요가 과열된 게 아니라 공급 쪽의 문제 때문에 생기는 거다 보니까 중앙은행들은 당시에도 그렇고 지켜봤던 거고요. 초반에는. 그런데 이게 얼마나 격하게 이어질 것인가를 우리는.

◆김학균> 또 이게 순수하게 전쟁 때문에만 물가가 올라가는 건지 이거를 정확히 가늠할 수가 없어요. 우리가 4월 미국의 고용도 비교적 양호하게 나왔잖아요. 그래서 이런저런 걸 다 걸러놓고 보면 핵심 소비자 물가지수 상승률이 중요한 것 같고 러우 전쟁 직전에 미국 연준이 그때 미국의 소비자 물가지수가 전년 동월 대비 6%가 넘어가는데도 파월 의장이 그때 금리를 안 올렸어요. 그때도 공급망 교란에 따른 물가 상승에 대해서는 중앙은행이 굳이 금리 인상으로 대처하지 않을 수도 있다는 그런 사인을 준 거거든요. 그렇게 보면 그래서 이번 달에는 핵심 소비자 물가지수를 조금 더 눈여겨보실 필요가 있다고 생각합니다.

◇이대호> 미국 내에서도 이견들이 많이 나오더라고요. 사실 미국은 소비 중심의 국가였는데 미국 내에서 소비는 굉장히 둔화되고 있고 안 좋고 거의 AI를 비롯한 투자 시장으로 시장도 돌아가다 보니까 이것도 사실 투자자 입장에서 뭔가 시사하는 바가 되게 클 것 같아요.

◆김학균> 그러니까 쏠림이죠. 지금은 참 과한 쏠림들이 나타나고 있는 것 같은데 지금 다시 나스닥 또 나스닥 내에서도 나스닥이 반도체 주식, 필라델피아 반도체 지수 이런 것들만 급등하고 있고 지금 다우지수는 아직 5만 포인트 못 갔지요. 그렇기 때문에 굉장한 쏠림이 나타나고 있는 것 같고. 쏠림이라는 게 하여튼 금융시장에는 나름의 이유가 있는 건 맞거든요. 사람들의 집단 지성으로 갈 수 있는 쪽으로 돈이 몰리면서 가는 건데 이게 장기적으로 보면 좋은 사인은 아니에요. 왜냐하면 돈이 몰리게 되면 예컨대 반도체나 AI가 좋다고 하더라도 지금 좋게 볼 수 있는 여러 가지 좋은 근거들이 존재하는 거 아닙니까? 그런데 돈이 그쪽으로 몰려가게 되면 좋은 게 빨리 반영될 수 있어요. 그렇기 때문에 우리가 투자하는 거는 절대적으로 좋은 기업과 또 좋은 산업을 찾는 것도 있지만 그 기업이 좋은데 주가가 이 좋은 걸 얼마나 반영하고 있느냐도 되게 중요하거든요. 그래서 쏠림이 나타나고 포모가 나타나서 특정 섹터라든가 종목으로 쏠림이 나타나게 되면 그게 좋은 것도 주가가 올라감으로써 투자 메리트가 희석될 수가 있기 때문에 물론 그 쏠림이 나타났을 때 그 쏠림의 끝이 언제냐 그걸 알 수 있는 방법은 없어요. 이게 버블이라고 하더라도 버블이 훨씬 더 부풀어 오른 다음에 터질 수도 있는 거기 때문에 그걸 우리가 알 수는 없습니다마는 아무튼 아주 길게 봤을 때는 좋은 신호는 아닌 것 같아요.

◇이대호> 그러게요. 그런데 투자자 입장에서 보면 쏠림 현상은 좋은 건 아니니까 나는 저기 소외받는 주식만 사서 수익은 못 내더라도 가만히 기다릴 거야, 사실 이러기도 쉽지가 않고요.

◆김학균> 그런데 저는 자기 선택이라고 봐요. 그거는 우리가 지금 가는 흐름에서 주도주가 올라가고 이런 흐름들이 저는 당장 바뀔 수 있다 이렇게 말할 수는 없지만 다른 철학으로 내가 시간을 가지고 기다린다고 생각하면 저는 그 의사 결정이 지금 반도체가 잘 올라가는데 내가 반도체보다 지금 레이스에서 더 빨리 달릴 수 있어라는 판단이라고 하면 제 생각에는 매우 실망스러운 결과일 수도 있고 그런 투자가 있고 또 다른 사서 기다리는 투자가 있다 그러면 2년, 3년 혹은 1년 정도로 이렇게 길게 봤을 때는 결국 자기 선택의 문제인 것 같습니다.

◇이대호> 그래서 그 안에서 포트폴리오, 같은 주식이라 하더라도 섹터별로 나눠서 투자할 필요가 그래서 있는 것 같아요.

◆김학균> 그런데 지금은 조금 딜레마는 뭐냐 하면 이게 싼 주식들 밸류에이션이 싼 주식들을 가치주라고 하는데 지금 그런 주식들이 상당히 고전하고 있는데 그 이유 중에 하나가 삼성전자나 SK하이닉스가 제일 싸요. PER이 올해 실적 기준으로. SK하이닉스 6배가 안 되고 삼성전자 7배가 안 되다 보니까 상대적으로 그런 모습들이 나타나기는 하는 것 같은데 그런데 그건 제 생각에는 조금 어떤 걸 고를 거냐의 문제는 지금의 레이싱 하는 데서의 빨리 달리는 걸 고른다고 하는 의미로 저는 지금 반도체 말고 다른 걸 찾는다는 건 상당히 실망스러울 수 있는데 또 많이 오른 주식은 조정받게 되면 조정도 세게 받아요. 결국 자기 선택의 문제인 것 같습니다.

◇이대호> 참고로 하이닉스가 올해 실적 전망치 248조 기준으로 PER 보면 5.8배, PBR은 3.6배. 내년도 실적을 바탕으로 보면 PER은 또 선행으로 보니까 4.48배, PBR은 2배 이렇게 나오네요. 그러니까 시장 코스피 자체가 8배에서 12배 왔다 갔다 거렸고 최근에도 8배가 안 된다면서요.

◆김학균> 코스피 PER이 주말에 보니까 7.7배더라고요.

◇이대호> 역사적으로 보면 참 저렴한 밴드 하단에 있는 거고 그러니까 대부분 실적을 끌어올린 게 반도체 기업들이니까 반도체는 여전히 또 가치에 비하면 저렴한 상황이라는 거고요.

◆김학균> 삼성전자나 SK하이닉스 빼고 PER을 보면 12배 정도 되니까 그 정도는 실은. 또 다른 나라랑 비교해 보면 싸고 또 한국의 역사적인 경험으로 보면 싸지는 않고.

◇이대호> 그러니까 참 저렴한 가치주 안 오른 가치주 찾는 데 따지고 보면 많이 올랐지만 지금 반도체 관련 주식이 제일 싸다. 이런 역설적인 상황에 마주하는 거지요. 사실 이런 메커니즘을, 메커니즘도 아닙니다마는 투자의 기본을 이해하시는 분들이 좀 더 투자에 유리할 것 같고요. 미국 이야기 잠깐 더 하자면 이번 주 금요일이네요. 제롬 파월 연준 의장 임기가 이제 끝납니다. 연준 의장이 교체기인데 케빈 워시 체제가 되는 거고요. 또 얼마 전에 마지막 기자회견 보면서 제롬 파월 의장은 당분간 이사로서는 이사회에 남을 것이라고 이야기해요. 이게 불편한 동거일까요? 어떻게 보세요?

◆김학균> 사실 미국의 중앙은행 제도가 연방준비제도 이사회가 7명입니다. 대통령이 지명하고 상원의 인준을 거쳐야 하는데요. 7명 중에서 연준 이사가 나오는 거예요. 그런데 연방준비제도 이사의 임기는 14년이나 됩니다. 4년 임기에 행정부 세 번 넘게 바뀌는 거니까 이 정치 바람에 휘둘리지 말고 독립적으로 통화정책을 하라는 정신이 들어가 있는 거거든요. 그래서 파월 의장도 임명된 이후에 자기 임기는 14년이에요. 그런데 대체로 연방준비제도 의장은 차기가 결정되면 임기가 남았더라도 그만두는 경우가 많았는데.

◇이대호> 후임의 부담을 줄여주기 위해서.

◆김학균> 그렇죠. 그런데 지금은 남는다고 하는 거니까 뭔가 통상적이지 않습니다. 그래서 굳이 따지면 파월 의장이 결국 대통령이 연준 의장을 임명하는 건데 트럼프 1기 행정부 때 임명이 됐음에도 불구하고 굉장히 인격 모욕에 가까울 정도로 많이 공격을 받았거든요. 그래서 지금 시장의 해석은 중앙은행의 독립성을 지키기 위한 노력이다 이런 해석이 나오는데요. 이건 지켜봐야 되겠지만 아무튼 과거와는 조금 다른 것 같습니다.

◇이대호> 그러게요. 케빈 워시 후보자가 청문회 때도 이야기를 한 게 점도표 같은 거 없애는 방안. 그러면 예를 들어서 금리 예측 가능성이 떨어질 수도 있는 거잖아요.

◆김학균> 물가 기준도 바꾼다 이런 얘기를 했어요. 제가 아까 미국의 이번 주에 발표될 소비자 물가지수 중에서 핵심 소비자 물가지수가 중요하다고 말씀드렸는데 이 핵심 소비자 물가지수라는 게 언제 만들어졌냐면 70년대 초에 만들어졌어요. 70년대 초에 아서번스라고 하는 연준 의장이 있었는데 이 사람이 그 당시에 자기를 임명해 준 닉슨 대통령에게 완전히 중앙은행의 독립성을 버리고 했었어요. 그때도 물가가 많이 올라갔던 게 유가가 올라가고 굉장히 물가가 불안했음에도 불구하고 금리를 낮추고 돈을 풀고 싶으니까 사실 유가를 빼기 위해서 핵심 소비자 물가지수를 만들었거든요. 그래서 지금 어떻게 보면 저는 그 자체의 씀씀이가 있다고 봐요. 지금 국면에서도 핵심 소비자 물가지수라고 하는 건 그 자체로 여러 가지 필요성이 있는 건데 처음에 만들어졌을 때는 실은 중앙은행이 정치권력에 굴종한 측면이 있는 것 같고 그래서 지금은 저는 케빈 워시가 잘해야 된다고 생각해요. 이건 금리를 낮추고 특히나 지금 만약에 파월 의장이 연준 의장에서 물러나서 그만둔다 그러면 트럼프가 한 사람 더 꽂아 넣을 수 있거든요.

◇이대호> 그 이사 자리에.

◆김학균> 그럼 지금 들어가 있는 사람이 스티브 마이런이라는 사람입니다. 이 사람은 지난번 회의 때도 금리 낮춰야 된다고 주장했어요. 소수 의견으로. 그러니까 그게 좋을 거냐고 생각하면 시장이 바보가 아니거든요. 어떻게 보면 70년대 아서번스라고 하는 사람도 굉장히 완화적인 어떻게 보면 통화 정책을 했음에도 불구하고 경제 주체들의 인플레이션 기대심리를 잡아주는 데 적절하게 견제하는 데 실패하니까 미국이 70년대 10년을 그냥 보냈어요. 주식시장도 그냥 왔다 갔다 박스권에서 보냈고 했기 때문에 어떻게 보면 조금은 뭔가 연준 내에서의 격돌이라든가 이런 것들을 시사하는 파월 의장의 선택이기도 한 것 같아요. 그래서 어쨌든 케빈 워시 바뀐 다음에 연준이 어떻게 처신하고 어떤 메시지를 주느냐가 굉장히 중요할 것 같습니다.

◇이대호> 그러니까 사실 어떻게 보면 트럼프 대통령의 강력한 푸시 덕에 연준 의장까지 오르는 케빈 워시지만 또 시장에는 중립성이라는 걸 보여줘야 하고 일종의 정치적 보훈을 할 것인가 어떻게 할 것인가 이것도 되게 명분을 갖춰야 되기 때문에 어떤 사람보다 되게 어려운 위치일 거라고도 생각이 듭니다. 사실 이번 주에 제일 중요한 이벤트가 미중 정상회담이죠. 이게 사실 2월 말 3월 초에 이란 전쟁 터졌을 때만 하더라도 미중 정상회담을 한 달 정도 미룬 거였죠. 그러면서 중국의 역할론 이야기 나오고 미중 정상회담 전까지는 이란 전쟁이 막 종전될 것처럼 우리가 생각했지만 종전까진 가지 못한 채 일단 현재 상황으로만 보면 트럼프 대통령과 시진핑 주석이 만나게 됐습니다. 시장은 이 정상회담을 어떻게 볼까요?

◆김학균> 사실 지금까지 정상회담하고 나서 금융시장의 기대를 충족시켜 준 적은 없었어요. 대체로. 미국의 대통령과 시진핑 주석이 만났을 때 바이든이건 트럼프건 갈등이 노출되는 경우가 많았는데 그런데 지금은 아직까지 뚜렷한 어떤 아젠다가 부각이 되면서 금융시장에 영향을 줄 거다 이렇게 잡히는 건 없는데 굉장히 흥미로운 사실은 어떠신가요? 제가 느끼기에는 미국과 중국이 가진 적대성이 완전히 해소된 건 아니지만 트럼프 대통령이 작년 1월에 취임했을 때보다 중국에 대해서 조금 조심스럽다는 느낌을 받지 않으세요?

◇이대호> 중국의 이른바 희토류 반격도 컸고 지금 세상의 포인트도 워낙 이란 쪽에 맞춰져 있다 보니까 미국 정상회담이 글쎄요. 한참 전에 우리가 생각했던 것보다는 이슈에서 후순위에 갔죠.

◆김학균> 그래서 지금 저는 미국은 어쨌든 11월에 중간선거를 치르는 입장에서 인플레이션 그리고 여러 가지 상호 관세라든가 이런 것들이 법적으로도 뭔가 턱턱 걸리고 있잖아요. 미국 내부적으로도. 그러다 보니까 제 생각에는 조금 긍정적으로 볼 수 있는 포인트는 뭐냐 하면 우리가 초반에 원달러 환율 이야기했는데 지금 위안화 환율이 상당히 가파르게 떨어지고 있습니다. 6. 8까지 떨어졌어요. 작년 봄에 7. 35가 고점이었는데.

◇이대호> 위안화가 약세로요.

◆김학균> 위안화가 강세입니다. 달러 대비 위안화 환율이니까 위안화가 강세고 달러가 약해지는 건데요. 이게 저는 미중 간의 갈등과 관련해서 굉장히 중요한 시그널이라고 생각하는데 작년도 1월에 어떤 얘기들이 외신에서 흘러나왔냐 하면 중국의 인민은행이 위안화 약세를 그냥 용인할 거다. 트럼프 대통령이 관세를 올리고 하게 되면 중국 입장에서는 수출하는 데 부담이 커지는 거잖아요. 가격 경쟁력에서. 그랬을 때는 자국 통화가 조금 약해지게 되면 환율 측면에서는 어떻게 보면 조금 가격 경쟁력 제고에 도움이 되기 때문에 위안화 약세를 용인할 거다 이런 얘기들이 있었어요. 그런데 지금은 위안화가 강해진다고 하면 두 가지 의미가 있는데 일단은 미중 간의 관계에서도 저는 트럼프 대통령이 하는 여러 가지 정책들에 대해서 100% 수용 가능한 사람이나 국가는 없을 거라고 봐요. 그렇지만 어쨌든 중국이 미국과의 교역에서 벌어들이는 대미 무역수지 흑자 규모가 과거보다 많이 줄어들긴 했지만 중국은 미국에서 많이 벌고 미국이 밑지고 있다는 사실이 바뀌지는 않거든요. 그럼 이 불균형을 완화시키기 위해서는 중국이 미국의 물건을 수입하고 그래야 돼요. 그렇게 되면 결국 중국과 미국과의 관계에서는 달러는 조금 약해지는 게 미국에게 유리하고요. 반대로 달러가 약해지면 위안화가 강해진다는 얘기죠. 이거는 미국 상품을 수입하는 데도 도움이 되고 그렇기 때문에 불균형이 직면하는 나라의 환율은 많이 버는 나라의 통화 가치가 강해지는 게 불균형 완화에 도움이 되고 또 역사적으로도 80년대 중반에 지금은 중국이 미국에서 돈을 많이 벌지만 당시에는 일본이 무역수지 흑자 규모가 컸을 때 플라자 합의라는 걸 통해서 인위적으로 엔화 가치를 왕창 약하게 했거든요. 일본의 엔화 가치가 강해진 거였죠. 일본의 80년대 엔화 가치가 강해진 것처럼 중국 위안화 가치가 그 속도로 강해진 건 아니지만 뭔가 균형을 잡는 데 상당히 도움이 되고요. 두 번째는 위안화 환율이 또 영향을 줍니다. 우리가 90년대 중반에 IMF 외환위기에 저는 주요한 원인 중의 하나도 위안화 가치의 인위적인 절하였다고 생각합니다. 중국이 90년대 초에 개혁 개방을 하면서 자본주의 블록에 들어오면서 거의 고정환율제처럼 환율이 잘 안 움직이다가 어 90년대 초에 일시적으로 중국의 무역수지가 적자가 되니까 위안화 가치를 인위적으로 제가 정확한 기억은 안 나는데 94년 정도로 기억이 나는데 그때 인위적으로 인민은행이 위안화 가치를 평가 절하했습니다. 그러니까 어떤 일이 발생했냐 중국과 경쟁하고 있었던 태국 또 한국의 경공업 전부 다 위안화가 약해지니까 중국과의 경쟁에서 손을 들어 버렸어요. 그래서 97년도 저는 동아시아 외환위기도 여러 가지 원인이 있지만 중국 위안화의 절하가 저는 중요한 원인 중에 하나였다고 봅니다. 그런데 우리나라도 97년도 외환위기를 맞고 나서 원달러 환율이 2천 원까지 갔습니다. 그럼 중국 입장에서 보면 주변국의 통화 가치가 너무 약해진 거예요. 그럼 자기들도 위안화를 추가로 더 절하할 수 있는 요인이 있었고 그래서 굉장히 오래전 일입니다마는 98년도에 국제 금융계의 가장 큰 이슈 중에 하나는 중국이 추가적인 위안화 절하를 언제 하느냐였는데 그때 중국이 안 했어요. 저는 글로벌 영내 균형을 위한 중국인들의 나름의 선택이었다고 생각하는데 중국이 위안화 절하를 안 하니까 다른 나라들이 수출을 통해서 빨리 외환위기를 극복했거든요. 그래서 역사적으로 동아시아는 중국의 위안화가 약해질 때 별로 좋았던 적이 없고 2000년대 초반의 사례를 제가 자세히 말씀드릴 시간은 없습니다마는 중국의 위안화가 약해질 때 동아시아가 되게 어수선했어요. 그런데 지금 중국이 위안화가 강해진다고 하는 거는 미국과의 관계나 아니면 중국과 경합하는 다른 나라들에게나 상당히 좋은 신호고 저는 이 시그널이 한국의 원화의 선행 지표일 수도 있다고 생각합니다. 지금은 원달러는 상당히 높지만 장기적으로는 환율이 중국 위안화에 저는 한국 원화도 수렴될 수도 있다고 생각합니다.

◇이대호> 그러게요. 앞부분에 잠깐 우리 환율 이야기할 때 여쭤봤었습니다마는 외국인 자금 유입이라든지 증시 강세에 비해서 원화는 여전히 약세인 상황이고 그리고 외국인 투자자들도 해외에서도 한국 주식 반도체 이렇게 오르는 거 보고 우리도 한국 기업들에 투자하고 싶어요. 이런 미국 개미 투자 수요도 되게 높아진다고 하는데.

◆김학균> ETF 같은 것도 만들어지고 하지 않습니까?

◇이대호> 그럼 그 자금들이 들어오면 원화가 강세로 갈 수 있을 텐데 약간 방향으로 조금 더 보시는 것 같네요.

◆김학균> 저는 그렇게 봅니다. 속도나 이런 거는 제가 알기 어렵겠지만 방향으로 보면 환율이 떨어지고 그런 어떤 한국 자산의 매력이나 한국 주식에 투자할 수 있는 여러 가지 구조나 거기서 또 하나 말할 수 있는 거는 한국 사람들이 미국 주식에 투자했던 소위 서학개미들의 투자 열기도 조금 약해지고 있죠. 지난 4월에 전체적으로는 아마 순매도였을 겁니다. 서학개미의 한국인들의 미국 주식 순매수가 순매도였어요. 그러니까 이거는 돈이라는 게 결국 수익률을 보고 움직이는데 지금 한국 주식의 성과가 훨씬 더 좋으니까 그래서 여러 가지 요인들이 있는데 저는 그중에 한 요인으로 위안화가 강해지는 위안달러가 떨어지는 게 동북아시아 통화의 굉장히 선행적인 신호일 수도 있다고 생각합니다.

◇이대호> 외국인 투자자 입장에서 보면 원화가 만약에 강세로 방향을 튼다고 하면 주식을 살 때도 평가 이익을 보는 측면이 있잖아요. 외국인 입장에서는. 뭔가 더 유입세를 가속화시킬지.

◆김학균> 길게 보면 그럴 수는 있겠죠. 짧게 보면 이 환율의 변동성보다 주가의 변동성이 크니까 환율 보고 주가를 살 수는 없어요. 주식을 보는 게 먼저죠. 그렇지만 길게 보면 원달러 환율이 상당히 역사적으로 보면 약한 환율이라고 보면 매크로 플레이를 하는 투자자들은 환율 자체가 지금 10% 15% 원화 가치가 강해진다고 하는 거는 그 자체가 상당히 큰 거거든요. 그렇기 때문에 아무튼 외국인들 매수세 유입에는 원화가 강해지는 게 어쨌든 어느 정도 규모일지 계측할 수는 없지만 플러스 요인이라고 봐야지요.

◇이대호> 플러스요?

◆김학균> 네. 긍정적인 요인이라고요.

◇이대호> 그리고 아까도 잠깐 관세 이야기도 했습니다만 미국 법원에서 대법원도 그렇고 계속해서 연달아서 트럼프 대통령이 관세 정책에 브레이크를 걸고 있지 않습니까? 지난주에도 위법 판결이 나왔고. 이거를 증시에서 그리고 기업들의 입장에서 보면 그래도 이게 불확실성이 해소된 것 같지는 않고요. 뭘로 어떻게 할지 모르니까요.

◆김학균> 제 생각에는 여러 가지 행정명령이나 이런 것들이 우회로들이 있다고 합니다. 그렇기 때문에 제 생각에 이거보다는 중간선거가 중요할 것 같아요. 트럼프가 과연 지금 여러 가지 보궐선거나 이런 데서는 트럼프가 있는 공화당 후보들이 잘 안 된다는 거 아닙니까? 그렇게 된다 그러면 오히려 중간선거 때 트럼프 대통령이 만약에 공화당이 참패한다 그러면 정책의 동력은 상당히 약해진다고 봐야지요.

◇이대호> 그러니까요. 그게 6개월 정도밖에 안 남았는데. 그러면 트럼프 대통령은 추가 재임이 안 되는 상황이고 만약에 중간선거에서 패배해서 공화당의 힘도 약해진다고 하면 굉장히 빠른 레임덕에 빠질 수 있다는 게 현재까지의 예상인데 그럼 금융시장의 입장에서 보면 또 트럼프 대통령이라는 사람이 그렇다고 해서 가만히 있을 사람은 아니고. 이게 불확실성 해소인지 뭔지 참 헷갈린다는 거지요.

◆김학균> 그럼요. 그건 어떻게 지금 상황에서는 독자적인 어떤 우리가 투자 판단 준거의 틀로 삼기에는 불확실성이 큰데 여러 가지 보호 무역이나 이런 것들은 조금 타격을 받을 개연성은 있다고 봅니다.

◇이대호> 이게 참 어렵습니다. 그리고 사실 김학균 센터장님의 성향상 시장 전망을 강하게 이렇게 하시는 스타일은 아닙니다만 골드만 삭스에서도 보면 최근에 코스피 전망치 8천으로 올리고 20일 만에 그걸 9천으로 올리고 하더라고요. 그런 건 어떻게 보세요?

◆김학균> 어떻게 봐야 될까요? 골대를 옮긴다 이런 말씀을 드리고 싶지는 않고 모든 전망이라고 하는 게 지금 보이는 거에 영향을 받고 투자자들 입장에서는 사실 8천이라는 게 지금 의미가 없죠. 7700인데 8천 가네, 안 가네가 무슨 의미가 있어요. 9천 이런 것들도 제 생각에는 저를 비롯한 이 분석을 하는 사람들이 나름의 어떤 논거나 이런 걸 가지고 전망을 하는데 그것 자체가 물리학이라고 생각하시면 안 돼요. 자연 과학처럼 아주 확정된 고정된 진리값이라고 생각하면 안 되고요. 여러 가지 것들이 많이 반영이 된 어떤 가정적인 값인데 그래서 지금은 제 생각엔 오히려 어디까지 갈 수 있다는 생각보다 이게 가면 또 올라가고 또 올라가고 하게 되면 이게 사실 가이던스가 되는지를 의심해 봐야 되지만 그러니까 꺾이고 나서 한 어깨쯤에서 판단을 내리는 게 중요할 것 같아요.

◇이대호> 왼쪽 어깨에서 못 팔더라도 오른쪽 어깨에서.

◆김학균> 왼쪽 어깨에서 팔면 저는 지금 상당히 포모라는 생각이 드실 거예요. 주식을 안 가진 사람 반도체가 없는 사람은 박탈감을 느끼는 거. 그런데 제 생각엔 그건 작년 가을 이후로 지속되는 현상이었을 것 같아요. 올라가면 갈수록 커지는 건 맞지만 그 본질은 크게 바뀌진 않거든요. 그렇다 그러면 올랐으니까 내가 팔자고 그랬으면 지금 상당히 많이 올랐을 수도 있고 그래서 저는 이게 결국 금융시장이라고 하는 게 개별 주가건 시장이건 어디까지를 맞추기가 힘든 게 뭐냐 하면 우리는 이 주가가 저평가됐는지 고평가됐는지에 대한 판단을 내리고 거기서 자기 선택을 할 수 있을 따름이에요. 예를 들어서 주가가 고평가됐다고 하더라도 고평가됐던 우리가 쉽게 버블이라고 하겠습니다. 그런데 이게 버블이라는 것 자체가 균형으로부터 벗어난 거거든요. 그러니까 이걸 우리가 알 수가 없는 거예요. 이게 버블이라고 하더라도 버블이 얼마나 부풀어 오른 다음에 터질지 이걸 우리가 알 수가 없는 거죠. 그러면 우리가 투자 의사 결정을 내릴 때 버블이 의심이 되는 자산이 있을 때 내가 저걸 안 사겠다고 하는 의사 결정은 그거는 버블에 대한 나의 선택이지 이게 어디까지 옳을 거란 판단이 들어가 있는 건 아니에요. 더 오르더라도 이게 조정받았을 때 대미지도 생각하고 그런 과정에서 의사결정을 하는 거거든요. 그렇기 때문에 지금은 예단하는 것보다는 이게 또 지금 반도체 주식이나 이런 거는 버블이라고 보기 힘든 측면도 존재하거든요.

◇이대호> 실적이 어마무시하니까요.

◆김학균> 그렇기 때문에 지금은 예단하는 것보다 그냥 한 방 조정이 있을 때 맞고 나서 그때 의사결정을 잘하는 게 그게 우리가 할 수 있는 최선이 아닌가 싶습니다.

◇이대호> 그게 이란 전쟁 같은 외부 변수가 아니라.

◆김학균> 주가 자체라고 봐요. 한 20% 정도 조정을 받고 그러면 그때 한번 의심을 한번 해보고 해야 되는 게 아닌가 싶습니다.

◇이대호> 다만 올라갈 때는 예단할 게 아니고 어마무시한 실적이 나오기 때문에 반도체 주식들이 앞에서도 말씀해 주신 것처럼 밸류에이션으로 여전히 싼 거고 오히려 코스피 현재는 PER이 7배 8배도 안 되지만 반도체 기업들을 뺐을 때 12배라는 건 오히려 그만큼 반도체 기업들이 얼마나 실적을 잘 내는가를 역설적으로 보여주는 지표일 테고요. 오늘도 역시 많이 배웠습니다. 신영증권 리서치센터장인 김학균 전무와 함께했습니다. 고맙습니다.

◆김학균> 감사합니다.

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