밸류업 모범생인데 주가는 왜 이러지?…경기 회복 기다리며 올라갈 준비하는 이곳[K주식, 이걸 사? 말아?]

아세아제지 제작 골판지[사진 출처=아세아제지 홈페이지 갈무리]

국내 증시가 뜨겁게 달아오르고 있습니다. 올 상반기 동안 주춤했던 SK하이닉스, 네이버 등 대장주가 불을 뿜으며 오르기 시작했고, 밸류업 기대감에 금융주들도 상승 랠리를 지속 중입니다. 특히 대표적인 저PBR(주가순자산비율)주인 지주사들도 주주환원 확대 기대감에 전고점을 찍고 있습니다.

그렇지만 주식시장에는 여전히 주목받지 못하는 저평가 종목들이 많습니다. 주주환원 정책에 앞장섰지만 주가는 기대만큼 오르지 못한 경우가 있죠. 오늘은 그중 한 곳으로 꼽히는 아세아제지에 대해 알아보겠습니다.

주주환원 앞장섰지만 주가는 지지부진, 왜?

27일 한국거래소에 따르면 아세아제지는 전 거래일 보다 200원(2.42%) 하락한 8050원으로 장을 마감했습니다. 아세아제지의 시가총액은 3351억원이며, 코스피 시총 순위 525위입니다.

아세아제지의 주가는 지난해 3월 1만원을 찍었지만 이후 추세적으로 하락해 올해 4월 6450원까지 떨어졌습니다. 최근 들어 주가가 다시 올라가며 8000원대로 회복했습니다.

아세아제지 주가 추이(월봉)[사진 출처=네이버증권 홈페이지 갈무리]

아세아제지는 그간 주주환원 정책에 인색하다는 평가를 받았습니다. 2022년 아세아제지는 매출액 1조234억원, 영업이익 1094억원을 냈는데 배당성향이 9.49%에 지나지 않았죠. 이에 불만을 품었던 소액주주연대는 담합 과징금 처분 책임을 묻는 걸 표면적인 이유로 삼아 아세아제지와의 갈등을 예고하기도 했습니다.

하지만 이후 아세아제지가 주주환원 정책을 발표합니다. 2023년부터 2026년까지 별도 재무제표 기준 당기순이익의 25%를 주주환원에 필요한 재원으로 쓰겠다고 한 것입니다. 자사주 매입 규모도 늘어났습니다. 2023년 말 52만9792주였다가 지난해 말 302만6960주를 기록했고, 올해도 추가 매입할 전망입니다.

소각도 매년 1회씩 이뤄지고 있습니다. 2026년까지 취득한 자사주를 순차적으로 소각할 방침인데, 올해는 2023~2024년에 취득한 자사주 중 미소각 수량 75% 이상을 소각할 계획입니다. 내년엔 올해까지 취득한 자사주 중 미소각 수량을 전부 소각할 예정입니다. 이같은 행보 덕분에 아세아제지의 배당성향도 상승했습니다. 2023년 25.23%, 2024년 36.53%를 기록했습니다. 주주환원율(배당과 자사주 매입액을 합한 총액을 순이익으로 나눈 비율)은 이미 80%이 넘었습니다.

아세아제지 주주환원 정책[사진 출처=아세아제지 IR자료]

아세아제지, 밸류업 계속된다

다만 지난해 주가는 좋지 않았습니다. 녹록지 않은 대외 환경이 발목을 잡았기 때문입니다. 아세아제지는 택배 상자를 만들 때 쓰이는 골판지를 만드는 곳입니다. 해외 수급 문제로 지난해 골판지의 원재료인 폐지 가격이 상승하자 실적이 고꾸라졌습니다. 2018년 이후 10% 내외를 기록하던 영업이익률은 지난해 2.98%로 떨어졌습니다. ROE(자기자본이익률)도 2%대였습니다. 그간 꾸준히 성장하고 있는 모습을 보여줬기에 주가도 줄곧 우상향해왔지만 실적 하락으로 투자자들의 의구심이 생긴 것이죠.

하지만 아세아제지의 투자 포인트는 아직 꺾였다고 보기 힘들다는 게 지배적인 의견입니다. 골판지 업체들은 상위 기업들을 중심으로 과점화돼 있습니다. 그래서 가격 전가가 용이한 편이죠. 물가가 오르는 인플레이션이 계속되면 가격 전가가 가능해져 증익을 기대해볼 수 있는 것이죠. 최근 정부가 민생회복 소비쿠폰을 지급하며 내수 부양이 일어날 것으로 보입니다. 소비쿠폰이 동네마트, 전통시장 등에서 활발히 쓰일 것으로 예상되는데 그러면 골판지의 수요도 상승할 것으로 기대되는 상황입니다. 아울러 최근 수급 문제가 해소되면서 지난 1분기를 기점으로 폐지 가격이 안정화되는 모습이 나타나고 있어 기대감이 더욱 커진 상황입니다.

택배 물류창고서 직원이 물건을 검수하고 있다. 사진과 기사는 관련 없음. [사진 = 연합뉴스]

홍종모 유화증권 연구원은 “폐지 가격이 해외 수급 이슈로 지난해 말까지 2년에 걸쳐 지속적으로 상승하면서 실적이 감소하는 모습이 보였다”며 “폐지 가격은 추세가 정해지면 6개월에서 2년에 걸쳐 그 추이가 이어지는 모습을 보이는데, 이 경우 원가단에서 개선이 이뤄질 수 있다”고 했습니다.

아세아제지는 ‘골판지 원지→원단→상자’로 이어지는 생산의 수직계열화를 이루고 있어 시장 지배력이 높은 편입니다. 게다가 수출용으로 수익성이 좋은 석고 원지도 국내에서 유일하게 아세아제지만이 생산하고 있습니다.

골판지 제작이 사양산업으로 꼽히지만 아세아제지는 성장을 조용히 이어가고 있습니다. 아세아제지는 이르면 올해 말 충청북도 청주시에 신규 골판지 공장을 설립합니다. 기존에 운영하던 세종과 시화공장에선 골판지 원지를 만드는데 청주 공장은 골판지 원단과 상자를 만들 것으로 보입니다. 그간 세종, 시화 공장에서 만든 원지를 운송해 대구, 화성 등에서 원단과 상자로 만들어졌지만 이젠 청주 공장에서 가능하게 돼 물류비를 절감할 수 있는 효과가 나타나게 될 것으로 전망됩니다. 즉, 증설이 완료되면 기존 사이클에 따라 실적이 변동하는 구조에서 벗어나 추가적인 성장을 도모할 수 있는 환경이 조성되는 것이죠. 이를 통해 아세아제지의 골판지 생산 수직계열화 구조가 더욱 공고해질 가능성이 높습니다.

아세아제지 세종, 시화공장 전경[사진 출처=아세아제지 IR자료]

여전히 PBR 0.3~0.4배…“저평가 수준”

아세아제지의 모기업인 아세아그룹도 주주친화적 정책을 이어가고 있습니다. 오너 일가 지분율이 높은 편이지만 국내 운용사인 VIP자산운용이 아세아 지분 12.11%를 보유한 2대 주주로써 적극적인 주주활동을 이어가고 있기 때문입니다. 아세아는 별도 재무제표 기준 당기순이익의 50% 이상을 배당하는 정책을 채택했고 꾸준히 자사주를 매입·소각하고 있습니다.

이에 시장에선 아세아제지의 주주친화적인 모습도 계속 이어질 것이라고 보고 있습니다. 홍 연구원은 “실제 실적이 개선될 경우 주주환원 정책으로 실질 수익률은 추가 상승도 기대할 수 있는 만큼 아세아제지는 현재 과도한 저평가 상태”라고 했습니다.

아세아제지의 PBR은 여전히 0.3~0.4배 수준에서 머무르고 있습니다. 과거 아세아제지의 PBR은 △2020년 0.53배 △2021년 0.66배 △2022년 0.44배 △2023년 0.41배 △2024년 0.35배였습니다. 다른 국내 골판지 회사인 신대양제지, 태림포장의 PBR은 각각 0.6, 0.4배를 웃돌고 있습니다.

고환율, 정치적 혼란 등으로 국내 증시가 휘청이고 있습니다. 갈 곳 잃은 투자자들이 넘쳐났고 미국 증시로의 투자 이민자들도 늘어났습니다. 하지만 K증시 한편에서 묵묵히 실적을 내면서 주가가 폭발적으로 올라가는 종목들도 있습니다. 국내 투자자들에게 희망과 꿈이 될 수 있도록 차세대 주도주를 발굴하고 좋은 우량주를 꼼꼼히 분석해 드리겠습니다.