힘 실리는 CJ-올리브영 합병설...목표가 올린 증권가

올리브영, 자본준비금 감액·자사주 확대로 합병 가능성↑
iM증권 "합병시 중복상장 우려 해소... CJ 기업가치 제고"

증권가에서 CJ가 그룹 구조개편의 일환으로 자회사 올리브영과 합병을 추진할 것으로 보고있다. 만일 실제로 올리브영과의 합병이 이뤄질 경우 중복상장 우려가 해소되면서 CJ의 기업가치 제고에 긍정적인 영향을 줄 것이라는 기대가 나온다. 

iM증권은 12일 리포트를 통해 "올리브영이 자사주를 취득하는 일련의 과정 등을 살펴보았을 때 상장하기 보다는 CJ와의 합병 등을 추진할 것"이라고 예상했다. 

시장에서 CJ와 올리브영간 합병설이 힘을 얻게 된 단초는 작년 말부터다.

올리브영은 작년 12월 임시주주총회를 열고 정관변경과 자분준비금 감액 안건을 의결했다. 이중 자본준비금 감액 건은 자본준비금 중 주식발행초과금에서 2500억원을 감액해 이익잉여금으로 전입하는 것이다. 상법상 배당가능이익이 있어야 자사주를 매입할 수 있기 때문에 이렇게 이익잉여금을 늘려야 자사주 매입한도를 확대할 수 있다.

아울러 올해 4월에는 올리브영이 한국뷰티파이오니어(신한은행-신한투자증권이 설립한 SPC)가 보유한 지분 11.3%에 콜옵션(조기상환권)을 행사했다. 이에 따라 올리브영의 자사주는 11.3%에서 22.6%로 껑충 뛰었다.  

이같은 과정을 봤을 때 CJ와의 합병설에 힘을 싣는다는 분석이다.이상헌 iM증권 연구원은 "결과적으로 외부지분을 모두 회수함으로써 CJ와의 합병 기반을 마련하였을 뿐만 아니라 오너 3세들이 동사 지분을 매입하는 승계측면에서도 합병이 상장보다는 세금부담을 완화시킬 수 있다"고 설명했다. 

이 연구원은 "올리브영이 상장하지 않는다면 중복상장 할인에 대한 불확실성이 해소될 수 있을 것"이라며 "합병 추진과정에서 합병비율에 대한 불확실성이 존재하지만 결국에는 합병 이후 올리브영 기업가치를 온전하게 반영하면서 CJ의 기업가치가 제고될 수 있을 것"이라고 평가했다. 

올리브영이 중복상장하는 경우엔 모회사 주주와 자회사 주주간 이해상충이 발생하면서 CJ의 주가순자산비율(PBR)에 타격을 미칠 가능성이 높다. 역으로 중복상장이 없을 땐 비상장회사의 가치 상승 및 자체사업의 이익 성장이 모회사 밸류에이션에 반영된다.

양사간 합병 가능성을 높게 본 iM증권은 CJ의 목표가를 13만원에서 16만원으로 높였다. 통상 비상장 자회사의 기업가치는 장부가치를 적용해 산출하나, 올리브영의 경우 2025년 예상 순이익에 주가수익비율(PER) 목표치 10배를 적용해 계산했다는 설명이다. 

백지현 (jihyun100@bizwatch.co.kr)

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