대신證 “두산에너빌리티, 구조개편 수정 필요… 목표가 하향”

대신증권은 두산에너빌리티 자회사의 실적이 뒷걸음질칠 것이라고 전망했다. 그러면서 두산에너빌리티의 목표 주가를 기존 3만원에서 2만6000원으로 낮췄다. 다만 투자 의견은 ‘매수’를 제시했다. 9일 두산에너빌리티의 종가는 1만6800원이다.

두산에너빌리티 직원들이 발전용 대형 가스터빈의 최종조립 작업을 진행하고 있다.

10일 허민호 대신증권 연구원은 “분할합병에 대한 불확실성이 존재한다”면서도 “2025~2026년 한국 원전의 체코 원전 2기 계약 체결 이외 아랍에미리트(UAE) 원전 5, 6호기, 폴란드 원전 2기 수주 등이 기대된다”고 했다.

그러면서도 허 연구원은 “(자회사인) 두산밥캣의 실적 전망치 하향 및 시가총액 하락을 반영해 목표주가를 하향한다”고 했다.

두산로보틱스와 두산밥캣 간 주식의 포괄적 교환은 취소되었지만, 두산에너빌리티의 투자사업부문(신설법인) 분할 등을 계속 진행하기 위해 회사는 증권신고서를 금융감독원에 다시 제출해야 하는 상황이다. 기존 분할 구조에서 존속법인과 신설법인의 분할 비율 0.75대 0.25는 각 법인의 순자산 가치가 아닌 장부가액 기준이다.

허 연구원은 “신설법인이 보유할 두산밥캣 지분 46.1%에 대한 경영권 프리미엄 없이 두산로보틱스에 합병됐다”고 했다. 이어 “주주 입장에서는 향후 두산에너빌리티 주가가 주식매수청구권 가격인 2만850원으로 상승한다고 하더라도 이달 9일 두산로보틱스 주가(6만3900원) 기준으로 14.5%의 손실이 발생한다”고 했다.

존속법인인 두산에너빌리티는 금번 분할합병을 통해 1조2000억원의 투자 여력 마련을 통해 향후 한국형 대형 원전 및 소형모듈원전(SMR) 수주 등을 위한 설비와 연구개발(R&D) 등에 투자할 계획이다.

허 연구원은 “글로벌 원전 시장 확대, 한국 원전과 두산에너빌리티의 경쟁력 등을 감안할 때 가시성 높은 성장 기회를 놓치지 않기 위해서는 응당 필요한 투자”라고 판단했다.

그러면서도 “두산그룹의 의지만 있다면 자산 매각대금 4350억원(장부가액 수준) 등은 분할합병 없이도 가능하다”며 “주식매수청구금액이 한도인 6000억원에 이르면 사업구조 개편을 통한 차입금 축소, 투자자금 마련 계획은 의미가 훼손될 수 있다”고 강조했다.

그룹 사업구조 개편이 성공하기 위해서는 분할합병 딜 자체만으로도 주주의 손해가 없어야 한다는 게 허 연구원의 판단이다. 그는 “존속법인과 신설법인의 분할 비율을 순자산가치 기준인 0.89대 0.11 수준으로 변경해야 한다”며 “두산로보틱스로의 신설법인 매각과 합병 가치 산정 시에도 두산밥캣 지분 46.1%에 대한 경영권 프리미엄이 적용돼야 한다”고 덧붙였다.

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