[S리포트]두산밥캣 방지법' 등장...기업 합병비율, 산정기준은

[합병비율 바뀔라…지배구조 서두르는 두산] 지배주주의 유리한 합병비율 논란

[편집자주] 두산그룹의 지배구조 개편안은 금융위원회가 자본시장법 시행령 개정을 앞둔, 절묘한 시점에 발표됐다. 합병가액 산정 기준이 달라지기 전 '막차'를 타면서 '합병 비율'에 대한 논란이 불거졌고 주주들의 거센 반발이 이어졌다. 정치권도 관심을 보이며 이른바 '두산밥캣 방지법'(자본시장법 일부 개정안)을 발의하며 빠른 조치에 나섰다.

두산로보틱스 시설 모습 /사진제공=두산로보틱스

최근 두산그룹 지배구조 개편 과정에서 두산밥캣과 두산로보틱스 합병 비율로 논란이 계속되고 있다. 금융위원회가 비상장사 합병 제도 개선을 마련하고 있던 상황에서 두산이 선수를 쳤다는 분석이 나온다. 정치권에서는 '두산밥캣 방지법'까지 발의하는 등 조치에 나섰다.

두산그룹은 밥캣을 로보틱스의 완전 자회사로 만든 뒤 상장 폐지해 두회사를 하나로 만들 계획이다. 이 과정에서 합병 및 교환 비율은▲두산밥캣과 두산로보틱스 간 1대0.63▲두산로보틱스와 신설 투자법인 간 1대0.12로 2건이다.

논란이 된 건 두 기업의 교환 비율이다. 밥캣과 로보틱스의 교환비율은 1대 0.63이다. 밥캣 주식 1주를 로보틱스 주식 0.63주로 바꿔준다는 의미다. 자본시장법은 상장기업 합병 시 최근 1개월·1주일 평균종가와 최근일 종가를 평균한 값을 토대로 교환 비율을 정하도록 돼 있다. 개편안인 발표된 지난 11일 기준 두산밥캣과 두산로보틱스의 시총은 각각 5조 2130억원, 5조 5291억원으로 5조원대이다. 주당 가격은 5만2000원, 8만5300원이었다.

밥캣은 영업이익이 1조원, 순자산도 6조원에 달하는 알짜회사다. 지난해 매출 10조3000억원, 영업이익 1조4000억원을 기록했다. 반면 로보틱스는 2015년 설립 이후 한번도 흑자를 내지 못했다. 작년 매출 530억원, 영업손실 192억원을 냈다.밥캣 주주로서는 알짜회사 주식을 가지고 있다가 적자 기업의 주식으로 교환받아야하는데 주식수도 줄어드는 상황이다. 이남우 한국기업거버넌스포럼 회장은 "자본시장법의 상장회사 합병비율 조항을 최대로 악용한 사례"라고 비판했다.

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상장사·비상장사 합병, 꼼수와 묘수 사이

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사진은 두산밥캣의 완전 전동식 로더 'T7X'/사진=뉴스1

두산에너빌리티 분할에 대해서도 두산이 비상장사 가치 평가 빈틈을 노렸다는 시각이 있다. 두산에너빌리티를 사업회사와 두산밥캣 지분(46%)을 보유한 투자회사로 인적분할한 뒤 일시적 비상장사가 된 투자회사를 두산로보틱스와 합병하는 것이 '꼼수'라는 지적이다. 금융위원회가 오는 3분기 중 비상장사 합병 규제를 도입할 계획인 상황에서 두산이 도입 직전 활용했다는 분석이 나온다.

기업간 합병비율이 논란이 됐던 것은 이번이 처음은 아니다. 2015년 제일모직과 삼성물산의 합병이 대표적 사례다. 제일모직과 삼성물산의 합병비율은 1대 0.35로 산정됐다. 총수 일가 지분이 많은 제일모직에 유리하다는 논란이 불거졌다. SK C&C와 SK도 2015년 합병 당시 같은 문제가 제기됐다. 합병비율이 1대 0.74로 정해지면서 SK C&C에 유리한 비율이 적용됐다는 불만이 나왔다. 당시 SK C&C는 최태원 회장 등 총수 일가의 지분이 43.45%에 달했다.

두산그룹 측은 지배구조 개편안 논란에 대해 법적 문제가 없고 계열 조정을 통해 관련 기업들이 이익을 얻을 수 있다고 주장한다. 회사 관계자는 "업종 구분 없이 혼재된 사업들을 시너지 효과가 나는 사업끼리 모아 클러스터화하는것이 이번 사업 재편의 목적"이라고 했다.

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정치권으로 퍼진 두산 계열사 재편 논란

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사진은 서울 여의도 국회의사당 앞에 정지 표지판/사진=뉴시스

두산그룹 계열사 재편 논란이 계속되자 정치권에서도 행동에 나섰다. 김현정 더불어민주당 의원(경기 평택시병)이 자본시장법 개정안(일명 두산밥캣 방지법)을 대표 발의했다.

두산밥캣 방지법은 상장기업 간 합병 시 자산가치와 수익가치를 산술 평균화해 기업 합병 가치를 매기도록 하는 내용이 핵심이다. '밥캣 방지법'이 통과되면 상장사 합병 시에도 비상장사와 동일한 기준이 적용된다. 회사의 자산가치와 수익가치를 각각 1과 1.5로 가중평균한 뒤 합병 비율을 결정하는 방식이다. 이 기준을 적용하면 로보틱스 가치가 더 낮게 책정될 수밖에 없다.

2022년에도 자산과 수익을 합병비율에 반영하도록 하는 자본시장법 개정안이 발의됐지만 국회 문턱은 끝내 넘지는 못했다. 두산그룹의 이번 재편으로 기업 가치산정 기준 변경 외에도 이사의 충실의무 확대 도입 필요성도 대두되고 있다. 현재 상법상 이사가 충실해야 할 대상은 회사뿐이어서 이사의 결정으로 지배 주주는 이익을 보고 다수의 일반 주주가 손해를 보더라도 이를 법원에서 인정받기가 쉽지 않다.

이에 금융감독원을 중심으로 이사의 충실의무 대상이 회사에서 주주로 확대되어야 한다는 논의가 시작됐지만 재계는 반대하고 있다. 이복현 금융감독원장도 지난 6월 14일 금감원에서 열린 '상법 개정 이슈' 브리핑에서 주주 이익을 침해하는 이사회 결정을 막기 위해 상법상 이사의 충실의무를 확대하되 배임죄로 처벌받을 수 있다는 부담을 덜어줘야 한다는 입장을 밝혔다.

금융업계관계자는 "자본시장법 개정안이 국회 문턱을 넘기까지는 시간이 필요하지만, 통과될 경우 기업으로서는 지배구조 개편에 상당한 어려움 겪을 것"이라고 말했다.

장동규 기자 jk31@mt.co.kr