"두산밥캣이 에너빌리티에서 로보틱스로?"...두산그룹 재편에 "내 주식은 어쩌지"

두산그룹 제공

[파이낸셜뉴스] "그기(그게) 돈이 됩니까?, 우리 주식에 도움이 됩니까?"
드라마 재벌집 막내아들에서 순양그룹 진양철 회장이 한 대사를 투자자들도 두산그룹에 하고 있다. 증권가에서는 대체로 긍정적인 평가를 하고 있다.

15일 증권업계와 재계에 따르면 두산에너빌리티는 최근 두산로보틱스와의 분할합병 계획을 발표했다. 두산에너빌리티에서 두삿밥캣에 대한 투자회사를 신설하고 분할하는 것이다. 두산그룹은 클린에너지, 스마트머신, 반도체·첨단소재 등 3개 축으로 사업구조 재편을 추진하고 있는데 그 일환으로 보인다.

이번 재편에서 가장 핵심이 '두산에너빌리티 산하의 두산밥캣을 떼어내 두산로보틱스의 100% 자회사'로 넘기는 것이다. 과정은 두 단계로 진행될 예정이다. 두산밥캣이 두산에너빌리티에서 두산로보틱스 산하로 이동하는 '인적분할합병'과 두산로보틱스가 두산밥캣을 100% 보유하고 두산밥캣은 상장폐지하는 '포괄적주식교환'이다.

재편 완료 후 ㈜두산의 두산로보틱스 지분율은 희석 효과에 따라 68.2% → 42.3%로 축소되지만, 두산밥캣에 대한 실질 지배력은 13.8% → 42%로 개선될 전망이다.

두산에너빌리티에.."오해마세요, 좋은 겁니다"

주주 입장에서 간단히 정리하면, 두산에너 100주를 가진 투자자는 두산에너빌리티 존속법인 약 75.3주와 두산밥캣 투자법인 24.7주를 받는다. 이후 투자법인과 두산로보틱스가 합병하면서 투자법인 24.7주는 두산로보틱스 3.15주로 바뀌게 된다. 반대로 두산밥캣 주식을 100주 가진 투자자는 두산로보틱스 주식 수 63주를 받게 되는 구조이다. 이를 원하지 않을 경우, 반대의사 표명 및 주식매수청구권 행사기간에 권리 행사가 필요하다. 참고로, 사측 제시 매수 가격은 두산에너빌리티 2만890원, 두산밥캣 5만459원, 두산로보틱스 8만472원이다.

그럼 새로 받는 두산로보틱스 주식 3.15주가 분할 이전 두산밥캣의 가치를 보상할 수 있는가?
떼어주는 두산밥캣보다 받는 두산로보틱스 가치가 더 크기 때문에 두산에너빌리티 주주에 유리한 거래이다. 두산밥캣의 가치가 두산에너 시총에서 차지하는 비중은 1.51조원 혹은 11.3%(자회사 할인 40% 적용해 지분율 46.08%, 7월 11일 종가 기준)이다.

즉 분할로 인해 두산에너빌리티 기업가치가 11.3% 하락한다. 그런데 주식수는 24.7% 하락하므로 주가는 오히려 약 17.6% 상승한다. 메리츠증권 문경원 연구원은 "실제 기업가치에는 시장가치가 중요하지만, 주식 수를 분할할 때는 장부가를 기준으로 하기 때문에 이런 일이 발생한다"라며 "지난 11일에는 시장의 오해 탓에 오히려 주식매수청구권 행사 가격까지(2만890원) 주가가 하락했지만, 감자 효과와 두산로보틱스 주식 교부가 이뤄지는 오는 11월 25일에는 자산 상승 효과를 누릴 수 있을 전망이라 지금이 매수 기회"라고 전했다.

일각에서는 체코 원전 수주 가능성까지 나오고 있다. 증권업계 관계자는 "사실 계약 내용만 보면 두산에너빌리티 주주들이 받기 어려운 조건이다. 1년에 1.2조 남기는 자회사가 사라지는데도 교환 비율이 좋지 않다"라며 "두산에너빌리티 주가 상승의 근거들이 있어야 한다. 현재 30조원 규모의 체코 원전 우선협상대상자 선정을 앞두고 있다. 여기에 가장 큰 수혜주는 두산에너빌리티"라고 귀뜸했다.

"두산·두로보에도 결국 호재"

유진투자증권 양승윤 연구원은 "이번 재편의 수혜는 두산로보틱스에 집중된다"라며 두산로보틱스에게도 호재라고 전했다.

사측이 제시한 재편 후 기대효과는 북미 판매망 확장, 캡티브 수요 확보, 전문 서비스 분야 역량 강화, 공동 기술개발, 인수합병(M&A) 여력 확충 등이다.

양 연구원은 "협동로봇 시장 경쟁이 심화되는 가운데 선제적 투자와 시장 선점을 위한 경영 자원 투입 여력 확보되는 점은 긍정적"이라면서도 "다만, 판매망 확대 효과 및 캡티브 수요 규모 등에 대해서는 지속 관찰 필요하다"라고 조언했다.

최종 승자는 지주회사인 ㈜두산이 될 거라는 주장도 있다. 대신증권 양지환 연구원은 두산의 목표주가를 25만원에서 30만원으로 높이면서 "목표주가 상향은 두산로보틱스와 두산에너빌리티의 주가 변동에 따른 순자산가치(NAV) 증가를 반영했다"라고 전했다.

지배구조 개편 전 두산밥캣에 대한 두산의 실질 지배력은 13.8%(두산이 두산에너빌리티 지분 30%보유, 에너빌리티가 밥캣 지분 46% 보유)였으나, 개편 후 두산의 밥캣에 대한 실질 지배력은 42%(두산이 두산로보틱스 지분 42% 보유, 두산로보틱스가 두산밥캣 지분 100% 보유)로 확대될 것으로 전망된다.

두산에너빌리티에 대한 지배력은 30%로 유지다. 이를 통해 두산은 그룹의 캐시카우 역할을 하던 두산밥캣으로부터의 배당 수취가 가능해지며 두산로보틱스의 기업 및 지분가치 증대를 기대할 수 있다.

두산에너빌리티 주총이 최대 관건

한편 이번 재편의 주요 일정은 오는 9월 25일 주주총회이며, 9월 25일부터 10월 15일까지가 주식매수청구권 행사기간, 10월 29일 분할합병기일, 11월 5일 주식교환일, 11월 25일 신주상장(예정)이다.

주주총회가 부결되거나 주식매수청구권 규모를 상회(두산에너빌리티 0.6조, 두산밥캣 1.5조, 두산로보틱스 0.5조) 할 경우, 본 재편이 무산될 가능성 존재한다.

현재 각 사의 최대주주와 특수관계인 지분율은 두산에너빌리티 30.67%, 두산밥캣 46.07%, 두산로보틱스 68.2%이다.

양 연구원은 "두산에너빌리티 주주총회 승인 여부가 최대 관건으로 보여진다"라며 "두산에너빌리티 주주 관점에서 보면, 두산에너빌리티 주가를 2만890원으로 가정할 경우, 두산로보틱스 주가는 16만4000원 이상일 필요가 있겠다"라고 전했다.

fair@fnnews.com 한영준 기자