[성공예감] 삼성전자는 배당말고 재투자 해야 합니다 – 김학균 센터장(신영증권 리서치센터)

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인터뷰 자료의 저작권은 KBS라디오에 있습니다.
전문 게재나 인터뷰 인용 보도 시,
아래와 같이 채널명과 정확한 프로그램명을 밝혀주시기를 바랍니다.
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- 엔비디아 HBM 납품 전망으로 삼성전자에 외국인 투자 늘어
- 한국 증시에서 삼성전자와 SK하이닉스가 버팀목이 되는 흐름
- 올해는 반도체주들에게 기회가 되지만, 장기적으로는 수급 밸런스 중요해
- 모두 비관할 때 기회가 오고, 모두 낙관할 때가 매도의 신호
- 삼성전자는 배당보다, 재투자로 주주가치 극대화 시켜야
- 투자는 절대적으로 부자에게 유리한 게임
- 버틸 수 있는 돈으로 투자해야 궁극적 승률 높일 수 있어
- 미국 물가 등 위험요소 있어 금리, 환율 등 지켜봐야
- 일본의 통화정책 방향은 미국의 금리, 엔달러 환율 등 고려해 판단

■ 프로그램명 : 성공예감 이대호입니다
■ 방송시간 : 3월 25일(월) 09:05-10:53 KBS1R FM 97.3MHz
■ 진행 : 이대호
■ 출연 : 김학균 센터장(신영증권 리서치센터)

◇이대호> 성공예감 이대호입니다. 2부의 문을 열겠습니다. 개미스쿨 시간인데요. 증시가 계속해서 좀 꽃을 피울 수 있을까요? 따뜻한 흐름이 해외에만 이어지는 게 아니라 국내 증시에서 올지 모르겠습니다. 신영증권 리서치 센터 김학균 센터장과 함께합니다. 안녕하세요.

◆김학균> 네, 안녕하십니까?

◇이대호> 지난주에 코스피가 거의 한 4% 이상 올랐죠.?

◆김학균> 네.

◇이대호> 특히 반도체 업종. 삼성전자가 강세였습니다.

◆김학균> 그렇습니다. 올 들어서 미국 시장은 사상 최고치를 지난 2월부터 경신을 하고 있고요. 일본은 사상 최고치 경신했는데 저는 정말 제가 89년도에 기록했던 일본 니케이 지수의 고점을 그 버블의 고점을 못 보지 않겠는가 생각했는데 일본도 사상 최고치를 경신했고 연간으로는 20% 가까이 올랐습니다. 그런데 코스피는 사실 3월 중순까지만 해도 전년 말보다 주가가 낮았거든요. 그 이유는 삼성전자 주가가 어떻게 보면 올 들어서 계속 마이너스를 나타냈었는데 크게 보면 반도체에 대한 기대가 좀 부각이 확실히 되는 것 같습니다. 이제 엔비디아의 삼성전자가 또 HBM을 납품할 수 있다라고 하는 그런 기대 섞인 전망이 나왔고 또 지난주에 삼성전자와 SK하이닉스와 거의 비슷한 비즈니스 모델을 가지고 있는 미국의 마이크론 테크놀로지가 실적도 좋았지만 향후 전망에 대해서도 굉장히 긍정적인 가이던스를 내놓았거든요. 그러다 보니까 뒤처져 있었던 삼성전자가 힘을 내면서 전체적으로 한국 시장이 좀 레벨업 되는 모습이 지난 주 이후 나타나고 있는 것 같습니다.

◇이대호> 역시 시가총액 비중 가장 큰 삼성전자가 움직이니까 코스피 지수도 또 같이 움직였던 거고요. 특히 지난주에 외국인 투자자가 막 조 단위로 하루에 순매수를 하더라고요. 그런데 뭘 사나 봤더니 역시 삼성전자.

◆김학균> 그렇습니다.

◇이대호> 지난주에만 2조 3000억 정도 순매수를 했다고 합니다. 하이닉스도 사기는 샀는데 3600억 원 수준이어서 순매수 규모가 압도적으로 삼성전자에 쏠렸거든요. 어떻게 분석을 합니까?

◆김학균> 하이닉스 주가가 굉장히 많이 올랐죠. HBM이라고 하는 AI 반도체에 들어가는 반도체 메모리의 약간의 신상이죠. 여기에 굉장히 적극적으로 잘 대응하면서 주가가 많이 올랐고 상대적으로 삼성전자 주가는 못 오르다 보니까 뭔가 이제 가격에 대한 어떤 약간의 저항감, 그리고 또 기대감, 이런 것들이 오른 주식과 못 오른 주식에 같이 투영이 됐던 것 같고. 그런데 삼성전자와 저는 SK하이닉스 관련해서 보면 어쨌든 HBM도 과거에 보지 못했던 그런 신상품인데 작년 이후 시장이 열린 그런 영역인데 기존에 이런 회사들이 잘했던 게 반도체 범용 제품인 소위 메모리칩을 만들었던 쪽인데 지난주에 마이크론 테크놀로지가 실적을 발표하면서 보니까 이 전통적인 메모리 쪽도 이건 굉장히 AI 반도체가 아니더라도 굉장히 업황의 부침이 심하거든요. 벌 때는 아주 돈을 긁어모으듯이 벌다가.

◇이대호> 그렇죠.

◆김학균> 나빠지면 적자가 되고 이런 식으로 부침이 큰 비즈니스인데 전통적인 메모리 쪽도 좋아질 거라는 기대가 좀 커지면서 전체적으로 올해는 한국 시장에서 어쨌든 시가총액 1위가 삼성전자고 2위가 SK하이닉스 아닙니까? 이 두 종목이 나름 시장의 버팀목이 되는 흐름이 조금 더 이어지지 않을까 그런 기대를 갖게 됩니다.

◇이대호> 앞으로도 조금 더 기대를 가져봐도 좋은 흐름으로 보시는 거고요. 그동안에 HBM이라고 하는 AI용 GPU의 옆에 붙는 말 그대로 표현을 신상 반도체라고 해 주셨는데. HBM으로 많이 귀추가 주목됐었는데 이제는 그게 아니라 일반 전통적인 메모리 반도체도 조금 더 나아질 수 있다라고 보시는 거고요.

◆김학균> 그렇죠. HBM이 들어가더라도 그 또 주변에는 전통적인 또 레거시 제품이라고 하는 전통적인 제품들도 같이 붙어서 들어가는 경우들이 많기 때문에요. 그리고 또 이 참 사이클이라는 게 이렇게 생각해 보면 역시 작년 봄에 감산을 했던 때가 바닥이었고요. 얼마나 상황이 나쁘면 감산을 하겠습니까? 그런데 저는 그 메모리 반도체는 수요도 중요하지만 공급단이 굉장히 중요한 것 같거든요. 돈 벌면 설비 투자해서 새로운 고효율의 반도체가 공급이 늘면 단가가 또 떨어지고 또 실적이 나빠지고 또 그걸 또 어려움을 겪다가 감산을 하면서 뭔가 마진율이 좋아지고 하게 되면 산업이 수급의 밸런스를 잡아나가는 과정이거든요. 그래서 작년 3월에 감산이 나왔을 때 그때 반도체 주식을 사는 거는 굉장히 용기 있는 행동이었거든요. 그런데 이렇게 가다 보면 틀림없이 어느 사이클에서는 증산 얘기가 나올 겁니다. 설비 투자. 설비 투자는 기업 입장에서도 돈을 벌고 싶어서 하는 거니까 미래에 대한 전망이 가장 밝을 때 설비 투자를 발표를 하거든요. 그때 시장에서는 뭐 틀림없이 반도체 빅사이클 이런 얘기들이 나올 거고. 이거는 수요와 관련된 이야기인데 이 반도체라고 하는 건 기본적으로 범용 제품이고요. 특화된 게 아니고 그냥 들어가는 일종의 커뮤니티 제품이니까 효율을 높여서 단가를 낮추는 게 절대적으로 필요한 비즈니스거든요. 그래서 지금 증산을 얘기하는 거는 제 생각에는 너무 이른 일이지만 조금 미리 생각한다 그러면 이제 설비 투자 얘기가 나올 때가 세상이 참 좋아, 아주 걱정이 없어 보일 때가 반도체 주가의 고점일 수도 있다라는 말씀을 미리 드리고요. 또 장기적으로 보면 반도체라고 하는 게 공급이 중요한 산업이라고 생각을 하는데 지금 반도체 설비 투자가 막 미국도 한다 그러고 각 나라들이 반도체 설비 투자를 막 각자가 하려고 하는 거잖아요. 그래서 저는 올해는 반도체주들에게 기회가 있다고 생각하는데 아주 장기적으로 봤을 때는 온 세계가 다 반도체 투자한다고 그렇게 되면 이 수급의 밸런스가 이 산업에 과연 맞는 거냐. 사실 반도체 산업이 2008년 금융위기 이전에는 많은 기업들이 난립했다가 이 부침이 심한 사이클 속에서 결국 살아남은 게 삼성전자, SK하이닉스, 미국의 마이크론 테크놀로지. 큰 세계로 재편이 되면서 그래도 과거 불안 안정성이 높아졌거든요.

◇이대호> 특히 이제 D램에서.

◆김학균> 그렇습니다. 그래서 아주 장기적으로 보면 이런 쪽에 글로벌하게 투자가 늘고 이런 쪽은 조금 걱정스러운 시각으로 봐야 할 것 같은데. 이제 그건 긴 호흡의 이야기고요. 어쨌든 당장은 전반적인 반도체 시장의 수급이 기존 앱플레이어들에게는 굉장히 좀 우호적인 쪽으로 확실히 바뀌어가고 있는 것 같습니다.

◇이대호> 일단 증시에서는 설비 투자, 삼성전자가 설비 투자를 늘린다. 증설까지도 다시 한 번 시도하는 좋은 호황의 시기로 간다라고 하면 되게 좋아할 텐데 또 증시에서는 그걸 또 먼저 선반영하지 않습니까? 설비 투자할 것 같은데, 해외에서 한다는데 그러면 삼성도 하겠는데라고 하면서 또 주가는 관련주들과 다 옮겨붙게 되고요. 그런 국면까지도 지금 가고 있다고 보세요, 혹시?

◆김학균> 저는 이게 과거에 못 봤던 사이클이 아니고요. HBM이나 이런 거는 새로운 유형의 반도체 칩이라고 치더라도 나머지는 전통적으로 증산 설비 투자할 때 공급 과잉 우려 때문에 주가가 떨어지고. 그런데 설비 투자가 진행되는 시점에서 실적이 꺾이지 않거든요. 또 기업 입장에서도 설비 투자는 큰 돈이 들어가는 거기 때문에 가장 형편이 좋을 때 설비 투자를 하기 때문에 아직까지는 반도체 경기가 바닥에서 돌아서고 있는 쪽이기 때문에 그걸 얘기하는 건 조금 이릅니다마는 제 생각에는 최소한 앞으로 2년 이내에는 그런 국면이 올 텐데 그때는 어쨌든 반도체는 모두가 비관할 때 기회가 있는 것 같고요. 그건 감산이고. 또 모두가 낙관하고 설비 투자가 늘어날 때는 또 한 반도체 주식에 대한 매도 신호로 해석을 해야 되는데 조금 이른 얘기입니다마는 이번에도 그러지 않을까 그런 생각을 갖게 됩니다.

◇이대호> 그건 사이클이 있는 산업이다 보니까.

◆김학균> 그렇습니다.

◇이대호> 그리고 지난해, 그리고 올해 아주 초 까지만 하더라도 많은 증권사들에서 증시 전망을 할 때 한 2500선에서 사고 2700 가까워지면 좀 파는 전략. 이런 이야기들을 좀 했던 걸로 기억을 하는데요. 그런데 지금 2700을 또 강하게 넘어서다 보니까 조금씩은 전망이 달라지는 것 같더라고요.

◆김학균> 그런 것 같습니다. 제 생각에는 반도체가 좋아질 거다라는 기대는 많은 이들이 했던 것 같고 사실 많은 사람들이 동일하게 기대를 하는 시장이 대체로 반대로 움직이는 경우가 많았는데 이번에는 반도체가 다수 의견대로 가는 것 같고요. 작년 말에 전망했을 때와 지금 아주 달라진 거는 저는 밸류업 프로그램 같거든요. 이게 주식시장에 대해서 정말 돈을 앞으로 기업들이 어떻게 벌 거냐. 이거는 굉장히 불확실성이 큰데 밸류업이 주주 환원을 가지고 화두가 돼서 논의가 되다 보니까 일단 기업들이 가지고 있는 부를 주주들에게 얼마나 돌려줄 거냐. 이런 것과 관련된 논의가 1월 중순부터 본격적으로 진행이 되고 있고. 그래서 이게 시행이 될지 모르겠습니다마는 저는 뭐 역시 하나하나 100% 이게 우리 공동체의 가치로 보면 맞지 않을 수 있다고 생각은 드는데 적어도 주주들에게는 우호적으로. 주주들의 이해가 사회 전체의 이해와 저는 다를 수도 있다고 보지만 투자하는 사람들 입장에서 어쨌든 주주들의 이해가 중요한데 최근에 배당소득세를 분리과세로 하는 건 어떠냐. 아니면 기업들이 자사주를 소각하게 되면 조금 세제 감면 혜택을 주는 게 어떨 거냐. 이런 논의들이 벌어지고 있거든요. 그래서 이것 자체는 제 생각에는 주주들에게 굉장히 우호적인 변화니까 작년과 올해 봤을 때 제 생각의 첫 번째 변화는 밸류업인 것 같고 또 두 번째는 중국이 뭔가 경기 부양을 좀 하는 것 같습니다. 중국이 경기를 아주 띄우겠다 이런 건 아니지만 너무 떨어지는 것을 막는 정도의 경기 부양은 나오는데 또 중국도 지난 10년 동안 중국 경제를 한번 돌아보면 그 경기부양의 신호는 부동산에 또 경제적 자원을 넣는 겁니다. 그런데 우리가 지난 2월 이후로 중국의 대출 금리가 낮아진 것도 있지만 부동산에 대한 대출 규제가 완화가 된 것도 굉장히 중요한 사인인 것 같고요. 그렇게 본다 그러면 작년 말에 봤던 것보다는 밸류업과 중국 쪽에서 조금 기회가 있는 것 같고 밸류업은 조금 장기적인 호재인 것 같고 중국은 한 두 분기 내외의 짧은 호재가 될 것 같고요. 또 조금 나빠진 거는 미국의 금리죠. 미국이 작년 말과 금년 초만 하더라도 한 3월부터 금리 낮추기로, 낮춰서 연간 6회인데. 우리가 지난주였나요? FMC를 경험을 했는데 당연히 동결이고 연내 6회 금리 인하가 아니라 많아야 3회 정도니까 이런 기대치는 조금 후퇴한 것 같은데요. 뭐 전체적으로 보면 미국 금리와 관련된 요인보다는 다른 두 가지 요인이 밸류업, 그리고 또 반도체가 생각대로 좀 가시적인 호전이 있다라고 하는 게 어쨌든 악재보다는 조금 호재의 힘이 더 우세한 것 아닌가 그런 생각을 하게 됩니다.

◇이대호> 악재보다 호재의 힘이 우세해지는. 그리고 밸류업 프로그램, 코리아 디스카운트 현상을 좀 해소하기 위한 밸류업 프로그램도 이야기해 주셨는데. 오늘부터 한국거래소가 외국인 투자자, 특히 헤지펀드들, 엘리엇을 비롯한. 흔히들 대한민국 기업들의 경영권을 공격하는 것 아니냐. 이런 시선까지도 받았던 그런 헤지펀드들도 직접 만나서 밸류업 프로그램에 대한 의견을 듣는다 하더라고요. 많이 좀 달라진 거죠, 그 자세가?

◆김학균> 시장이라고 하는 게 예컨대 경영권을 과도하게 주주들이 공격을 해서 기업의 장기적인 가치가 저는 훼손되는 경우가 있을 수도 있다고 생각합니다. 주주들의 이해관계가 다서는 아니고. 특히 최근처럼 사람들이 주식을 너무 빨리 사고 파는. 사실 60년대만 하더라도 문헌 기록을 보면 우리나라는 주식 투자가 대중화되기 전이었지만 미국 같은 경우는 주식의 평균 보유 기간이 5년이 넘었거든요. 그러면 이건 뭐 장기적으로 중간에 주가 등락은 있겠지만 기업이 잘 돼야 그 기본적으로 주주도 돈을 버는 그런 구조였는데.

◇이대호> 그렇죠.

◆김학균> 지금은 1년에도 한 소유권이 한 회전율이 300% 이렇게 된다는 거 아닙니까?

◇이대호> 300%라고 하면.

◆김학균> 세 번 사고 파는.

◇이대호> 그렇죠. 본인이 갖고 있는 돈을 세 번 몽땅 사고 파는 쪽.

◆김학균> 그럼 내가 주주로서 가지고 있는 기간은 평균적으로 한 4개월 정도 되는 거니까 그 기간 동안에 기업이 배당이라도 많이 해 주면 좋은 거지 장기적인 주주 환원이나 이런 것과 관련해서는 사실은 굉장히 이해관계가 단기적일 수도 있거든요. 그래서 저는 요즘처럼 회전율이 높아진 주식을 짧게 사고 파는 주주들이 많아진 상황에서는 그들에게 휘둘리는 게 저는 장기적으로 꼭 기업 가치 제고에 도움이 안 될 수도 있다고 봅니다. 일본 같은 경우는 하도 주주들의 입김이 세지다 보니까 아예 자발적으로 상장 폐지를 하는 기업들도 막 나오고 있는 거거든요.

◇이대호> 그렇죠.

◆김학균> 그래서 저는 이게 시장판이라고 생각합니다. 시장이 아주 고귀하고 아주 실험실의 무균실처럼 나쁜 건 없고 밸류업이 좋은 것만 하고 이건 아니라고 봐요. 하다 보면 그런 아주 단기주의적인 기업들의 공격도 전 있을 거라고 보는데. 그렇다고 해서 한국이 그러면 지금 우리나라가 현실적으로 외국계 헤지펀드라든가 아니면 공격을 받아가지고 경영권이 넘어간 사례 없거든요.

◇이대호> 그렇죠.

◆김학균> 몇 번 그런 건 있었지만.

◇이대호> 위기는 있었습니다만.

◆김학균> 그래서 저는 그것마저도 시장에서 정말 주주들이 합리적인 의사결정을 내리는 거죠. 예컨대 저는 삼성전자는 배당을 너무 많이 한다고 생각합니다.

◇이대호> 그러세요?

◆김학균> 저는 삼성전자와 같은 이런 기업이, 어쨌든 상장된 회사가 주주들에게 뭔가 주주 환원을 하는 거는 그거는 저는 높이 평가받아야 된다고 봅니다. 다만 삼성전자는 ROE가 15%가 넘는 회사거든요. 재투자하면 그 정도 벌 수 있는 게 한국에 별로 없어요.

◇이대호> 자기 자본 이익률.

◆김학균> 그렇죠. 그러면 삼성전자 같은 기업은 당장 주주들에게 배당으로 돌려주거나 이렇게 하는 것보다 재투자를 해서 장기적으로 파이를 키우는 게 삼성전자 주식을 장기간 들고 있는 주주들에게는 주주 가치 극대화에 기여하는 거거든요.

◇이대호> 그러니까 많은 분들이 삼성전자에서 배당을 받아서 그 자본으로 15% 연간 수익률을 계속 올릴 수 있느냐보다 삼성전자가 그 돈으로 연간 15%의 수익을 올리는 게 훨씬 더 가능성이 높다라는 거죠.

◆김학균> 물론 주주 입장에서는 불확실한 세상에서 내 돈에 내 손에 현금 배당으로 당장 돈이 쥐어지는 그거를 폄하해서는 안 되겠지만 사회 전체적으로 보면 저는 삼성전자와 같은 기업은 또 대규모 설비 투자가 늘 필요한 기업이거든요.

◇이대호> 그렇죠.

◆김학균> 그런 거라고 그러면 주주 환원을 덜 해도 된다고 저는 보는데 이런 것들마저도 저는 주주들과 기업이 커뮤니케이션을 통해서 해결해야 된다고 보고요.

◇이대호> 이해를 시켜야죠.

◆김학균> 그럼요. 또 이 과정에서 저는 정말 파리들이 꼬일 수도 있다고 봅니다. 정말 단기주의적으로 기업의 어떤 그 알맹이만 쏙 빼놓고 장기적인 기업 가치 극대화를 못하게 하는 그런 파리들도 꼬일 수 있다고 생각하는데.

◇이대호> 그게 시장이니까요.

◆김학균> 이것 또한 시장입니다. 그렇게 본다 그러면 한국에서는 과연 어느 쪽의 결핍이 있었던가. 주주들에게 주식 사가지고 주주 환원을 안 하면서 주주 대접 안 해준 데 따른 결핍이 더 큰지. 어떻게 보면 우리가 생각할 수 있는 그 가상의 위험 때문에 이런 밸류업이라든가 큰 흐름을 되돌리는 게 맞는지라고 생각하면 저는 이것이 부작용이 정말 하나도 없어서가 아니라 그런 것도 있을 거라고 생각하고 그런 것마저도 주주들의 집단지성으로 저는 어느 정도 장기적인 어떤 기업 가치 제고를 위해서 의사결정을 모아야 된다고 생각하는데 저는 주주 환원을 덜 하는 데 따른 결핍이 한국은 훨씬 큰 시장이라고 봅니다. 그래서 더 나빠지기보다는 밸류업 프로그램이나 이런 것들이 진행이 되면서 한국은 좀 좋아질 수 있는 가능성이 큰 증시다라고 생각합니다.

◇이대호> 기본적으로는 주주 환원을 늘려야 하고 다만 그 세부적인 방법과 정도에 대해서는 그 기업의 상황, 현황, 그리고 경영 능력에 따라 또 달라져야 하는 거고요.

◆김학균> 기업들이 주주들에게 그냥 너희는 떠들어라 하는 것이 아니고요. 그 소명을 해야죠. 사실 저는 자사주 매입이나 배당이 선은 아니라고 봅니다. 그게 절대선은 아니고. 기업이 돈은 가지고 있는데 지주전환을 잘 안 해요. 그러면 이게 상장된 회사라 그러면 개인 회사가 아니고 주주들에게 이번에 우리가 배당을 못해서 미안하지만 이거는 우리가 다른 쪽에 투자해서 장기적으로 주주 가치를 극대화하겠습니다라고 하는 일종의 커뮤니케이션의 과정이 필요한데 과연 한국에서 그런 것들이 정말 잘 됐나. 주총 같은 거 하려고 그러면 하루에 다 몰잖아요.

◇이대호> 그렇죠.

◆김학균> 오히려 주주들의 얘기를 듣기보다는 그런 것들이 조금 기업 경영의 주주들을 약간 개처럼 대우했던 면도 분명히 있기 때문에.

◇이대호> 저기 지방 아주 멀리서 하는데 아침 8시에 주총을 한다고 하고.

◆김학균> 그래서 저는 비정상의 정상화를 좀 하는 과정들이 밸류업의 본질이라고 생각합니다.

◇이대호> 그렇습니다. 그래서 조금 더 주주와 함께 갈 수 있는 그런 증시 문화도 필요한 거고. 어찌 됐든 간에 이제 올해 어떻게 보면 첫걸음을 뗀 거니까요. 계속해서 우리가 또 관심을 갖고 지켜봐야 할 테고요. 아까 김종무 님도 그랬는데 신용으로 막 끌어다가 들어가서 차익 먹기 힘든 시장이다 이런 표현도 쓰셨는데 항상 증시가 좋아지면 신용융자라고 하는 빚 내서 투자하는 빚투가 많이 늘어납니다. 또 최근에도 또 많이 늘었다 하더라고요. 특히 반도체 쪽으로도 그렇고. 이런 현상은 어떻게 보시는지요? 그게 만약에 삼성전자라면 조금은 안전할 수 있다라고 봐야 하는지요?

◆김학균> 저는 그것이 태도의 문제라고 보는데요. 이게 빚투, 뭐 우리가 다 잘하려고 투자를 하는 건데 기본적으로 투자라고 하는 거는 저희가 지금 전체적으로 굉장히 좋은 얘기를 많이 했지만 투자는 좋은 거를 잘 고르는 선택이기도 하고요. 우리가 공부를 하고 어떤 종목을 살 때 종목에 대해서 공부하는 건 그런 거기도 하고요. 또 다른 측면에서는 내 생각대로 잘 안 됐을 때 그 어려운 시기를 잘 버텨내는 또 그런 게임이기도 하거든요. 그래서 투자라고 하는 건 저는 절대적으로 부자에게 유리한 게임인 것 같아요. 상황이 나빠지더라도 늘 돈이 있다 보니까 주식을 더 사거나 견딜 수 있는 거거든요. 그런 거라 그러면 저는 이 신용이라든가 증권회사에서 돈을 빌려서 주식을 사는 행위는 저는 저는 안 하는 게 좋은 거 아닌가 우리가 또 투자의 기회는 늘 있는 거고 또 단기적으로 빨리 가려고 하는 게 늘 투자에 있어서는 좀 뭔가 족쇄가 되거나 부메랑으로 돌아오는 경우가 많지 않았나. 내 생각대로 안 됐을 때 버틸 수 있는 돈으로 해야 저는 승률이 궁극적으로 높지 않은가 생각을 합니다.

◇이대호> 사실 증권사들에게 이 신용융자라는 비즈니스가 굉장히 효자 사업 아닙니까? 저리의 돈을 빌려와서 매우 고리의 거의 10% 이상의 돈을 빌려주니까요. 그런데 이 증권사에 계시는 김학균 센터장님이 신용융자는 가급적 안 하시는 게 좋다.

◆김학균> 저는 그렇게 뭐 생각합니다.

◇이대호> 좋습니다. 사실 어떤 분들도 그런 말씀해 주십니다. 말씀 해 주신 것처럼 좋은 것을 고르는 게임, 나쁜 것을 피하는 게임이기도 한데 좋은 것을 골라서 좋은 결과가 나올지 안 나올지는 사실은 잘 알 수 없지만 나쁜 것만큼은 내가 위험한 행동만 하지 않아도 어느 정도는 피할 수 있다.

◆김학균> 네, 그렇습니다.

◇이대호> 저도 그걸 또 믿기도 합니다. 그리고 미국 증시 한번 이야기를 해 볼까요? 최근에 화제가 됐던 종목이 하나 있습니다. 레딧이라고 해서 지난 아마 팬데믹 상 당시에 게임 스톱 사태라고 했었던 그 공매도 세력에 맞서서 어떻게 보면 미국의 개인 투자자들이 결집을 했던 그 핵심이 됐던 커뮤니티가 레딧이라는 사이트였죠. 그런데 여기가 최근에 상장을 했습니다.

◆김학균> 지난주에 상장했죠.

◇이대호> 네, 그러면서 우리나라 개인 투자자들도 레딧에 투자를 하고자 즉 공모주를 좀 받아보고자 IPO 청약을 했더라고요. 그런데 아까 민준기 님도 저희 게시판에 글을 올려주신 것 같은데 공모주대가 정말로 큰 돈을 들여서 청약을 했는데 한 주도 못 받았다. 내 주변 사람들이 미국 주식에 청약을 했는데 한 주도 다 못 받았더라 이러면서 논쟁이 시작됐더라고요. 이걸 좀 어떻게 봐야 될까요?

◆김학균> 우리나라는 어떻게 보면 공적인 일에 대한 약간의 아주 평등, 규칙 이런 것들이 오히려 굉장히 잘 되어 있는 것 같고요. 미국은 IPO를 할 때 기본적으로는 IPO는 증권회사가 상장하는 회사의 주식을 팔아주는 거거든요. 이를 테면 지금 IPO라고 하는 게 자금을 조달하는 거잖아요. 자금을 모으려고 상장하려고 하는 회사가 주식을 발행해서 동업자를 구하는 거고 그 중간에서 매개를 해 주는 게 증권사가 소위 말하는 IPO 업무를 하는 거죠. 증권사에서 ECM이라고 하는 Equity Capital Market이라고 하는 게 기업의 자금 조달을 해 주는 건데 미국의 경우는 그 중간에 있는 증권사들의 권한이 굉장히 강한 것 같아요. 주식을 배분할 때도 자기 증권사와 오래 거래한 고객들, 자기를 충성 고객들에게 좀 더 많이 주는 것 같고 그래서 아마 짐작컨데 책임도 많이 질 겁니다. 그 지분을 증권사가 고객들에게 팔지 못하면 자기들이 안아야 되고 그래서 그런 의무와 책임이 조금 더 강한 것 같고 그래서 한국보다는 주관사들이 굉장히 아주 모두가 오픈이 된 투명한 기준으로 하기보다는 증권사들의 재량이 더 강한 것 같고요. 그러다 보니까 우리와는 좀 주식을 배정받는 규칙이나 이런 게 좀 다른 것 같습니다.

◇이대호> 우리나라는 그 주관사가 증권신고서 나중에 발행이 얼마나 됐다라는 걸 밝힐 때 공시 안에다가 수요 예측할 때 가격대는 얼마에 몇 주가 어떻게 몰렸고 이런 것까지 세세하게 쓰도록 되어 있는데 특히 미국은 그걸 세세하게 밝히지는 않는다라고 하고 특히 우리나라의 경우에는 미국 주식을 청약 대행만 하다 보니까 그 중간 또 회사를 끼고 하다 보니까 구체적인 청약 또 IPO 관련된 그 배정과 관련된 정보를 또 투자자분들한테 세세하게 전달을 못하는가 보더라고요.

◆김학균> 네, 우리는 IPO 하게 되면 이건 어느 정도 균등 배정입니다. 아니면 비례 배정입니다. 이런 룰을 밝히는데 미국은 아무튼 주관사의 배분의 기준이 한국보다는 좀 재량권이 높은 것 같습니다.

◇이대호> 그들의 재량권이 많다라는 건 개인 투자자들에게는 조금 불만일 수도 있다.

◆김학균> 특히 해외 투자자들. 오랫동안 거래하지 않은 해외 투자자들에게는 좀 주식을 받는데 핸디캡이 될 수가 있겠죠.

◇이대호> 그래서 대한민국 금융시장은 오히려 개인 투자자분들에게 조금 더 기회를 많이 드리는 게 현실이고 미국은 그냥 자본주의의 그냥 극치로 가는 거고요.

◆김학균> 좀 그런 면이 있는 것 같습니다.

◇이대호> 다릅니다. 그런데 레딧 같은 경우에 보니까 역시나 많이 또 주목을 받았는데 상장 초반에 변동성이 또 엄청나더라고요.

◆김학균> 미국은 가격 변동 폭이 없으니까요.

◇이대호> 상한가, 하한가 제한폭이 없죠.

◆김학균> 예, 그래서 50% 가까이 전날 오르기도 하고 또 그다음 날은 10% 가까이 떨어지기도 하고 진폭이 굉장히 큽니다. 그래도 시가총액이 한 10조 원 정도 되니까요. 아직 돈을 버는 회사는 아닌데 그러다 보니까 어쨌든 싼 주식은 아닌 것 같습니다.

◇이대호> 시총은 10조 원. 그런데 아직 흑자는 못 내는 회사. 그런데 여기가 AI 또 샘 알트먼이 투자한 회사다 이러면서 굉장히 주목을 받는 거잖아요.

◆김학균> 3대 주주죠. 그런데 말씀하신 것처럼 이게 일종의 SNS에 플랫폼인데 과거 인터넷 포털 때부터 이 사람들이 많이 몰려 있는 플랫폼이 어떻게 돈이 되느냐 여기에 대해서는 상당히 좀 계속 도전들이 있었던 것 같아요. 물론 구글이나 이런 회사처럼 구글의 모회사 알파벳이 상장돼 있죠. 성공적으로 한 기업도 있지만 많이 모인 기업들에서 어떻게 수익 모델을 만들 거냐. 이런 것들이 굉장히 좀 이슈가 되는 것 같고 그래서 저는 플랫폼 자체의 기업도 틀림없이 대박을 칠 수, 그런 기업이 나올 수 있겠지만 예전에 미국의 19세기에 캘리포니아에서 금광이 발견됐을 때 많은 사람들이 그야말로 골드러시가 있지 않았습니까? 그때 돈을 벌었던 사람들은 금을 캔 사람이라기보다 이 청바지 판 사람들 아니에요. 청바지 판 사람들이 부자가 됐다는 거 아닙니까.

◇이대호> 청바지, 곡괭이, 천막.

◆김학균> 그러니까 그런 것들이 저는 엔비디아도 본질적으로는 청바지 파는 데죠. 그런 비즈니스를 하는 데 기반이 되는 일종의 인프라를 파는 회사들 아닙니까? 뭐 반도체라든가 그래서 저는 틀림없이 이 AI라든가 아니면 이런 데이터가 주는 어떤 큰 힘이 있을 거고 제가 가늠하지 못하는 쪽에서 큰 성취를 하는 기업이 나올 수도 있겠지만 이것 자체가 그런 류의 비즈니스는 지난 20년 동안 생각해 보면 굉장히 위험도 컸던 것 같고요. 그래서 주변 쪽에서 좀 기회들이 많이 마련되지 않을까 저는 그런 생각을 갖고 있습니다.

◇이대호> 오히려 주변국에서 기회가 될 수 있다고요.

◆김학균> 이를 테면 뭐 반도체라든가 그걸 구현하는 하드웨어 요인을 만드는 예전에 청바지 회사 같은 기능들을 반도체 회사들이 하는 거 아닌가라는 생각이 듭니다.

◇이대호> 어떤 인프라 측면에서요?

◆김학균> 네, 그렇죠.

◇이대호> 미국 이야기 나온 김에 뉴욕증시 좀 이야기를 해 볼까요? 지난주에도 거의 S&P500, 나스닥, 다우존스가 2~3% 가까이 다 뛰었습니다. 나스닥은 주 후반에 계속해서 또 사상 최고치를 경신을 했고요. 그러면서 월가에서도 미국 증시에 대한 전망치가 계속 상향 조정이 되고 있더라고요. 이런 흐름은 어떻게 보세요?

◆김학균> 이제 한국이나 미국이나 주가가 올라가게 되면 눈높이가 높아지는 거는 비슷한 반응의 기재 같아요. 그런데 저는 미국을 보면 조금 걱정이 되는 것 중에 하나가 올해 전체적으로 보면 미국 쪽에서 문제가 생기지 않을까라는 생각을 하는데 일단 물가가 너무 높고요. 또 시장이 모든 것에 대해서 좀 호재로 인식을 하는 것 같습니다. 지난주 FOMC도 그랬거든요. 어쨌든 6월 정도에는 금리를 낮출 가능성이 높은데 그래도 낮출 거야라는 쪽의 반응을 했습니다. 그러면 미국이 금리를 좀 추세적으로 낮출 거라고 생각을 하면 달러가 좀 약해져야 되겠죠. 그런데 지금 원달러 환율은 1340원대 갔어요.

◇이대호> 이제 40원대까지. 원화 약세 달러.

◆김학균> 그러니까 지금 외환시장에서 보는 시각과 또 주식을 사고 파는 사람들의 마인드가 조금 다른 거죠. 외환시장에서는 금리가 그렇게 많이 안 떨어질 것 같은데라는 생각을 하는 거고 주식시장에서는 어차피 낮출 거 아니야라는 쪽인 건데 그래서 저는 미국은 인플레이션도 잘 안 잡히고 또 본질적으로는 경제가 너무 뜨겁다 보니까 그래서 경기가 좋으니까 미국 주식이 올라간다 정당한데요. 그런데 지금 상업용 부동산이나 이런 것도 그렇지만은 경제가 너무 좋아서 금리를 쉽게 못 낮추는 상황이 된다 그러면 그 경제에 뭔가 부채를 이용해서 비즈니스를 했던 쪽 중에서 뭔가 계속 멍이 드는 쪽이 있을 거거든요. 그래서 저는 미국이 지금처럼 경기가 너무 좋기보다는 그야말로 좀 소프트랜딩을 하면서 연착륙하면서 연준이 금리를 좀 낮출 수 있는 환경이 만들어져야 되는데 전체적으로 보면 어쨌든 미국의 금융 환경이 너무 타이트하다. 이런 것들이 올해 전체적으로 보면 저는 좀 걱정인 것 같고 미국도 그런 점에서 보면 주식시장이 계속 좋은 것들만 보는 거 아닌가 라는 생각은 듭니다.

◇이대호> 그러게요. 그리고 그 연준 위원 중에서 대표적인 비둘기파 있지 않았습니까? 애틀란타 연은 총재. 라파엘 보스틱. 그런데 이분이 연설 이번 주에 또 한다고 하는데요. 그런데 이분이 한 말이 최근에 금리가 올해 한 차례만 낮아질 수 있다라고 이야기를 했어요. 그런데 비둘기파인데 굉장히 매파적인 발언을 한 건데 이거는 본인이 그래야 한다라는 당위론인지 아니면 그렇게 전망이 된다라는 건지 이 해석은 좀 어떻게 보세요?

◆김학균> 연준 의원들의 견해도 이걸 집단적으로 볼 수 있는 게 3, 6, 9, 12월에 FOMC가 끝나고 발표되는 점도표죠. FOMC 멤버들이 앞으로 금리가 어떻게 될 거 같아요라는 걸 각각이 찍는 거 아닙니까? 그런데 이 점도표도 한 3개월에 한 번씩 바뀌니.

◇이대호> 추정을 하죠.

◆김학균> 예, 그런 전망이라는 것도 매우 가변적인 거긴 한데 제 생각에는 본질적으로 미국 경제에 대한 경제가 너무 뜨겁다라고 하는 생각들을 하는 것 같습니다. 어떻게 보면 이게 미국 경제가 중력을 잃은 거죠. 올해 성장률 전망치도 2%가 넘는 걸로 전망이 되니까 올해 뭐 까딱하면 작년에도 미국 성장률이 한국보다 높았죠. 그런데 올해도 지금 미국 성장률 전망치가 한국 정도 수준이거든요. 2.1% 이렇게 되니까 경기가 너무 뜨거우니까 이게 인플레이션이 쉽게 잡힐 거냐라는 걱정들이 그런 전망이 약간의 매파적인 여러 가지 전망들 안에 녹아들어 있다라고 생각이 듭니다.

◇이대호> 그런데 대표적인 미국의 소비주 몇 가지 좀 살펴보면 나이키, 룰루레몬 빼놓고 얘기할 수가 없는데요. 그런데 지난주에, 지난주 후반에 나이키, 룰루레몬 주가가 급락을 했습니다. 당장 지난 최근의 실적은 시장 예상치에 어느 정도 부합을 했는데 어떤 일이 있었던 겁니까? 앞으로 미국의 소비 시장이 좀 안 좋아질 거라는 뭔가 예시일까요? 어떻게 보세요?

◆김학균> 실은 나이키나 룰루레몬 같은 경우도 가이던스가 최근 한 1년 정도 놓고 보면 굉장히 좀 경계감을 갖고 얘기들이 많이 나왔거든요. 이게 어떻게 보면 미국 경제에 대한 일종의 그것이 연착륙이건 경착륙이건 금리를 올리게 되면 결국 소비가 위축이 될 거다라고 하는 나름 과거의 패턴에서 기인한 전망이었다고 생각하는데.

◇이대호> 가이던스라는 건 자기 회사가 스스로 바라보는 매출이라는 이런 전망이죠.

◆김학균> 애널리스트들도 있지만 그 회사 내부자들은 그 기업에 대해서 가장 더 잘 아니까 대략 앞으로의 경영 전망을 아주 딱 집어서 하는 건 아니지만 대체로 매출은 어느 정도 범위가 될 것 같아요. 이렇게 얘기를 하는데 그런데 작년을 회고해 보면 걱정은 많았지만 실적은 좋았습니다. 그래서 룰루레몬 같은 경우는 작년도에 주가가 한 60% 정도 연간 올랐거든요. 그러니까 제 생각에는 아주 개별 기업 차원에서의 아주 디테일한 게 나쁠 거예요라는 것보다는 통상적인 둔화에 대한 경고였던 것 같은데 이번 분기가 안 좋고 앞으로가 나빠질 거야라고 하는 거는 안 좋은 전조가 이미 나온 거니까 나름 미래에 대한 전망이 좀 나름 설득력을 가질 수 있을 텐데 기업의 전망에 대해서 제가 다르게 볼 수 있습니다라고 얘기하는 게 조금 우스꽝스럽긴 하지만 미국의 소비 기업들은 지난 1년을 회고해 보면 생각보다 매출이나 이익이 안 줄었기 때문에요. 이것 또한 제 생각에는 한번 좀 관심 있게 지켜볼 만한 변수인 것 같습니다. 이 기업뿐만 아니라 많은 이코노미스트들도 긴축을 하니까 경기가 나쁠 거다라고 생각했는데 경제가 안 나빠졌거든요. 올해 성장률 전망치도 한 3개월 전에는 2024년에 미국의 GDP 성장률이 1%가 안 될 거야라는 게 중론이었거든요. 그런데 이 전망치가 2.1%가 됐으니까 미국 소비는 걱정은 많았지만 생각보다 안 나빴던 것 같고요. 다만 주가는 작년에 많이 올랐기 때문에 앞으로 좋아질 거를 어디까지 반영하고 있느냐 이건 또 다른 차원의 문제인데요. 아무튼 미국 경제는 생각보다는 계속 좋았던 게 지난 한 3년 동안의 모습이니까 올해는 어떻게 될지 저도 참 궁금하긴 합니다.

◇이대호> 이들 대표적인 소비주 기업의 주가가 과연 선행적인 역할을 하는지 아니면 나중에 전망을 또 달리하게 될지는 좀 더 계속해서 지켜봐야겠네요. 일본 이야기를 좀 해 볼게요. 일본 증시가 최근에 앞에서 말씀하신 것처럼 1989년에 최고점을 넘어섰고 지금 4만 엔. 4만 포인트도 또 넘어선 상황인데 잠깐 조정받다 또 올랐더라고요. 그런데 지난주에 큰 뉴스가 있었습니다. 17년 만에 마이너스 금리를 넘어섰죠. 마이너스 금리를 깨고 마이너스 0.1%의 기준금리를 0에서 0.1%로 바꿨는데 그런데 그 이후에 엔화가 강세로 간 게 아니라 엔화가 여전히 약세입니다. 오히려 엔화 약세가 더 심해졌어요. 금리를 올렸는데. 이건 어떻게 해석을 해야 됩니까?

◆김학균> 이건 앞으로, 앞으로 일본 중앙은행이 아주 공격적으로 좀 못할 거다라고 하는 생각이 좀 있는 것 같고 또 한 측면에서 봐야 될 거는 미국 연준의 금리에 대한 여러 가지 전망들이 미국 연준이 생각보다 금리를 많이 안 낮출 거야라는 것도 환율에 영향을 준 것 같은데요. 그런데 어쨌든 일본은행이, 일본 중앙은행인 일본은행이 나름의 결기를 보여줬지만 금융시장이 조금 냉소적인 것 같아요. 또 일본 은행이 은행의 코멘트도 굉장히 조심스러웠는데 왜냐하면 일본이 소위 잃어버린 30년을 겪으면서 몇 차례 실기가 있었습니다. 89년부터 주가도 떨어지고 또 부동산 가격도 떨어지고 슬슬 뭔가 이것이 순환적인 하강이 아니라 뭔가 좀 과거에 못 봤던 사이클이다라고 하는 사람들이 느낄 때 90년대 중반에 이때는 관료들이죠. 소비세를 우리나라 부가가치세격인 소비세를 그냥 올려버렸습니다. 이제 그러면서 경기가 한 번 가라앉았던 적이 90년대 중반의 경험이고요. 또 2000년대 초부터 일본이 금리가 거의 제로가 되다 보니까 양적 완화라는 걸 합니다. 그런데 2005년, 6년에는 일본도 경기가 괜찮았어요. 중국 덕을 보고 하면서 그때 양적 완화를 일본 중앙은행이 해제를 했죠. 양적 완화를 풀면서 공교롭게도 그 직후에 미국의 금융위기와 맞물리면서 디플레이션이 한 번 더 깊어졌거든요. 그래서 일본 중앙은행 입장에서도 뭔가 정상화를 하는데 통상 중앙은행의 통화정책이 바뀌면 연속성을 가지거든요. 금리를 올릴 때도 추세적으로 계속 올리고 떨어질 때도 계속 떨어뜨리는데 이번에 코멘트에서도 뭔가 정상화에 대한 결기를 보여주기보다는 굉장히 조심스러웠거든요. 그래서 지금 외환시장에서 나타나는 엔이 약해지고 사실 원도 약하잖아요. 이건 미국의 영향이 분명히 있고요. 미국이 금리를 생각보다 많이 안 내리다 보니까 달러가 강한 측면이 있는 것 같고 일본은 일본 은행의 통화정책 정상화가 결기를 가지고 진행이 되겠어라는 정도의 약간의 그런 어떤 전망이 투영돼 있다고 봐야 되지 싶습니다.

◇이대호> 미국은 생각보다 금리를 많이 안 내릴 것 같고 일본은 생각보다 금리를 많이 못 올릴 것 같고 그러면서 달러는 강세, 엔화는 약세 이런 식으로요. 또 여기서 파생되는 궁금증 하나가 엔 캐리 트레이드 아닙니까? 일본에서는 원체 금리가 싸니까 그 돈 가지고 해외에 많이 투자를 하는데 그게 다시 일본으로 복귀하는 것 아니냐라는 의문들을 항상 따라붙게 되는데요. 아직 그걸 걱정할 정도는 그럼 아닐까요? 어떻게 보세요?

◆김학균> 오히려 일본은 지금 엔저를 많이 좀 누린 것 같거든요. 제가 어쨌든 아베노믹스라는 걸 하면서 일본 중앙은행이 공격적으로 돈을 풀었는데 그 과정에서 어쨌든 엔화가 약해진다고 하는 게 지금 인플레가 문제가 되긴 하잖아요. 자국 통화가 약하게 되면 수입 물가가 높아지면서 자국 물가가 높아지는데 일본은 실은 지금 인플레로 몇 년 고생했지만 디플레로 고생하면서 인플레를 구조화시켜야 될 나라거든요. 그런 물가를 바라보는 관점도 다른 나라보다 좀 다를 수 있다고 봐요. 우리나 미국은 물가를 많이 낮춰야 될 당위성이 존재한다 그러면 일본은 그러다가 다시 또 디플레로 가는 거 아니야라고 생각할 수도 있거든요. 20년 동안 고생한 나라이기 때문에 그렇기 때문에 BOJ가 일본 은행이 시장이 생각하는 것보다는 굉장히 좀 완만하게 덜 공격적으로 움직일 가능성이 저는 있다고 봅니다.

◇이대호> 같은 3%대의 소비자 물가 지수 상승률을 보더라도 우리는 저거 빨리 낮춰야 되는데 이건데 일본은 좀 우리 살 만하다 이럴 수도 있는 거고요. 같은 3%지만 보는 관점은 다를 수 있다.

◆김학균> 그렇게 봅니다.

◇이대호> 오늘 신영증권 리서치센터의 김학균 센터장님과 함께했습니다. 고맙습니다.

◆김학균> 감사합니다.

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