[마켓인]이마트, 경영지표 ‘비우량급’ 추락…신용등급 하향 되나

현금창출 관련 지표 악화 뚜렷…AA보다 낮아
EBITDA 마진율·이자보상 배율, BBB·A에 해당
신용등급 전망 부정적…중기 하향 가능성 높아

이 기사는 2024년02월06일 18시05분에 마켓인 프리미엄 콘텐츠로 선공개 되었습니다.

[이데일리 마켓in 이건엄 기자] 이마트(139480) 신용등급 하향 가능성이 점차 높아지고 있다. 상각전영업이익(EBITDA) 마진율과 차입금 의존도 등 비롯한 주요 경영지표들이 ‘비우량급’으로 떨어진데다 전망마저 불투명하기 때문이다. 이마트의 회사채 만기 도래액이 올해에만 5000억원에 달한다는 점에서 향후 자금 조달 과정에서 이자 비용 상승 등 부정적 요인으로 작용할 것으로 전망된다.

이마트 매장 전경. (사진=이마트)

AA 기준 미달…개선 여력 제한적

6일 신용평가업계에 따르면 이마트의 신용등급 하향 가능성이 높게 점쳐지고 있다. 현금창출력과 재무건전성 등을 고려했을 때 단기간 내에 개선될 가능성이 낮다는 판단에서다. 현재 신용평가 3사 모두 이마트의 선순위 회사채 신용등급을 ‘AA’로 평가하고 있다.

실제 이마트의 경우 현금창출력에 기반한 EBITDA 관련 지표들이 모두 현재 신용등급 대비 낮은 수준을 기록하고 있다. 통상 신용평가사들은 유통소매업종의 신용등급을 판단할 때 △EBITDA를 총 매출로 나눈 EBITDA 마진율과 △차입금이 현금창출력의 몇 배에 해당하는 지를 나타내는 순차입금/EBITDA △EBITDA를 총금융비용으로 나눈 EBITDA 이자보상배율을 주요 KMI로 삼는다.

KMI는 ‘키 모니터링 인디케이터(Key Monitoring Indicator)’의 약자로 신용등급의 상·하향 기준을 정하는 데 있어 기준이 되는 정성적, 정량적 변동요인을 뜻한다.

지난해 3분기 기준 이마트의 EBITDA 마진율과 순차입금/EBITDA, EBITDA 이자보상배율은 순서대로 5.6%, 7.2배, 4배를 기록했다. 신용평가사들의 방법론에 따르면 이는 순서대로 ‘BBB’, ‘BBB’, ‘A’에 해당하는 수치다. 현재 이마트의 신용등급이 AA라는 점을 고려하면 하향 가능성이 매우 높다고 볼 수 있다.

이미 이마트는 신용평가 3사로부터 신용등급 전망을 부정적으로 평가 받으며 등급 하향에 대한 불안감이 높은 상황이다. 앞서 한국기업평가와 한국신용평가, NICE신용평가는 지난해 12월 이마트의 신용등급 전망을 기존 ‘AA(안정적)’에서 ‘AA(부정적)’으로 하향 조정한 바 있다. ‘부정적’ 등급 전망은 중기적으로 신용등급 하향 가능성이 커졌음을 의미한다.

이마트가 신용등급 하향 조정을 받게 되면 AA에서 A+로 한 단계 내려갈 가능성이 높다. 채권시장에서 A+부터 비우량채로 분류한다는 점에서 자금조달 난이도가 이전 대비 크게 높아질 수밖에 없다. 비우량채는 우량채 대비 채무 상환 확실성이 떨어지는 만큼 조달금리와 미매각 가능성 모두 높아지기 때문이다.

올해 만기가 도래하는 이마트의 회사채 규모는 총 4400억원이다. 표면 금리가 1.422~1.804%로 비교적 낮은 수준에서 형성하고 있다는 점을 고려하면 향후 차환에 따른 이자 비용 상승이 예상되는 부분이다.

한국기업평가 유통소매업 평가방법론에 명시돼 있는 신용등급간 매핑 기준. (표=한국기업평가)

비우량 등급 하향 시 이자 부담 확대

문제는 이마트의 현금창출력과 재무건전성이 단기간 내에 개선되기 힘들다는 점이다. 대규모 투자에 따른 재무부담 가중과 이커머스 성과가 지연되면서 개선 여력 역시 제한적이라는 평가다. 이마트가 신용등급 유지 최소 조건을 충족시키지 못하고 있다는 점에서 우려가 커질 수밖에 없는 대목이다.

실제 이마트는 지난 2021년 지마켓, W컨셉코리아, SK 야구단, SCK컴퍼니 지분을 3조9000억원가량에 인수했다. 지난해에는 미국 와이너리를 약 3000억원에 매입했다. 즉 4조원이 넘는 천문학적 규모의 자금을 인수·합병(M&A)에 활용한 것이다. 여기에 오프라인 점포 투자와 조선호텔앤리조트 사업장 매입, SSG닷컴 물류센터 건설 등 자본적 지출도 1조원대로 확대되며 잉여현금 적자가 발생했다.

이 영향으로 지난 2020년 말 4조3000억원 수준이었던 이마트의 순차입금은 올해 9월 말 기준 9조2000억원으로 2배 이상 튀어 올랐다. 같은 기간 부채비율은 112.8%에서 150.5%로, 차입금의존도는 27.7%에서 34.1%로 악화했다.

최한승 한국기업평가 실장은 “대규모 투자에 따른 차입금 급증으로 차입금의존도가 하향변동요인을 충족하고 있다”며 “30%대의 차입금의존도와 5~6배 수준의 순차입금/EBITDA 지표가 지속될 가능성이 높다”고 설명했다.

한편 이마트의 주가순자산비율은(PBR)은 지난해 9월 말 기준 0.17로 1보다 낮다. PBR은 주가가 그 회사의 한 주당 순자산의 몇 배인가를 나타내는 지표로 회사에 대한 가치 평가가 적절한지를 판단하는 데 사용된다. PBR이 1보다 낮으면 회사 가치가 저평가 됐다고 볼 수 있다.

이건엄 (leeku@edaily.co.kr)