'닥터둠'이 "한국 주식 더 사라"고 말하는 이유 [이코노밋 l 김영익 교수의 경제분석①]

-선행지수 등 각종 지표상 하반기 경기 반등 예상, 특히 한국 주식시장 전망 밝아 -중국 리오프닝 효과 반영까지 시간 걸려, 4분기부터 부분적으로 효과 나타날 것 -가계부채로 인한 위기 가능성 낮아, 오히려 장기 저성장 국면 진입한 게 더 문제 -내년엔 금리 떨어지게 될 것, 은행 예금만으로 노후 대비 불가능, 주식 투자해야 -삼성전자 등 반도체 관련주 투자 유망, 단기 조정 시 추가 매수 고려 ■ 진행 : 이윤석 기자 ■ 출연 : 김영익 서강대 경제대학원 교수
▷이윤석 기자 : 이코노밋, 오늘은 서강대 경제대학원 김영익 교수님 모셨습니다. 교수님 안녕하세요.

▶김영익 교수 : 안녕하십니까.

▷이윤석 기자 : 교수님 한국의 닥터 둠으로 유명하시잖아요. 그런데 최근 한국 증시에 대해서 긍정적인 발언을 계속하고 계십니다. 지금도 유효한 건가요?

▶김영익 교수 : 예 그렇습니다. 제가 여러 가지 데이터를 분석했는데요. 주가가 경제 변수에서 과대평가 됐을 때는 좀 비중 줄이시라, 그런데 지금 여러 가지로 평가해 보니까 주가가 좀 올랐지만, 아직도 저평가에 있습니다. 그래서 올해는 주식 비중 좀 늘리시라고, 계속 말씀을 드리고 있는데 지금도 같은 견해입니다.

▷이윤석 기자 : 구체적으로 최근 방송에서 말씀하셨던 게 OECD 경기 선행지수 데이터를 근거로 해서 우리나라 경제뿐 아니라 세계 경제가 더 나아질 것으로 전망된다고 말씀해 주셨거든요.

▶김영익 교수 : 제가 우리 경제나 세계 경제를 볼 때 그리고 주가지수를 볼 때, OCED에서 발표하는 선행지수가 국가별로 있고요. 우리나라 선행지수도 발표하거든요. 그런데 그게 2021년 5월이 정점이었어요. 그리고 꺾이고 주가도 3300 갔다가 2135로 떨어졌죠. 그걸 제가 작년부터 아마 3~4월이 저점일 것이다, 이렇게 전망했는데요. OECD가 발표될 때마다 조금씩 수정을 합니다.

그런데 이번 6월 데이터 발표한 거 보니까 지난 2월이 저점이 나와버렸어요. 그리고 4개월 연속 증가했거든요. 선행지수가 증가한다는 것은 현재의 경기는 나쁘지만 앞으로 6개월, 9개월 후에는 경기가 좀 회복될 것이다. 그래서 이런 걸 보고 제가 올해는 주식 비중 늘리십시오. 이렇게 말씀을 드렸던 겁니다.

▷이윤석 기자 : 저희 시청자들 중에 이 내용을 잘 모르시는 분들도 계실 수 있거든요. 경기 선행지수라는 거, 그러니까 앞으로 경기가 어떻게 될 것이라는 일종의 예측 지수인 거잖아요. 이게 어떤 식으로 조사가 되는 건가요?

▶김영익 교수 : OECD에서 발표하고요. 우리나라 통계청에서도 발표하는데 물론 구성 요소는 조금 달라요. 근데 OECD나 우리나라나 공통적으로 선행지수에 들어간 게 코스피라는 주가지수가 들어있고요. 그다음에 장단기 금리차, 경제심리지수, 재고율지수, 수출입물가지수 이런 것들이 경기에 선행하거든요. 그래서 6개 혹은 7개 경제 변수에다 변동성을 고려해서 가중치를 두어서 지수를 하나 만듭니다. 그런데 이런 것들이 경기에 선행한다는 겁니다.

▷이윤석 기자 : 여러모로 상황이 좋지 않다는 분석을 내놓는 경제학자들도 많이 있거든요. 그래서 교수님의 발언이나 분석이 특히나 더 주목받는 것 같은데요. 대표적으로 무역수지가 상황이 조금씩 나아지고 있는 것 같긴 하지만, 여전히 곳곳에서 우려스러운 모습도 보이고 있거든요.

▶김영익 교수 : 그렇죠. 지난 6월 우리나라 무역수지가 15개월 적자가 나다가 흑자로 돌아섰는데요. 완전히 흑자로 돌아선 것 같지는 않습니다. 아마 7, 8월에 다시 적자가 날 것 같습니다. 그만큼 아직 세계 경제가 좋지 않은데요. 그런데 저는 4분기에는 물론 기저 효과도 있지만, 특히 그동안 중국 경제가 정말 어려웠거든요. 그래서 중국의 리오프닝 효과가 4분기에는 부분적으로 나타나리라 보고 있어요.

그리고 아세안 쪽으로도 작년, 올해 수출이 별로 안 좋았는데 아세안 경제가 지속적으로 6~7% 성장하거든요. 그쪽으로 수출이 증가하면서 4분기에는 수출이 전년 동기 대비 플러스로 돌아서고 무역수지도 흑자를 이룰 것이다, 그렇게 전망하고 있습니다.

그런데 우리 경제의 수출이 중요한 이유는요 우리 GDP에서 수출이 차지하는 비중이 45%나 돼요. 그리고 우리 코스피가 여러 가지 경제 변수하고 같이 움직이는데요. 가장 상관계수가 높은 게 일평균 수출 금액입니다. 상관계수가 0.86이나 됩니다. 우리 코스피하고 상관지수가 그렇게 높은 경제 변수가 없거든요. 유일하게 일평균 수출 금액이에요. 그만큼 우리 경제나 주가에서 수출이 중요하기 때문에 앞으로 수출 전망을 어떻게 하느냐에 따라서 우리 경제 성장도 달리 전망할 수 있고 주가도 달리 전망할 수가 있는 거죠.

그런데 저는 4분기에는 무역수지가 수출이 약간 플러스로 이동하면서 흑자일 거라고 생각을 하고요 수출이 증가세로 돌아서면서 주식시장에는 긍정적일 거라고 생각합니다. 물론 최근에 주가가 올랐다고 조정을 보이고 있습니다만, 저는 4분기에 다시 오르리라고 보고 있습니다.

▷이윤석 기자 : 교수님 중국의 리오프닝 얘기 주셨는데요. 사실 중국의 리오프닝 전만 해도 리오프닝만 하면 엄청나게 좋아질 것 같은 장밋빛 전망이 많았잖아요. 근데 막상 오픈하고 나도 여전히 별다른 긍정적인 모습은 못 보여주는 것 같고, 심지어 중국 내부 경기도 그렇고 여러모로 좀 우려스러운 모습들이 많이 보이는 것 같은데 이게 나아지는 건가요?

▶김영익 교수 : 기대가 너무 컸던 것 같아요. 그런데 경제 변수라는 거는 리오프닝 한다고 바로 효과가 나타난 거 아니에요. 예를 들어서 미국이나 우리나라나 금리를 올렸어도 그게 시차를 두고 소비에 미치는 거거든요. 예를 들어서 우리나라는 금리를 올렸으면 제가 시차 효과 비교해 보니까 한 12개월 정도의 소비 투자에 가장 큰 영향을 미치고요.

미국도 연준이 금리를 많이 올렸는데 그 시차 효과가 언제 얼마나 나타날지 잘 모르겠다 그러는데요. 제가 분석해 보니까 한 12개월, 18개월 정도 시차를 두고 소비에 많은 영향을 미치거든요. 모든 경제 변수라는 거는 즉각적으로 변한 게 아니라 서서히 변한다는 거죠.
그래서 저는 중국의 리오프닝 효과가 지금 당장은 안 나타나지만, 중국 1인당 국민소득이 1만 달러를 2019년에 돌파했거든요. 그 사람들이 아마 올 4분기부터는 소비를 어느 정도 늘리리라 보고 있습니다. 4분기에는 부분적으로 나타나리라고 보는데요.

물론 중국 경제가 과거처럼 고성장하는 시대는 지났어요. 중국은 미국이 2008년에 어려웠을 때도 9% 10% 성장하면서 중국만이 자본주의를 구제한다 이런 진단까지 나왔습니다만, 성장 과정에서 중국 기업 부채가 너무 많이 늘어났어요. 기업 구조조정을 해야 하거든요. 그 구조조정을 아직 못하고 있습니다.

그래서 중국이 과거처럼 고성장하는 시대는 지났는데요. 이제 잘해야 4~5% 성장할 텐데, 사이클상으로 보면 4분기에는 소비가 증가할 거라는 겁니다. 그리고 아까 OECD 각국의 선행지수 말씀드렸습니다마는 큰 국가별 선행지수 보면요, 중국 선행지수가 제일 빨리 저점을 치고 올라오고 있어요. 그런 걸 보면 아마 4분기에는 중국 소비가 늘어나면서 중국 경제가 5% 이상 성장하면서 우리 수출도 좀 늘어날 수 있다고 보고 있습니다.

▷이윤석 기자 : 한국 경제를 부정적으로 전망하는 사람들이 많이 얘기하는 게 가계부채 문제를 꼽고 있잖아요. 많은 전문가들이 너무 위험한 수준이라고 얘기하는데 교수님께서는 최근에 가계부채가 물론 높은 수준이긴 하지만 잘 조정이 되고 있는 것으로 보인다고 말씀을 해 주셨었더라고요.

▶김영익 교수 : 잘 조정되는 것보다도 위험하기는 위험하죠. 우리 가계부채가 GDP 대비 105%까지 올라갔다가 1분기 보니까 103%로 약간 줄어들었는데요. 세계에서 GDP 대비 가계부채가 100% 넘는 나라는 별로 없거든요.

그런데 제가 말씀드리는 건 가계부채가 이렇게 높다고 당장 위기가 오지는 않는다는 겁니다. 97년 외환위기 때는 우리 대기업들이 부실해졌거든요. 기업 하나가 망가지면 수조 원씩 부실이 생기는 거예요. 그런데 가계는 너무 다양합니다. 그래서 가계부채가 많다고 당장 위기가 오는 건 아닌데요.

물론 소비가 줄어들 수밖에 없죠. 예를 들어서 우리 가구가 한 달에 100만 원을 벌면요, 40만 원을 금융회사에 원금 갚고 이자 갚아야 돼요. 60만 원밖에 쓸 수가 없죠. 그래서 소비 중심으로 저성장을 할 수밖에 없는 상황인데 가계부채가 온다고 당장 위기가 오는 거 아니고요.

제가 그래도 긍정적으로 보는 것은 최근 3년 동안 매년 가계 잉여가 서서히 늘어나고 있어요. 2020년에는 207조 그러니까 우리 가계가 금융회사에 저축한 돈이 빌려 쓴 돈보다 207조가 많았었다는 겁니다. 작년에는 좀 줄어들었지만 183조 원이나 되거든요. 작년에 우리 가계가 금융회사에 저축한 돈이 빌려 쓴 돈보다 183조나 많다는 거죠.

그래서 가계부채가 절대적으로 많지만 그래도 우리 가계가 조금 구조조정을 해가고 있구나. 그래서 가계부채가 높다고 저는 위기가 오는 건 아니라고 생각합니다. 단지 소비가 줄어들면서 우리 경제가 구조적으로, 장기적으로 저성장으로 가는 게 문제다 그렇게 보고 있습니다.

▷이윤석 기자 : 오히려 저성장 국면에 들어선 게 더 문제라는 말씀이신 거죠.

▶김영익 교수 : 네 이게 오래 지속된다는 거죠. 그러면 이제 가계가 소비를 줄이면 기업들이 생산하는 상품이 그렇게 팔리지 않거든요. 기업도 생산을 줄일 수밖에 없고 기업들이 생산을 줄이면은 우리 경제 성장률이 낮아지고, 구조적으로 성장률이 떨어지면 우리한테 좋은 일자리가 줄어드는 거죠. 그런 것들이 이게 서서히 진행되는 거지 97년 외환위기처럼 급격하게 되지는 않는다는 것입니다.

▷이윤석 기자 : 실제로 제 주변을 둘러봐도 최근 몇 년 동안 오히려 대출 규제가 굉장히 강화되면서 개인들이 빚내기가 어려워진 영향도 좀 있었던 것 같아요.

▶김영익 교수 : 한국은행의 작년 금융안정보고서 보면 금융불균형이라는 단어를 많이 썼거든요. 이 금융불균형이라는 게 뭐냐면 부채, 특히 가계부채가 너무 많이 늘어난 것과 자산가의 집값이 너무 많이 오른 것. 이 두 가지를 해소해야 된다는 거죠.

이 두 가지가 시장에서도 결정됐지만, 한국은행이 2020년 코로나 때문에 경기가 위축되니까 사실 금리 0.5%까지 내리고 돈 너무 많이 풀지 않았습니까? 그러다 보니까 가계부채도 늘어나고 자산 가격 특히 집값이 많이 올랐다는 겁니다. 이런 거를 해소해야 된다, 금융불균형을 해소해야 된다. 그래서 한국은행이 그동안 금리를 0.5에서 3.5%까지 올렸고요.

그다음에 정부가 금융위원회 이런 데 하고 협의를 해가지고 지금 가계 대출을 좀 억제하고 있는 거죠. 그러다 보니 불균형이 조금은 해소되고 있죠. 그래서 가계부채 많이 늘어나다가 지금 좀 정체되고 있고 GDP에 비해서요. 집값도 많이 떨어졌거든요. 그런 정책의 효과가 부분적으로 나타나고 있는 것 같습니다.

▷이윤석 기자 : 교수님 가계 금융자산 나온 김에 조금만 더 여쭤보고 싶은 게 우리나라는 말씀하신 대로 은행 예금에 굉장히 많이 쏠려 있는 경향이 있잖아요. 근데 미국만 해도 주식 비중이 훨씬 더 높고요. 이게 주식에 대한 개인의 너무 부정적인 시각이 많은 탓도 있겠지만, 우리나라처럼 이렇게 쉽게 안 바뀌는 구조도 흔치 않은 것 같아요.

▶김영익 교수 : 말씀하신 것처럼 미국 사람들은 금융자산 중에서 작년 말 보니까 54%를 주식으로 가지고 있어요. 은행의 예금은 한 14%거든요. 우리는 은행의 예금이 거의 46%, 주식 비중은 20%밖에 안 됩니다.

물론 우리보다도 더 은행 예금이 높은 데가 일본이에요. 일본 가계는 54%가 은행 예금, 주식 비중은 14%밖에 안 됩니다. 일본은 우리나라보다 주식을 덜 가지고 있는데요. 그런데 주식 비중이 지금 작년에 20%, 그전에 23%까지 떨어졌는데요. 이 주식 비중이 얼마인가 이거는 사실 연령별로 다 다르고 투자 목적에 따라 다 다를 수도 있는데요.

저는 좀 낮은 것이 아닌가, 그러면 우리 가계가 왜 주식을 이렇게 덜 가지고 있을까? 미국 주가는 장기적으로 올랐는데, 우리도 물론 아주 장기적으로 오르는데요. 우리 주가 보면 10년마다 한 번 오르고 10년 동안 제자리걸음을 걷는 경우가 많았거든요. 그래서 우리 가계가 주식 투자에서 이익을 별로 못 냈기 때문에 주식 비중이 낮은 것 같습니다.

작년에 은행 금리가 5% 갔는데요. 지금 3.5%로 떨어지고 내년 가면 2%대로 진입한다고 하는데요. 장기적으로 금리가 떨어질 것이라고 보고 있어요. 이런 상황에서 은행 예금 갖고는 우리가 노후를 대비할 수도 없고, 충분한 수익을 거둘 수도 없다. 이런 의미에서 저는 주식 투자를 하셔야 된다고 생각하고 있습니다.

그리고 앞서 말씀드렸습니다마는 작년에는, 재작년에는 명목 GDP 일평균 수출에 비해서 주가가 과대평가 됐기 때문에 주식비를 좀 줄이시는 게 좋을 것 같다는 말씀을 드렸는데, 그런 경제 변수로 지금 평가해 보면 우리 코스피가 지금 2600 저평가 영역에 들어섰거든요.

시간이 지나면 제자리 간다는 겁니다. 지금 당장 제자리가 한 3000쯤 돼요. 시간이 가면 거기에 접근해 간다는 거죠. 그래서 주식 비중을 좀 늘리셨으면 좋겠다, 올해는 그런 말씀을 드리는 거죠.

▷이윤석 기자 : 교수님 말씀대로 개인이 주식 투자에 대해서 굉장히 부정적인 인식을 갖고 있는 이유 중 하나가 손실 경험 때문이잖아요. 대표적인 게 팬데믹 때 너도나도 삼성전자 주식 샀는데, 고점을 찍고 말 그대로 크게 박살이 났었고요. 근데 그 와중에 되게 인상적이었던 게 교수님을 비롯한 아주 극소수의 몇몇 분들만 삼성전자 지금(작년 말) 너무 저평가됐다 그런 말씀을 해 주셨고, 실제로 어느 정도 오르긴 했습니다. 근데 여전히 고점 대비는 매우 낮은 상황이긴 하잖아요. 국민 대표주 삼성전자에 대해서 여전히 어떤 생각을 갖고 계시는지 궁금합니다.

▶김영익 교수 : 지금 저는 멀리 내다보고 사야 된다고 생각합니다. 사실 9만 전자 갈 때 10만 전자 이야기가 나오지 않았습니까? 그때는 제가 경기가 꺾이는데 삼성전자가 어떻게 이익을 내겠습니까, 삼성전자가 경기 관련주인데, 삼성전자 주식 팔아야 됩니다, 이런 말씀을 드렸는데요. 그런데 작년에 삼성전자 주가가 올 연초인가에 5만 2천 원까지 떨어지지 않았습니까? 그건 삼성전자 미래 이익에 비해서 제가 보기에는 지나치게 저평가됐고요.

삼성전자 주식은 선행지수 순환변동치에 약간 선행해 동행하거든요. 그러니까 제가 작년 말에 예측해 보니까 선행지수 순환변동치가 3월 4월에 저점일 것이다, 시간이 가면 경기 회복된다, 삼성전자 이익 늘어난다, 그래서 삼성전자 주식을 사라고 그랬습니다.
그런데 지금 올랐다가 좀 조정을 거치는데요. 저는 올 4분기 내년 가서는 선행지수가 오르고 삼성전자 이익도 반도체 경기가 좀 회복되리라 보고 있습니다. 그리고 경기 전반적으로 회복되기 때문에, 삼성전자 주식이 조정을 얼마나 보일지 모르겠지만, 조정 좀 보일 거예요. 단기적으로 올라왔으니까 이때 더 늘리셔도 된다고 생각하고 있습니다.

▷이윤석 기자 : 삼성전자뿐만이 아니라 하이닉스를 비롯해 다양한 반도체 관련 산업군이 있잖아요. 거기가 다 회복세에 들어갈 거라고 보시는 건가요?

▶김영익 교수 : 그렇죠. 저는 주식시장이 때로는 과대평가, 과소평가 되지만요. 주가가 똑똑하다고 보고 있거든요. 올 상반기 우리 코스피가 15% 올랐는데요. 전기전자업종, 운수장비업종은 30% 이상 올랐습니다. 쉽게 말해서 삼성전자 현대차가 많이 올랐다는 거죠. 이런 것들은 경기 관련주예요.

그리고 통신, 음식료, 의복 이런 것들은 경기에 둔감한 거거든요. 이런 것들은 올해 안 올랐어요. 그런데 삼성전자 현대차 주가가 올랐다는 것은 앞으로 주식시장이 경기가 회복될 회복되리라는 것을 기대하고 오르는 거죠. 보니까 한국 선행지수가 오르고 있다는 겁니다.

선행지수가 오르면 실물경제가 서서히 좋아지거든요. 그래서 경기 관련 주가가 먼저 오르고 지금 선행지수 오르고 빠르면 4분기, 늦어도 내년 상반기에 모든 경제지표가 좋아지는 쪽으로 가리라고 보고 있습니다. 〈김영익 교수의 경제분석 2편〉에서 이어집니다.

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