이재용 전자 지분 1.63% '약한 고리'… '전자 인적분할' 등 거론 [뉴삼성 암초를 넘어라]

(下) 지배구조 개편
'삼성생명법' 통과땐 지배력 약화
지배구조 개편 시나리오 다양
스웨덴 발렌베리 모델도 관심
현재 지배구조 유지 가능성도

이재용 삼성전자 회장 시대를 맞아 '지배구조 개편'이 뜨거운 감자로 떠오르고 있다. 삼성은 지난해 보스턴컨설팅그룹(BCG)에 지배구조 개편안 용역을 맡긴 상태이며 이찬희 삼성준법감시위원회 위원장도 "삼성과 관련해 가장 큰 관심을 모으고 있는 것은 지배구조 개선"이라고 밝히기도 했다. 이와 관련, 전문가들은 일명 '삼성생명법(보험업법 일부개정법률안)'의 국회 통과 시 지배구조 개편이 불가피할 것으로 전망하고 있다. 중장기적으로 △삼성전자 인적분할 △지주회사 삼성 설립 △발렌베리가(家) 모델 등 다양한 시나리오가 제시된다.

■'삼성생명법' 국회 통과 최대 관건

6일 재계에 따르면 현재 삼성그룹의 지배구조는 오너일가→삼성물산→삼성생명→삼성전자로 이어진다. 최대 주주인 이재용 회장(18.13%)을 비롯한 오너일가가 삼성물산의 지분 31.90%를 보유하고, 이 지분을 통해 삼성생명과 삼성전자를 간접 지배하는 형태다.

이 같은 지분 구조 속에 그룹의 핵심인 삼성전자에 대한 이 회장의 지분이 1.63%에 불과하다는 점은 '아킬레스건'으로 지적된다. 특히 박용진 더불어민주당 의원이 삼성생명법을 발의하면서 취약한 삼성 지배구조 개편의 필요성 목소리가 더욱 커지고 있다.

삼성생명법은 보험사의 계열사 주식 보유액을 시가로 평가해 한도를 총자산의 3%로 제한하는 내용이 핵심이다.

전문가들은 삼성생명법의 국회 통과 여부가 삼성 지배구조 개편에 영향을 미칠 것으로 전망했다. 서지용 상명대 경영학부 교수는 "삼성생명법이 통과되면 삼성생명은 20조가 넘는 삼성전자 지분을 처분해야 한다"면서 "이 경우 이 회장의 지배력이 더욱 악약될 수 있어 삼성생명법 통과 여부가 삼성 지배구조 개편의 속도를 결정할 것"이라고 말했다. 개정안이 통과되면 매각 완료까지 '최장 7년'의 유예기간이 부여된다.

■'삼성전자 인적분할' 시나리오

최근 유안타증권은 '삼성전자 인적분할' 시나리오의 실현 가능성을 가장 높게 점쳤다. 삼성전자를 투자회사와 사업회사로 인적분할한 뒤 삼성전자 투자회사는 삼성생명·삼성화재 등 금융계열사가 보유한 삼성전자 사업회사 지분 10.22%를 인수하고, 삼성물산은 삼성 금융계열사가 보유한 삼성전자 투자회사 지분을 인수하는 방식이다.

최남곤 유안타증권 연구원은 "분할 후에는 현물출자를 통해 '삼성물산-삼성전자 투자회사-삼성전자 사업회사' 순의 구조로 재편될 것"이라고 전망했다. 이어 "이 경우 삼성물산은 지주회사, 삼성전자 투자회사는 중간지주회사, 삼성전자 사업회사는 삼성물산의 손자회사가 될 것"이라며 "그룹 차원에서 이 시나리오를 선택할 경우 삼성전자는 자사주 매입 등 준비과정을 거치며 장기적인 대응에 나설 것"으로 전망했다. 거래가 완료되면 삼성물산의 지주비율은 기존 11.1%에서 64%로 높아진다.

이 외에 삼성물산 분할 시나리오도 제기된다. 삼성생명 등 금융계열사들이 포함되는 금융지주와 삼성전자 등이 속하는 사업지주로 나누고, 이 회장을 비롯한 오너일가는 보유하고 있던 각사의 지분을 현물출자한 뒤 이들 지주사 지분을 보유함으로써 지배력을 강화하는 방식이나 가능성은 낮다.

■"단기간 지배구조 개편 쉽지 않아"

하지만 전문가들은 당장 삼성이 지배구조 개편에 속도를 내지 않을 것으로 전망했다. 이상훈 경북대 법학전문대학원 교수는 "지배구조 개편의 일환이었던 삼성물산 합병건으로 이 회장이 재판을 받고 있는 상황에서 또다시 개별 회사를 이용해 무리하게 인위적인 지배구조 개편에 나설 명분이 없다"고 평가했다.

최준선 성균관대 법학전문대학원 명예교수는 지배구조 개편에 앞서 법 개정을 주문했다. 최 교수는 "삼성전자를 인적분할한다고 해서 지배구조에 큰 변화가 생기지는 않을 것"이라며 "상속세, 차등의결권 등 관련 법 개정을 통해 스웨덴 발렌베리가(家) 모델을 도입해 기업의 영속성을 지켜나가야 한다"고 주장했다.

스웨덴 발렌베리그룹은 직접 경영에 참여하지 않고 '인베스터'라는 투자회사를 통해 그룹을 지배하고 있다. 발렌베리 가문 구성원은 인베스터 이사회 구성원으로 참여해 주요 의사결정을 내리며 복수의결권 제도를 활용해 지분보다 더 많은 의결권을 행사한다.

SK나 LG처럼 삼성도 지주회사를 설립해야 한다는 목소리도 있다. 서지용 교수는 "지배구조 이슈는 삼성에게 있어서 디스카운트(저평가) 요인"이라며 "오너십 이슈와 선진화된 경영을 위해서 장기적인 관점에서 지주사를 통한 투명한 지배구조 개편으로 나아가야 한다"고 제언했다.