[투자할 결심]⑧ 노근창 현대차증권 센터장 “삼성전자 바닥은 5만1000원…D램 가격 내년 2분기엔 오른다”

20년 반도체 애널리스트 출신 리서치센터장
“5만1000원은 PBR 1배…늘 그 수준에서 반등”
D램 장비 매출 30% 줄면 4~5분기 후 가격 반등

삼성전자는 명실상부 한국 제일의 ‘국민주식’이다. 소액주주만 600만명에 달하고 올해 개인 투자자들의 누적 순매수액이 17조원에 육박한다. 코로나19 팬데믹 이후 유동성 잔치 속에서 삼성전자 주가가 10만원 턱밑까지 올랐던 것도 모두 ‘개미의 힘’ 덕이었다.

노근창 현대차증권 리서치센터장은 삼성전자만 약 20년간 다뤄온 반도체 전문 애널리스트다. 30명에 달하는 연구원들을 총괄하고 있음에도 여전히 반도체 섹터 보고서를 직접 쓴다. 많을 때는 한 달에 10개 넘는 보고서를 내기도 한다.

노근창 현대차증권 리서치센터장. /현대차증권 제공

지난 21일, 서울 여의도 현대차증권 본사에서 노 센터장을 만났다. 질문은 자연스럽게 삼성전자와 SK하이닉스 등 반도체 기업의 주가 전망에 집중됐다. 노 센터장은 삼성전자 주가의 ‘바닥’을 5만1000원으로 봤다. 만약 그 밑으로 하락한다면 적극적인 매수에 나설 것을 권했다. 아울러 내년 2분기에는 반도체 D램 가격이 반등할 가능성이 있다며, 그 전에 삼성전자 주식을 선제적으로 매수하는 것도 괜찮다고 덧붙였다. 다음은 일문일답.

-올해 들어 증시에 한파가 계속되고 있다. 주가지수가 언제쯤 반등할 것으로 보는지.

“지금은 모든 것을 연방공개시장위원회(FOMC) 회의에 맡겨야 할 것 같다. 지금 주식시장의 80%는 연방준비제도(Fed·연준)가 결정하고 있다. 11월에는 기준금리를 75bp 올릴 것이고, 12월에도 추가로 자이언스텝을 밟을지 여부를 봐야 한다.

내년 1분기가 되면 기준금리가 5%대까지 오를 것이다. 2분기부터는 소비자물가지수(CPI) 상승률이 기준금리보다 낮아질 것이다. 즉, 실질금리(명목금리에서 인플레이션을 뺀 값)가 플러스(+)가 된다는 얘기다. 역사적으로 보면 실질금리가 플러스가 될 때 주식시장은 항상 바닥을 탈출했다. 금리를 더 안 올릴 것이라는 기대감 때문이다. 따라서 11월 FOMC에서 기준금리가 4%로 오르면, 발빠른 투자자들은 선제적으로 매수에 들어가기 시작할 것이다.”

-내년에는 전세계적으로 경기가 악화해 증시도 하방 압력을 받을 것이라는 우려가 많은데.

“모든 나라의 실물 경제가 안 좋아진다는 건 분명한 사실이나, 주식시장은 선반영을 한다. 내년 4분기 실물 경제가 회복될 것을 미리 반영해 1분기부터는 반등할 수 있을 것으로 본다. 실물 경제의 악화는 이미 자산가격에 많이 반영된 상태다. 코스피지수가 2050까지 내린다면 주가순자산비율(PBR) 0.85배가 된다. 이건 우리 증시에서 거의 없던 숫자다. 즉, 코스피지수가 2100을 내준다면 정말 이례적인 밸류에이션까지 떨어지는 셈이다.

다만 몇가지 큰 변수는 있다. 일단 물가상승률이 지나치게 높을 수 있다. 내년 2분기에도 CPI가 여전히 고공행진한다면 연준이 금리 인상 속도를 늦추기 어려울 것이다. 또 미국에서 중국 기업들에 대한 첨단 반도체 제조 장비 판매를 사실상 금지했는데, 중국이 여기에 어떻게 대응할지가 관건이다. 중국이 맞불작전으로 ‘우리나라 기업끼리 뭉치겠다’고 하면 우리 기업들에 부정적인 영향을 미칠 수 있다. 마지막으로, 그럴 가능성이 거의 없다고 보긴 하지만 러시아가 전술핵을 사용할 수도 있다. 따라서 내년 증시는 V자로 급등하기보다는 박스권 안에서 움직일 가능성이 크다고 본다.”

-채권 시장은 어떻게 보는지 궁금하다. 금리가 계속 오르고 있는데.

“일반적으로 채권 금리는 연준의 기준금리를 2~3개월 선행한다. 미국 기준금리가 5%까지 오른다면 한국은행은 100bp 낮은 4% 정도에서 마무리할 것이고, 그러면 채권 금리는 그로부터 한두달 전부터 낮아지기(채권 가격이 높아지기) 시작할 것이다. 그런 식으로 채권 가격이 먼저 반등하고 주식시장은 그 다음에 오를 것이다. 시차는 2개월 정도로 본다.

-반도체 전문가 아닌가. 삼성전자 주가 전망에 대해 사람들의 관심이 크다.

“주가 5만1000원이 내년 실적 기준 주가순자산비율(PBR) 1배에 해당된다. 글로벌 금융위기 때와 비슷한 수준이다. 과거에도 삼성전자 주가는 PBR 1배까지 내려가면 항상 바닥을 다지고 반등하곤 했다. PBR 1배 수준에서 오래 머무를 수 없다. 삼성전자 주가는 D램 산업의 사이클을 선반영하는데, 이 사이클 자체가 길지 않기 때문이다. 설령 5만1000원 아래로 내려간다 해도 두려워할 필요는 없다. 그러면 오히려 더 적극적으로 매수해도 된다고 본다. 삼성전자는 유동성 위기가 오기에는 돈이 너무 많은 회사다.”

-반도체 D램 산업 사이클과 삼성전자 주가가 어떻게 맞물려 움직이는지 궁금하다. 좀 더 자세히 설명한다면.

“D램 가격은 지난해 4분기부터 하락해왔다. 올해 1~2분기에는 별로 안 떨어졌고, 4분기에는 급락하고 있다. 하락세는 올 4분기에 거의 마무리되고 내년 1~2분기 안에 끝날 것으로 본다. D램 가격의 반등 신호가 보이면 주가가 가만히 있지 않는다. 최근 SK하이닉스 주가가 오른 것도 이 때문이다.

또 글로벌 반도체 장비 회사들의 D램 장비 매출액이 직전 분기 대비 30% 이상 감소하면, 4~5분기 지나서 D램 가격이 오르는 경우가 많다. 업황이 안 좋은 줄 알고 투자를 줄이기 때문이다. 매출액을 D램과 낸드(NAND)로 구분해서 발표하는 회사는 도쿄일렉트론과 램리서치뿐인데, 이들 기업의 D램 장비 매출액을 살펴보니 2분기 매출이 1분기보다 46% 감소했다. 즉, 4~5분기 뒤인 내년 2분기에는 D램 가격이 오를 수 있는 상황이다. 올해 11~12월, 내년 1~3월만 버티면 된다.”

-그러면 반도체 기업들의 실적이 좋지 않을 때 주식을 미리 사는 것이 유리할까.

“과거 2019년에도 삼성전자, SK하이닉스의 실적이 좋지 않았는데 주가는 계속 올랐다. 이익이 레벨다운될 때마다 주가는 더 오른다. 투자자들은 실적이 가장 안 좋을 때 ‘여기서 더 나빠지지는 않는다’는 생각으로 주식을 산다. 그리고 모든 사람이 ‘이제 좋아졌다’고 확신할 때 매도해 차익을 얻는다. 반도체 업황이 개선될 내년 2~3분기에는 오히려 주가가 재미 없을 것이다.”

-삼성전자, SK하이닉스의 4분기와 내년 실적 전망치는 하향 조정했는지.

“삼성전자의 4분기 영업이익 추정치를 9조원에서 8조5000억원으로 내렸다. 내년 1분기 영업익은 8조3000억원 정도로 본다. 스마트폰 실적도 있는 만큼 내년 2분기까지는 8조원대 초중반을 유지할 수 있을 것이다.

SK하이닉스는 4분기 영업이익을 9000억원으로 추산하는데 상황을 좀 더 봐야 할 것 같다. 내년 1분기에는 1300억원, 2분기에는 7000억원의 영업이익을 기록할 것으로 본다. 메모리반도체 가격이 많이 하락하고 내년 1분기 출하량이 감소할 것이기 때문에, 이익의 레벨다운을 많이 해야 할 것 같다.”

이재용 삼성전자 회장이 지난 6월 네덜란드 에인트호번에 위치한 ASML 본사에서 피터 베닝크 CEO, 마틴 반 덴 브링크 CTO 등과 함께 반도체 장비를 점검하고 있다. /삼성전자 제공

-최근 증권업계 일각에서 삼성전자가 감산을 해야 한다는 지적이 나오기도 했다. 이에 대해 어떻게 생각하는지.

“인위적 감산은 담합으로 오해 받을 수 있는 만큼 문제의 소지가 있다. 굳이 공표할 필요 없이, 알아서 자연 감산을 하면 된다. 예를 들어, 수율이 좋지 않은 생산 라인과 수율 좋은 공정의 웨이퍼 투입량을 다르게 조절하면, 전체 투입량은 같아도 생산되는 칩의 수는 줄어든다. 그런 식의 자연 감산은 회사 측에서 얼마든지 고려할 수 있는 방안일 것이다.”

-글로벌 반도체 기업들과 비교하면 삼성전자 주가가 가장 덜 하락했다. 올 들어 엔비디아는 56%, 마이크론은 45% 떨어졌지만 삼성전자는 27% 하락하며 상대적으로 선방했다.

“해당 기업들은 밸류에이션이 좀 높은 상태였다. 엔비디아는 또 중국에 대한 그래픽프로세서(GP) 수출 금지 및 가상화폐 시장 급락으로 인한 GP 수요 감소 등 특수한 악재들이 있었다. 또 삼성전자는 올해 들어서 덜 하락한 것이지, 작년과 비교하면 그렇지 않다. 한마디로 주가가 다른 반도체 기업들에 비해 덜 올랐으니 덜 빠진 셈이다.”

-반도체 기업들 사이에서 삼성전자의 상대적 투자 매력은 어느 정도일까.

“지금처럼 TSMC가 3나노 반도체 시장에서 헤맨다면, 삼성전자가 3나노 2세대 양산 시기를 앞당길 것 같다. 3나노 2세대부터는 전력 소모가 많이 줄어든다. 스마트폰 애플리케이션프로세서(AP)를 만드는 회사 입장에서는 상당히 매력적이다.

삼성전자가 실제로 3나노 2세대 반도체를 2024년 상반기에 탑재할 수 있다면, 내년 하반기부터는 그 조짐이 보일 것이다. 글로벌 기업들이 3나노 2세대를 사용한다면 삼성전자가 TSMC를 뛰어넘어 반도체의 패권을 쥐게 될 것이다. 애플도 TSMC에 대한 의존도를 낮추게 될 것이다. 내년 말 그런 변화가 나타난다면, D램 업황의 개선과 맞물려 삼성전자의 기업가치가 상당히 높아질 것으로 본다.”

-SK하이닉스의 주가 하단은 어느 정도인지.

“8만원이 바닥이라고 본다. PBR 0.8배 수준이다. PBR 0.8배는 사실 ‘망하는’ 산업에 주로 적용하는 숫자다. 그러나 반도체는 성장 산업이다. 이 정도 밸류에이션을 적용할 이유가 없다.”

-‘미중 무역전쟁’이 다시 시작될 것이라는 얘기가 많이 나온다. 우리 반도체 산업에 어떤 영향을 미칠까.

“일단 미국이 반도체 장비의 대중(對中) 수출을 금지한 만큼, 중국 반도체 굴기는 한 번 더 타격을 받을 수밖에 없다. 삼성전자와 SK하이닉스가 운영하는 중국 공장에 대해서는 수출 통제 조치가 1년 유예된 상황이다. 1년 후에 또다시 유예되지 않는다면 장비 도입에 어려움이 있을 것이다.

또 우리 기업들 입장에서는 한쪽 편에 서지 않고 중립적 태도를 취하며 기술을 발전시켜나가는 게 최선이라고 본다. 한국 기업들이 강점을 갖고 있는 메모리반도체는 CPU, GPU 같은 시스템반도체와 달리 범용이다. 범용 반도체에 대해서는 미국도 그렇게까지 엄격한 잣대를 들이대진 않을 것이다.”

-스마트폰 시장에 대해서는 어떻게 보는지 궁금하다.

“올해가 코로나19 팬데믹 초기였던 2020년보다 안 좋다. 2020년 전세계 스마트폰 판매량이 13억3000만대였는데, 올해 판매량은 12억8000만대에 불과하다. 러시아·우크라이나 전쟁과 유럽 시장의 수요 감소, 중국의 제로코로나 정책 등이 악영향을 미쳤다.

코로나19가 유행하기 전까지만 해도 매년 스마트폰 판매량이 14억대 초중반을 기록했는데 이제 12억대 후반까지 줄었다는 것은, 그동안 가입자는 늘어도 기기 교체 수요가 없었다는 뜻으로 해석된다. 이 상태는 길어야 내년 2분기까지만 지속될 것이다. 내년 하반기부터는 교체 수요가 생길 것이다. 월 1억대 이상의 수요가 발생할 것으로 본다.”

-반도체 외에 유망하게 보는 산업이 있다면.

“장기적으로 미래차와 로보틱스 산업을 유망하게 본다. 자율주행차와 로보틱스는 고령화와 1인 가구 증가, 출산율 하락 흐름에 가장 걸맞은 산업이다. 사람의 생산성 저하를 보완해줄 수 있기 때문이다.”

-힘든 시기를 겪고 있을 투자자들에게 해줄 만한 조언이 있다면.

“지금 같은 때는 고금리 예금으로 이동하는 것도 괜찮은 대안이라고 본다. 리스크를 짊어지고 아슬아슬하게 투자하기보다는 안정성을 택하는 게 나을 때도 있다.”

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