한국기업 PBR은 선진국 절반.."지배주주 편취 해소해야"
"국내 증시, 세계 최저수준 저평가..지배주주 과다이익"
코리아 디스카운트가 다시 한번 수치로 확인됐다. 국내 기업들의 최근 10년간 주가순자산비율(PBR)은 선진국의 52%에 불과했다. 신흥국 대비로는 58%, 아시아태평양 국가들과 비교했을 때는 69%에 그쳤다.
기업 지배주주의 과도한 이익 편취가 가장 큰 원인으로 수렴된다. 선진국들은 주주 지분에 따라 기업 이익을 균등하게 배당하고 있지만, 한국은 주주환원율이 세계 주요국 가운데 최저일 정도로 불균등하다는 게 근거다.
소액주주에 대한 보호 장치도 미흡하다는 의견이 많다. 코리아 디스카운트는 결국 이들 요소가 복합적으로 맞물린 결과다.
"주주환원비율·성향 모두 세계 꼴찌…지배주주 불투명"
15일 서울 여의도 한국거래소 콘퍼런스홀에서 금융위원회와 한국거래소, 자본시장연구원이 공동으로 '코리아 디스카운트 해소를 위한 정책 세미나'를 개최했다. 이들은 학계와 금융투자업계, 법조계 관계자들을 모아 코리아 디스카운트의 원인과 해소 방안을 논의했다.
이날 세션1의 주제발표자로 참석한 김준석 자본시장연구원 선임연구위원은 "2012년부터 작년까지 세계 45개국 3만2000여개 상장기업을 분석한 결과 우리나라 상장기업의 PBR은 선진국의 52%에 불과했다"며 "세계 최저 수준의 주주환원율과 기업지배구조의 취약성 등이 코리아 디스카운트가 처음으로 언급된 2000년 10월부터 지적돼 왔지만, 해결되지 못했다"고 지적했다.
김 연구위원에 따르면 한국은 현금배당 및 자사주매입을 기업의 당기순이익을 나눈 주주환원비율과 총자산으로 나눈 주주환원성향 모두 세계 주요국 가운데 꼴찌였다. 그는 "우리나라는 주주환원이 거의 되지 않고 있다고 봐야 한다"고 꼬집었다.
패널토론자로 참석한 최재준 골드만삭스 전무는 "내부 분석으로도 한국은 선진국 대비 40% 가까이, 신흥국과 비교해도 20% 가까이 디스카운트 요인이 있고 이런 상황이 10년 이상 장기적으로 이어지고 있다"며 "그 이유는 크게 주당수익성장, 기업수익의 변동성, 그리고 기업지배구조 문제로 본다"고 말했다.
최 전무는 "특히 지배구조 문제는 외국인 투자자의 관점에서 기업 대주주의 주요 의사결정 구조나 과정, 시점파악 등에서 '동등한 권리'(equal right)을 갖고 있느냐에 의문점이 있다"며 "한국 기업의 주식을 사서 의사결정을 할 때 정보가 충분히 안 온다고 생각한다"고 밝혔다.
이익은 지배주주에 귀속…"주주가치 훼손"
김우진 서울대 경영전문대학원 교수는 세션2의 주제발표자로 나서 코리아 디스카운트 해소 방안을 제언했다. 그 역시 지배주주 문제를 거론했다.
김 교수는 "한국 기업의 이익은 주로 지배주주에게 귀속된다"며 "지배주주와 일반주주간 부의 이전은 물론 'N분의 1' 원칙 또한 붕괴됐다"고 지적했다.
그는 "지배주주 개인회사에 대한 일감 몰아주기와 부당지원 등은 본질적으로 공정거래법의 규제 영역이라기보다는 상장기업 일반 주주의 이익을 침해하는 자본시장의 문제로 보는 것이 적절하다"며 "G20(주요 20개국)이나 OECD(경제협력개발기구) 에서도 특수관계인간 내부거래 문제는 경제력의 집중이 아닌 주주간 이해상충의 관점에서 푼다"고 설명했다.
실제 일본만 하더라도 2009년부터 복수 상장 자회사의 완전 자회사화를 통해 모자회사 주주간 이해상충 문제를 해결하고 있다. 그러나 한국은 여전히 복수 상장을 당연시하고 있다는 지적이다.
물적분할을 통한 자회사 상장의 경우도 지배주주의 이익 독점을 확대 재생산하는 형태란 분석이다. 김 교수는 "물적분할 후 자회사 상장은 대표적인 모회사 주주가치 훼손 사례"라며 "금융당국의 물적분할 규제안 발표 이후 현물출자를 통한 자회사 설립으로 규제를 우회하려는 움직임이 관측되고 있다"고 우려했다. 그러면서 "법적 형태를 불문하고 일부 사업부를 분할해 추후 별도 상장하는 경우 모회사 주주 보호장치를 확인 후 상장을 허용해야 한다"고 덧붙였다.
세션2의 패널토론자로 참석한 이창환 얼라인파트너스자산운용 대표는 "상법 개정을 통해 주주에게 피해를 주는 M&A(인수·합병)나 물적분할이 발생하면 투자자들이 법적 책임을 물을 수 있는 환경을 조성해야 한다"며 "증거개시제도 도입을 통해 투자자가 회사에 대해 소송을 제기하는 경우 입증 책임을 회사가 지도록 하는 것도 필요하다"고 말했다.
이 대표는 또 "M&A시 부여하는 주식매수청구권 기준가격을 시가 기준으로 부여하는 것은 해외 어느 곳에서도 존재하지 않는다"며 "대주주의 거래가격과 같은 가격으로 개인투자자도 엑시트할 수 있도록 해야한다"고 강조했다.
블록딜에 따른 주가 손실을 방지해야 한다는 주장도 제기됐다. 통상 대주주의 블록딜이 주가 하락으로 이어지면서 개인투자자 손실이 발생하는 만큼 블록딜로 인한 주가 하락을 방지해야 한다는 것이다.
김지산 키움증권 리서치센터장은 이날 패널 토론에서 "블록딜 가격은 통상 전일 종가 대비 할인율을 적용해서 결정한다"며 "기업공개(IPO) 보호예수처럼 블록딜시 일정 기간 매도를 제한하거나 차등할인율을 적용해 대주주의 매도차익을 줄이는 방안을 검토해야 한다"고 주장했다.
한수연 (papyrus@bizwatch.co.kr)
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