[성공예감] 피할 수 없는 침체..경제 위기까지 이어질까? - 신영증권 김학균 리서치센터장

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■ 프로그램명 : 성공예감 김방희입니다
■ 방송시간 : 5월 23일(월) 09:05-10:53 KBS1R FM 97.3 MHz
■ 진행 : 김방희 소장 (생활경제연구소)
■ 출연 : 김학균 센터장 (신영증권 리서치센터)

- 한미정상회담 호재, 대형주보다 작은 종목 위주... 시장은 중국 반응 지켜보는 중
- 미국 인플레이션, 수요 견고한 측면과 대퇴직으로 임금 인상된 부분 반영
- 미국 금리 인상 본격적으로 시작할 듯... 한미 금리 역전 나타날 수도
- 연준, 시장 뒤쫓아가는 형국... 기준금리 2.5% 이후에나 반응할 듯
- S&P500 지금이 바닥 정도... 20% 조정이면 여러 악재 충분히 반영됐다고 볼만
- 미국 소매 판매는 견고에도 월마트, 타깃 등 유통업체 실적 부진... 마진율 문제
- 인플레이션 지속되면 물건 단가 높아져... 재고 있는 회사들 실적 좋아질 수도
- 경기 침체 피할 수 없을 듯... 경제 주체들 파산 여부가 위기 신호 될 것
- 미국 시장금리 오름세 진정되고, 달러 안정되어야 외국인 매도세도 잦아들 것
- 그럼에도 전통 비즈니스, 2차 전지 소재 등 분야에 주목해 볼 만

◇김방희> 증시 자체만 놓고 보면 미국 나스닥의 하락세가 여전하기 때문에 여전히 이제 불확실성 혹은 악재가 시장을 지배하고 있다고 봐야 되겠습니다. 높은 인플레이션의 경기 둔화 우려까지 겹치고 있는 상황이고요. 다만 소소한 호재라고 할까요? 한미 정상회담이 시장에 어떤 영향을 미치고 있는지도 궁금하고 중국이 저희도 예상했습니다마는 겉으로는 주요 지역 봉쇄를 하면서도 슬금슬금 봉쇄 해제를 하는 게 아니냐, 비공식적으로. 이런 기대감들도 긍정적으로 작용할 수는 있겠습니다. 개미스쿨. 우리 개인 투자자들의 가이드가 돼 주고 계신 분이죠. 신영증권 김학균 리서치 센터장과 함께 이번 주 증시 향방에 대해서 얘기를 해 보겠습니다. 센터장님, 어서 오십시오.
 
◆김학균> 네, 안녕하십니까
 
◇김방희> 센터장님이나 저나 손흥민 축구를 보느라고 조금 활력이 떨어져서 더 힘을 내야 되겠습니다. 장은 괜찮은데요. 오늘?
 
◆김학균> 네, 그렇습니다. 최근에 보면 미국 시장이 물론 지난 주말에는 많이 빠지다 회복을 했습니다마는 미국 시장보다는 한국이 좀 덜 떨어지죠. 이게 뭐 한국이 선 조정을 받은 측면이 있고 또 지금 미국이 조정을 받는데 나스닥은 한 30% 가까이 밀렸습니다. 많이 밀렸는데 고점 대비 다우지수는 10% 조금 넘게 밀렸습니다. 그러니까 기술주보다 전통산업 주식이 덜 빠졌는데. 한국은 네이버나 카카오라든가 신산업 주식도 있습니다마는 그래도 길게 보면, 크게 보면 전통산업 중심의 국가 증시거든요. 상대적으로 미국보다는 선전하는 모습이 한두 달 내 계속 이어지고 있는 것 같습니다.
 
◇김방희> 미국의 기술주 혹은 성장주라고 불리는 것들이 거품 논란에서 자유로울 수는 없으니까 우리하고는 조금 상황은 틀린 것 같다. 아주 본격적인 디커플링, 탈동조화가 벌어지는 건 아닙니다마는 지난 주말에 바이든 대통령이 우리나라를 방문했는데 일부에서 제가 소개를 해드렸습니다마는 처음에 기업 방문하고 마지막에 기업인하고 회담하고 참 이례적인 일정을 보내고 갔는데 주로 삼성과 현대차 같은 우리 대기업들이 미국의 선물 보따리. 투자라는 보따리를 안겨줬는데 증시나 투자자들 관점에서는 그런 걸 어떻게 봅니까?
 
◆김학균> 오늘 보면 원전 관련주는 좀 오르고요. 한미 간에 원전 기술 협력 이런 얘기를 했는데요. 상대적으로 작은 회사들은 오르고 삼성전자, 현대차는 굉장히 규모가 큰 회사거든요. 그러다 보니까 뭔가 미국에 물건 파는 것도 아니고 일단 투자를 한다는 것에 대해서 아직은 가늠하기는 힘든 것 같습니다. 삼성전자는 보합이고 또 현대자동차는 강보합인데 대형주보다는 작은 종목들 중심으로 호재로 받아들이는 것 같고요. 저는 미국에서 우리 기업들이 좋은 기회를 잡았으면 좋겠습니다만 한편으로는 중국이 어떨까 이것도 좀 걱정이 됩니다. 굉장히 험한 언사들을 내놓았고요.
 
◇김방희> 왕이 외교부 장관의 말은 상당히 거칠었죠.
 
◆김학균> 그러니까요. 이게 뭐 외교관의 언사가 아니라고 생각이 드는데요. 그런데 중국이 2015년 사드 배치했을 때도 여러 가지 뭐 한국에 대한 규제를 하면서. 화장품 주식, 엔터테인먼트 주식, 여행 주식 굉장히 어려웠었는데 오늘은 중국에 대한 노출도가 높은 주식들이 마이너스를 나타내거나 이러지는 않은데 전체적으로는 아직 큰 기업들의 투자에 대해서는 좀 시장이 가늠하기는 뭔가 좀 구체성이 부족한 것 같고요. 작은 종목들은 호재로 반영하는 것 같고 또 중국이 어떻게 나올까는 조금 불안한 마음으로 투자자들이 지켜보고 있는 것 같습니다.
 
◇김방희> 전체적인 미국과 우리 시장을 지배하는 키워드는 인플레이션 압력일 테고 미국의 경우에는 인플레이션 압력에 대해서 연준이나 제롬 파월 의장이 상당히 거칠게 대응하겠다는 걸 시장이 오히려 반길 혹은 당연시하는 분위기 같고요. 이제 남은 건 우리 쪽인데 미국이 그렇게 올리게 되면 지금 미국하고 금리 격차가 0.5%포인트 내외 정도가 나는데 우리도 빨리 올려야 되는 거 아니에요? 빅스텝 같은 거 하는 거 아닙니까?
 
◆김학균> 그러니까 말입니다. 우리가 굉장히 여유 있게 먼저 올린 줄 알았는데 이렇게 뭐 빅스텝을 해버리니까 격차가 많이 좁혀져서요. 일단 당장은 한국이나 미국이나 중앙은행가들이. 뭐 중앙은행가 입장에서는 자산시장. 예를 들면 주식시장의 안정. 이런 게 크게 보면 금융안정 기능이라고 하는 중앙은행의 목표 안에 들어가지만 사실 투자자들을 위해서 통화 정책을 하는 것은 아니지만 그런데 더더욱 투자자들을 많이 신경 안 쓸 것 같습니다. 일단 미국을 보면 일단 지금의 미국의 인플레이션이 뭔가 수요, 미국 경기도 되게 좋습니다. 일단 가계가 돈을 엄청나게 많이 들고 있는데 이 돈이 늘어난 게 대부분 자산시장에서 돈을 많이 얻어낸 건데요. 미국이 2009년부터 2019년까지 글로벌 금융위기 이후에 한 10년 동안에 저금리가 유지가 되면서 미국의 가계금융자산이 50조 달러가 늘어났습니다. 미국의 GDP 명목 GDP 규모가 20조 달러가 넘는데 10년 동안 50조 달러가 늘어났다면 엄청나게 많이 늘어난 건데요. 코로나 직후에 2년 2020년부터 2021년 말 작년까지 2년 동안에 35조 달러가 늘어났습니다. 그 전에 10년 동안 50조 달러 늘어났는데 2년 동안 35조 달러가 늘어났거든요. 그러면 지금 미국의 인플레이션은 유가 올라가고 이런 것도 있지만 미국 사람들의 수요가 굉장히 견조해서 물가가 올라가는 측면도 존재하고요.
또 한 가지는 최근에 미국에서도 경계심을 가지고 보는 것이 사람들이 노동시장으로 임금이 올라가고 그러면 들어와야 되는데 노동시장에서 오히려 사람들이 사표를 쓰고 나가고 있거든요. 그러니까 이게 임금이 올라가면서 어느 정도 인플레이션을 부추기는 요인이 되는데 이게 다 자산 시장에서 돈을 벌어서 사람들이 좀 호기롭게 직장에서 사표 쓰는 효과도 있다고 봅니다. 그러면 어느 정도 지금은 자산시장이 조정을 받아야 뭔가 인플레 억제라든가 이런 게 있기 때문에 주식시장이 우선적인 고려 요인은 아닐 것 같고요.
한국은행에서도 신임 총재께서 가계가 너무 부주의하게 빚을 낸다. 이건 이렇게 딱 너무 단순하게 말하기는 어렵지만 아무튼 저금리가 빚을 쉽게 내게 했던 건 맞으니까요. 뭔가 좀 금리를 올려야 되겠다라는 생각도 있는 것 같고 그리고 또 한 가지는 한미 금리 역전 말씀하신 것처럼 미국 금리가 높아졌을 때 어떻게 될 거냐에 대한 고민도 있을 텐데 저는 미국은 당분간 호기롭게 계속 올릴 것 같고요. 한국은 올리게 되면 지금 아까 말씀드린 부채 억제 이런 것들은 금리 올라가면 아무래도 사람들이 빛내는 데 조심스러워지겠지만 소비가 진짜 걱정이 됩니다. 최근에 가계 소비 조사 같은 걸 보면 사람들이 잘 못 쓰거든요. 이거는 인플레 때문에 물건이 비싸져서 그런 것도 있겠지만 기본적으로 빚이 너무 늘어나서 지금 빚 갚느라고 사람들이 제대로 된 소비를 한 10여 년째 못하고 있거든요. 그러면 한국은 이자율이 높아지게 되면 민간소비가 굉장히 나빠질 수 있어서 고민을 많이 하겠지만 미국과 같은 뜀박질은 좀 힘들 것 같고 어느 정도는 한미 금리의 역전도 저는 한국은행이 감내할 가능성이 높다고 생각이 됩니다.
 
◇김방희> 26일에 금통위가 열리는데 빅스탭은 무리라 하더라도 인상은 할 것으로 보세요?
 
◆김학균> 네, 한 0.25%포인트 금리 인상 5번 연속 다섯 번째 하는 건데요. 그래서 일단 1.75% 정도까지는 올려놓을 것 같은데 한 2% 정도까지는 지금 저는 올릴 수도 있다고 생각하는데 이후에 더 올리는 선택을 하기에는 한국은행도 저는 만만치 않을 거라고 봅니다. 2%라고 그러면 미국이 6월에 0.5%포인트 올리고 7월에 0.5% 포인트 올리게 되면 거의 미국이 2%가 되니까 올가을쯤에는 역전이 될 수도 있는데 그런데 2004년도 2018년도에 한미 금리 역전이 있었습니다. 미국 금리가 한국보다 높았는데 금리 역전 때문에 자금 이탈이나 이런 일들이 많이 나타나지 않았기 때문에 제 생각에는 이번에는 한은이 어느 정도 감내하지 않을까 생각을 하는데요.
우리가 이론적으로 보면 미국 금리가 한국보다 높으면 돈이 빠져나가는 게 당연하게 생각되실 수도 있는데 한국도 금리가 높은 축에 속합니다. 우리나라 국가 신용등급이 일본보다 높죠. 높은데 일본 금리 거의 제로에서 조금 넘는 수준이고요. 우리나라 국채 3년물이 3% 넘는데 유럽에 있는 나라들 상당수 국채 10년물이 1% 넘는 나라들도 많지 않거든요. 그렇게 본다고 그러면 우리가 미국과 한국과의 금리를 보면 한국 금리가 낮은 게 아무래도 마음이 편치는 않은데 글로벌하게 전체적으로 보면 한국은 비교적 그래도 금리가 높은 나라이기 때문에 상대적으로 저는 한은이 금리를 많이 올림으로써 비롯될 여러 가지 비용이 훨씬 큰 거 아닌가 생각합니다.
 
◇김방희> 한은의 향후 통화금융정책에 대한 예상을 해봤고 지금 미국 증시만 놓고 보면 최근의 흐름은 이런 거죠. 7주 연속으로 나스닥을 중심으로 해서 빠지고 있습니다마는 인플레이션을 잡을 수 있나 연준과 제롬 파월 의장이 여기에 대한 불신이 생겨나면서 최근에 폭락 사태들이 이어졌었는데 최근에 제롬 파월의 언사만 놓고 보면 상당히 터프해졌잖아요. 그래서 자산시장의 충격을 어느 정도 감내하겠다는 의지도 표명하고 그래서 시장의 신뢰를 다시 얻고 있습니까? 인플레이션 파이터로서 연준이?
 
◆김학균> 그렇게 보기는 좀 힘들 것 같습니다. 왜냐하면 이 시장에 있는 사람들은 중앙은행이 어떤 생각을 할까를 늘 예의주시합니다. 그래서 중앙은행이 금리를 올리면 시장금리도 따라서 올라가고 이런 상호작용이 나타나는데요. 2018년에 그 당시에도 긴축할 때 그때도 제롬 파월 의장이었을 텐데 미국이 지금 기준금리가 1%입니다. 미국이 기준금리를 한 2% 정도까지 올렸을 때 미국 시장에서 결정이 되는 10년 만기 국채수익률이 한 3% 했거든요. 그런데 지금은 시장의 국채수익률은 3% 갔는데 미국의 지금 기준금리는 1%입니다. 둘 중에 하나죠. 시장이 연준의 생각을 잘못 읽어서 금리가 너무 많이 올랐던 가 연준이 지나치게 지금 뒷북을 치고 있던 건데 지금은 인플레이션이 심각해지다 보니까 연준이 너무 뒤늦게 움직였던 것 같고요. 그렇기 때문에 오히려 지금 파월이 아무리 강하게 얘기를 하더라도 사람들은 이미 시장에서 벌어진 일을 사후적으로 추인하는 것으로 해석을 하는 것 같고 그래서 이 사람이 그렇게 많이 강하게 얘기를 하더라도 금리를 아주 공격적으로 많이 올릴 것인가에 대해서도 관심 많이 하는 것 같습니다.
2018년도 미국이 기준금리가 2.5까지는 갔거든요. 그래서 지금 시장에서는 어쨌든 2.5까지는 빨리 올릴 것 같고 그다음에 어떻게 할지는 지켜보자는 거니까 제 생각에는 파월 의장이 2.5% 기준금리가 되기 전까지는 아무리 세게 말을 하더라도 사람들은 크게 신뢰를 안 할 것 같고 그런데 한 2.5 정도 갔는데 여기서도 굉장히 센 톤으로 말한다고 그러면 그때 금융시장은 중앙은행 의장의, 총재의 그 생각을 새롭게 가격에 반영할 것 같은데 지금은 시장을 뒤쫓아가는 그런 과정이라서 크게 체면을 구겼다라고 표현해야 될까요.
 
◇김방희> 그렇긴 하죠. 그런데 그걸 해석한 벤 버냉키 전 연준 의장의 말이 흥미로웠어요. 왜 제롬 파월이 뒷북을 치든지 아니면 유약하게 대응하느냐 2013년에 연준에 있었는데 그때 테이퍼링 하려다가 발작 증세가 글로벌 금융시장에서 나타났잖아요. 그러고 나서 약간 이런 안 좋은 경험에 대한 재현을 두려워했다. 이런 분석을 하는데. 일리가 있는 것 같고. 어쨌든 시장의 신뢰를 완전히 회복하지는 못하고 있는 단계다. 남은 건 이런 시나리오 하에서 미국의 나스닥은 30%가 넘었고 아까 다우 10% 넘게 떨어졌다고 그랬는데. 보통 이 두 가지가 워낙 성격이 다른 주식이다 보니까 한 가지 지수만 가지고 얘기할 때는 S&P 중심으로 얘기를 하는데 이 기준으로 보더라도 20여 년 만에 최장기간 내림세다. 그러니까 상당히 큰 폭의 조정 장세는 맞는데. 추가 하락 여부가 남은 관점인 것 같아요. 많은 또 비관주의자들은 대폭락이 온다, 인터넷 버블기가 재현된다 이런 얘기도 하던데. 그럼 어떻게 보세요. 추가 하락 여부와 폭은.
 
◆김학균> 네, 저는 S&P500은 올해 연중으로 놓고 보면 지금 정도가 바닥 부분이 아닐까 그런 생각입니다. 왜냐하면 지금 저는 성장주들 나스닥이 떨어지는 것은 인플레이션과 금리 상승이 계기가 됐지만 그 자체가 뭔가 지속 가능하기 힘든 버블이 있었다고 생각합니다. 사람들의 낙관론이 반영이 됐던 것 같고요. 그런 성장주들을 제외하게 되면 결국은 금리가 올라가면서 주식이라고 하는 위험자산이 다 같이 밀려 떨어진 거거든요. 그래서 저는 2018년과 지금이 굉장히 많이 비교가 된다고 생각하는데요. 인플레이션만 생각하면 2018년보다 지금이 훨씬 높으니까 금리가 많이 올라가야 될 것 같은데. 코로나 팬데믹 이후로 늘어난 부채를 생각하면 또 중앙은행이 금리를 많이 올리기 힘듭니다. 금리 올리면 어디선가 탈이 나니까요. 또 실물 경제의 성장 잠재력은 미국이 2018년이나 지금이나 2차 대전 이후로 가장 낮은 수준인 것 같아요. 그러면 저는 여기서 금리가 연준은 뒤늦게 움직이니까 여러 가지 액션을 취한다고 치더라도 지금 연준은 뒤늦게 움직이지만 시장에서 결정이 되는 10년 만기 국채수익률 시장의 집단지성으로 결정이 되는 금리는 3% 넘어까지 갔거든요. 그런데 2018년에도 3.2%까지 갔었고. 이번에는 3.1을 넘어서 2주 전에 갔었거든요. 그때 S&P500이 한 19.7% 정도 조정 받았습니다, 2018년에. 지금은 19% 조정 받았어요. 그러니까 지금 조정 받는 게 나스닥은 정말 최근 한 10년 내 못 받던 조정이고요. S&P500은 4년 전에 이 정도 조정 받았거든요. 그래서 지금 정도 연말 정도까지 올라갈 금리의 상승폭 이런 걸 생각한다고 그러면 한 20% 정도 조정이면 여러 가지 악재들이 충분히 반영이 된 것 아닌가라는 게 제 생각이고요. 그래서 여전히 좋아 보이는 게 없습니다마는 금리를 중심으로 생각을 하면 뒤늦게 움직이는 중앙은행과의 시장과의 금리 차를 좁히기 위해서 계속 올려야 되겠지만 이미 시장금리는 상당 수준의 우려까지 반영해서 올라가 있기 때문에 그렇다고 그러면 저는 한국이나 미국이나 이 정도라고 그러면 상당히 악재가 많이 반영이 되어 있는 주가 수준이 아닌가 그렇게 봅니다.
 
◇김방희> 기술주 중심의 성장주들은 나스닥의 주요 종목들은 거품이 끼었다는 견해에 대해서 많은 분들이 공감하시겠지만 지난주 벌어진 일은 사실은 그런 거품의 소멸과는 관련이 없는 월마트 쇼크였어요.
 
◆김학균> 그렇습니다.
 
◇김방희> 월마트라는 대표적인 오프라인 매장 중심의 유통회사 실적 발표를 했는데 성적이 신통치 않으니까 이익이 4분의 1 정도가 떨어졌고 향후 올해 전체로도 상당히 낮게 전망치를 낮췄는데 그러다 보니까 11% 넘게 떨어졌는데. 유통업체라는 어떻게 보면 실물 경제 중심에 있는 회사의 주가 이런 하락은 조금 다른 의미도 갖고 있는 것 아닙니까?
 
◆김학균> 월마트는 사실 올해 미국 증시가 굉장히 연중 내내 어려웠는데 지난주까지 한 3% 이상 올랐습니다. 새로운 어떤 유통업체라고 할 수 있는 아마존은 30%가 넘게 급락해 월마트는 버티다가 지난주에 주가가 어닝 쇼크로 많이 떨어졌는데 지난주에 월마트와 비슷하게 타깃이라고 하는.
 
◇김방희> 거기도 유통업체죠.
 
◆김학균> 유통업체 주가가 20%가 넘게 하루에 떨어졌습니다. 그런데 미국의 경제지표를 보면 굉장히 흥미로운 게 결국은 미국 사람들의 소비가 월마트와 타깃 같은 회사의 실적에 영향을 줄 텐데 미국의 소매 판매는 견조합니다. 그런데 유통업체들의 실적은 나쁘게 나온 거거든요. 그러니까 이 얘기는 미국 사람들이 내가 한 달에 예를 들어서 1000달러, 2000달러를 썼다고 그러면 쓰는 씀씀이를 줄인 건 아니에요. 그런데 똑같이 쓰지만 물건을 만들어 파는 입장에서는 뭔가 마진율에 문제가 생긴 것 같아요. 쓰는 총량은 같지만 월마트가 납품을 받아서 재고로 가지고 있다 파는데 납품업체들로부터 받는 어떤 구입원가 같은 게 많이 높아지면서 결국은 전체적으로 미국 소비에 문제가 있다기보다는 가격 전가를 못하면서.

◇김방희> 인플레이션의 영향을 직접적으로 그런 거죠.
 
◆김학균> 만약에 가격을 많이 올렸다고 그러면 판매 수량이나 이런 것들도 타격을 받았을 텐데. 뭔가 가격 정가에 어려움을 본 것 같고요. 그럼에도 불구하고 저는 월마트 같은 회사는 실적이 시간이 가면 좀 좋아질 수도 있다고 기대를 하는 것이 아마존 같은 회사가 지금까지는 굉장히 좋은 회사였지 않습니까? 이 회사는 재고도 없이 그냥 파는 사람들에게 파는 어떤 장을 제공해 주는 거죠. 싸게 납품해 그러면 알고리즘을 가지고 잘 거래를 매칭시켜서 좋은 물류로 파는 건데. 기본적으로 이 사람들은 재고를 가져가는 게 아닌데 월마트는 사입을 해서 자기 창고 안에 산 것을 소비자들에게 파는 거거든요. 그런데 어쨌든 월마트가 지금까지 사놓은 게 그들의 창고에 있을 텐데. 인플레이션 하에서는 사놓은 것의 단가가 높아지는 효과가 존재합니다. 가격이 오른 게 인플레이션이다 보니까 그래서 내가 한 달 전에 1000원어치를 사서 창고에 두고 있는데. 이게 인플레이션 다음 달에 1100원이 되는 거거든요. 그래서 제 생각에는 지금은 어느 정도 어닝 쇼크가 발생했지만, 이 인플레이션이 상당히 지속이 된다고 했을 때 재고가 없는 아마존 같은 회사보다는 그래도 재고를 깔고 가는 회사들의 실적이 더 좋아질 수 있어서 저는 지난주에 굉장히 주가가 많이 내렸습니다마는 한 1, 2년 놓고 본다고 그러면 오히려 재고를 깔고 가는 유통업체들의 실적의 방어력이 더 높지 않을까, 이런 기대를 합니다.
 
◇김방희> 말씀하신 그런 두 회사 간 비교가 현실화된 게 아마존도 적자로 돌아서면서 타격을 최근에 받았죠. 아마존 쇼크도 있었는데.
 
◆김학균> 세상이 바뀐 것 같아요. 지금까지는 재고가 기업 입장에서는 비용이 드는 거잖아요, 다 관리하면. 그래서 이 재고를 안 가져가는 저스트 인 타임인가요? JIT. 이런 것들이 굉장히 효율적인 재고 관리 시스템이었는데. 이게 물가가 올라가다 보니까 뭔가 들고 있는 사람들이 수혜가 되다 보니까 제 생각에는 아마존보다는 월마트의 주가 회복이 더 빠르지 않을까 이런 기대를 가지고 있습니다.
 
◇김방희> 그렇군요. 흥미로운 지점도 설명해 주셨는데. 최근에 계속해서 나오는 게 인플레이션 다음에 혹은 인플레이션 끝자락에는 급격한 경기 침체의 가능성이 있다. 그게 겹치면 스태그플레이션이고 그렇지 않으면 인플레이션은 어느 정도 잡지만 경기 침체를 경험하게 되는 건데. 유명한 사람들이 그런 전망도 많이 했고. 골드만삭스 로이드 블랭크페인이라는 사람은 나름대로 목소리 힘 있는 사람인데, 경기 침체 가능성이 상당히 높다고 했고. 주요 금융기관 수장들도 경기가 하강 국면으로 접어들고 있다. 이런 얘기들을 했거든요. 벤 버냉키는 아예 연준의 실기 대응을 지적하면서 스태그플레이션 가능성도 있다, 이런 얘기를 했는데. 인플레이션 끝나도 혹은 끝나기 전이라도 경기 침체 가능성이 높아지면 아까 말씀해 주신 주식시장 시나리오는 물 건너가는 거 아닙니까? 더 큰 하락이 오는 거 아닙니까?
 
◆김학균> 제 생각에는 경기 침체를 피할 수는 없는 것 같습니다. 중앙은행 입장에서는 이 경기를 심각하게 망가뜨리지 않으면서 또 인플레이션도 잡고 싶은데, 그걸 또 중앙은행가들이 알 수가 없어요. 하다 보면 어느 정도 인계치를 넘어가는데. 제 생각에는 2018년 같은 경우는 인플레이션이 있었죠. 그런데 그때는 경기 침체가 안 왔습니다. 그 이유는 2019년에 미국이 금리를 바로 낮추었어요. 그러니까 뭔가 2018년에 가장 가까운 금리 인상 사이클 다음에는 경기 침체가 없었지만 그때는 연준이 금리를 바로 낮췄기 때문인데 지금은 중앙은행이 인플레이션이 상당히 높게 유지가 되면 금리를 단기간에 낮추기 힘드니까 그런 시나리오는 배제를 해야 될 것 같고 제 생각에는 심각한 어느 정도의 경기 침체는 주가지수가 한 20~25% 정도 밀리면 주가지수 하락으로 어느 정도 반영했다고 볼 수 있는데 문제는 신용위기가 나타나면 주가가 많이 밀립니다. 예를 들어서 미국의 90년대에 장기간의 경기 침체. 90년도, 91년도 경기가 안 좋았거든요. 그때 연준이 80년대 후반에 금리를 올렸어요. 그때 터졌던 게 주택대부조합. S&L이라고 하는 방만하게 운영이 됐던 주택 모기지 업체들이 파산하면서 그 골이 굉장히 깊었고요. 그래서 이거는 경기 침체뿐만이 아니라 뭔가 취약한 경제 주체가 파산하는 여부가 더 중요한 것 같아요.
 
◇김방희> 신용위기로 발전하느냐.
 
◆김학균> 네. 94년도도 굉장히 연준이 금리를 공격적으로 올렸거든요. 그때 미국에서는 탈이 안 났습니다.
 
◇김방희> 중남미에서 탈이 났죠. 멕시코가 탈이나고.
 
◆김학균> 넓게 보면 그 여파가 97년도 동아시아 외환위기까지 왔고요. 그리고 99년, 2000년도에 금리를 올릴 때는 2000년도에도 미국이 빅스텝을 밟았습니다. 0.5%포인트 연준이 금리를 한꺼번에 올렸는데. 그때는 심각한 경제위기가 난 건 아니었지만 기술주들이 비싼 기술주들이 아래쪽으로 떨어졌고요. 2004년부터 2006년까지 금리 올린 다음에는 미국의 서브프라임이 터져버렸습니다. 그래서 제 생각에는 경기 침체는 피하기가 힘든데 주식이 대표 지수가 미국의 S&P500 지수가 20~25% 정도 빠지면 경기 침체까지도 저는 프라이싱을 하고 있다고 생각이 되고. 문제는 그것이 신용위기로 번져지게 되면 그때부터 주가는 반 토막이 납니다. 50%대로 하락을 하는데. 그래서 지금은 취약한 게 어디서 터질 거냐가 굉장히 걱정인데. 신흥국들은 제 생각에는 취약한 신흥국들이 많아 보이는데, 그런데 신흥국에서 불이 나는 것은 글로벌 리스크가 되지는 않습니다. 자기들만 어렵고 마는 겁니다.
우리나라 IMF 외환위기도 한국도 상당히 큰 규모의 경제지만 97년은 글로벌 전체적으로 보면 미국 경제 되게 좋았던 시기입니다. 다른 데로 전파가 안 되고 선진국이나 아니면은 한국의 특정한 어떤 부류, 예를 들면 금리가 올라간다. 우리가 2000년대 초에 카드 버블 붕괴 되면서 어려움을 겪었거든요. 예를 들면 자영업자, 부동산 이런 쪽으로 옮겨 붙는다고 그러면 제 생각에는 빠진 만큼 주가가 더 떨어지고요. 25%, 20%가 아니라 반토막으로 주가가 가는 건데. 거기에 대해서는 지금은 속단하기가 좀 힘든데 제 생각은 지금의 글로벌 경제 구조가 좋아서가 아니고 너무 부채가 많이 늘어나서 어느 나라 중앙은행도 그걸 건드리는 게 되게 힘들 거라고 봅니다. 지난 10년 동안 그냥 어우, 하다가 부채가 훅 늘어났거든요. 그렇게 본다고 그러면 제 생각에는 지금 정도의 경기 침체, 앞으로 예상되는 경기 침체는 지금의 주가 하락에 상당히 녹아들어 있다고 보는데. 우리가 앞으로 봐야 할 것은 취약한 경제 주체의 파산으로 비롯되는 어떤 신용위기가 발생할지는 눈여겨봐야 하는데. 제 판단으로는 그냥 위기를 터뜨리기보다는 계속 온존시키면서 가는 거 아니겠는가, 그런 생각입니다.
 
◇김방희> 우리가 최근에 미국 증시와 약간 탈 동조화되는 경향이 나타나고 있고 그러다 보니까 우리가 바닥을 확인하더라도 미국 경기가 대폭 침체하게 되면 그 영향을 받을 수밖에 없어서 섣불리 우리 증시만 가지고 바닥이다, 이렇게 얘기할 수가 없다고 그랬는데. 미국의 경우 경기 침체라는 건 피할 수 없고. 다만 그 정도나 강도가 중요한데 신용 위기로 발전하지만 않는다면 지금 어느 정도 반영하고 있는 게 아니겠느냐.
 
◆김학균> 네, 다만 비싼 주식들의 경우는 닷컴 버블 공개될 때 그냥 자체 모순 때문에 주가가 많이 떨어져서 저는 많이 비싼 기술주들은 여전히 조금 걱정스럽고요. 시장 전체적인 다우지수나 S&P500은 상당히 악재를 이미 반영하고 있는 레벨이라고 저는 봅니다.
 
◇김방희> 우리 시장 얘기를 좀 마지막으로 해보죠. 지금 우리 시장은 전반적으로 PER이라고 불리는 주가 수익 비율. 그러니까 기업의 가치는 가격에 근접한 상황이 됐다는 지적들을 많이 하는데. 주식이라는 것도 상품이어서 수급에 영향을 받는데, 사주는 외국인 쪽이 그야말로 공허한 상태니까. 최근에 돌아온다, 이런 보도도 나오기는 합니다마는. 외국인 매도세가 끝이 난 겁니까? 혹은 매수의 기미가 있습니까?
 
◆김학균> 저는 약간 변화가 있지 않을까 하는 기대를 하고 있는데요. 저는 계속해서 미국의 시장금리가 제일 중요하다고 생각합니다. 그런데 지금 미국의 10년 만기 국채수익률이 3.1% 넘어갔다가 지금 3% 밑으로 떨어졌는데. 어쨌든 3% 조금 넘는 금리 수준은 연준이 금리를 한창 올려야 되는 수준까지 반영이 된 거거든요. 그러면 지금까지 나타났던 미국 금리 상승이 강달러로 이어지고 또 강달러 국면에서는 신흥국에서 자금 이탈로 이어지는데 이런 점에서 보면 미국의 시장금리 오름세가 진정이 된다고 그러면, 달러 강세도 진정이 되고 미국 이외 자산시장에서 팔고 나갔던 외국인들의 매도세도 진정이 될 것 같은데요. 지금 그런 가능성이 보이지 않나 이런 기대를 갖고 있고요. 다만 저같이 분석하는 사람들이 한국 시장이 지금은 특히 PBR, 기업들이 가지고 있는 장부가치 대비 주가가 그 정도까지 떨어졌으니까 바닥권입니다라고 말하는 것은 저는 할 수 있는 말인데. 시장이 사실 떨어질 때는 PBR이나 이런 거 보면서 떨어지지 않아요. 사람 공포심에 사로잡히면. 그런데 바닥권이라고 말할 수 있는 것은 꼭 이게 꼭 집어서 바닥이다, 이건 아니고요. 그런 건 있을 수 없습니다. 그런데 장기적으로 봤을 때 주가가 일시적으로 하회를 했더라도 시간을 좀 기다리면 오래지 않게 회복이 될 수 있는 수준이라고 보면 지금 한국 시장의 PBR 1배. 2600~2700 사이 어느 선이 그 정도 수준은 되기 때문에 그게 철통같은 바닥은 아니더라도 일시적으로 하회하더라도 언제든지 회복이 가능한 레벨이라고 보면 한국은 그 정도 수준까지는 주가가 이미 밀렸다고 봅니다.
 
◇김방희> 유튜브 댓글로 JSB 9445번님이 달러 전망을 좀 해주십사 하는 주문을 해 주셨네요. 아이가 유학 중인데 달러값이 중요하잖아요. 초강세였습니다. 사실 우리나라가 환율이 1500원을 넘어선 건 신용위기로 발전한 경우들이었죠. 글로벌 금융위기 때 1570원 했으니까.
 
◆김학균> 그렇죠. 한 1250원 넘어가면 그냥 바로 1500원, 2000원 외환위기 때는 2000원 갔었거든요.
 
◇김방희> 그런데 이번에는 1300원 목전에서 주저앉아서 오늘 보니까 한 68원 정도 하는데 환율은 어때요? 이제 경험할 수 있는 최고점을 경험한 건가요?
 
◆김학균> 그런데 전체적으로 보면 뭔가 움직이는 환율의 레벨이 상당히 높아진 것 같기는 합니다. 우리가 한 1, 2년, 2, 3년 전 이 정도 최근 2, 3년의 어떤 우리의 느낌으로 보면 원달러 환율이 1200원 정도면 상당히 고점이었고 그랬는데 지금은 움직이는 중심 가격 자체가 높아진 것 같기는 한데 저는 여기서도 원달러 환율이 많이 올라가지는 않을 거라고 보는 게 지금 원달러 환율이 올라간 핵심적인 이유가 아까 말씀드린 것처럼 미국의 금리가 많이 올라갈 거라는 기대였거든요. 그런데 지금 어쨌든 미국의 금리 상승세가 진정이 되고 있기 때문에 저는 미국의 금리 상승세 진정이 원달러 환율 상승세 진정, 외국인 주식시장에서 이탈 진정 이런 것들과 다 맞물려 있는데 가장 우선적인 어떤 선행시를 본다고 그러면 저는 미국 금리라고 생각합니다. 그래서 제 생각에는 미국의 10년 만기 국채수익률이 한 연중으로 보더라도 상당히 높은 수준의 고점을 통과한 게 아닌가라는 기대를 갖고 있는데 그건 제 전망이 틀릴 수도 있는 것이고. 그래서 전체적으로 외국인과 환율을 보시는 데 있어서도 미국 국채 10년물 같은 경우는 한번 눈여겨 살펴보실 필요가 있다고 봅니다.
 
◇김방희> 미국의 금리 그중에서도 시장 실세금리라고 할 3년물 국채금리를 좀 눈여겨보자 이런 어려운 상황에서도 좀 주목할 만한 섹터들은 있을 수 있잖아요. 여기가 괜찮다 하는 분야. 혹시 그런 걸로 꼽고 계신 게 있습니까?
 
◆김학균> 지금은 전통 비즈니스를 하는 회사들이 좀 나아 보이고요. 그런데 전체적으로 어려운 시장이네요. 그래도 2차 전지 소재 주식들은 뭔가 밸류체인이 바뀌더라도 한국의 기업들이 경쟁력을 갖고 있는 것 같고. 그런데 2차 전지 소재 주식들이 아주 먼 미래에 대한 기대로 주가가 형성이 된 건 아니고요. 투자자분들이 늘 생각하셔야 될 게 제가 앞서서 월마트를 말씀, 재고 자산을 말씀드렸는데 인플레이션 국면에서는 당장 뭔가 손에 들고 있는 게 중요합니다. 물건을 들고 있으면 물가가 올라가면서 그 가치가 높아지고요. 현금을 들고 있게 되면 인플레이션 국면에서 현금의 가치가 희석이 될 수 있다고 얘기하지만 그래도 금리도 따라 올라가니까 내가 현금 가지고 있으면 이자라도 더 높이 받을 수 있거든요. 그래서 먼 미래에 대한 꿈이 주가를 상당 부분 설명하는 회사는 이게 5년, 10년 후에 저는 그야말로 대박을 칠 수도 있지만 인플레이션 국면에서는 지금 투자자들에게 좋은 평가를 받기는 어렵고요. 당장 보이는 것들, 보이는 가치가 더 중요한 것 아닌가 싶습니다. 최근에 철강 주식들 이런 게 다 그런 범주거든요.
 
◇김방희> 그렇죠. 보니까 중국 기술주 ETF가 거래 대금 1위를 기록했는데 우리 해외 주식 투자자들 사이에서. 여기가 지난 3월 최저점 대비해서 한 46%나 반등했더군요. 그러니까 이건 과거에 중국의 기술주들이 중국 정부의 규제 리스크에 노출됐듯이 이번에는 규제 완화라는 혜택을 입은 건데 중국 증시 우리 서학 개미들이 관심 가진 중국 증시 일부 분야의 이런 훈풍은 계속될까요?
 
◆김학균> 저는 이게 추세가 아니라 변동성이라고 봅니다. 그러니까 지금 미국의 기술주들이 많이 떨어졌다고 말씀을 드렸는데 그거보다 먼저 떨어지는 게 중국의 기술주들입니다. 6, 70% 먼저 밀렸고. 그런데 낙폭이 크게 되면, 어떤 계기가 있게 되면 큰 추세와 상관없이 꽤 빠르게 오르거든요. 사실 한 70% 떨어졌는데 지금처럼 30% 올랐다고 그러면 사실 떨어진 폭의 한 20% 정도밖에 되돌림이 없는 거지만 바닥에서 잡은 사람 입장에서는 클 수 있지만 큰 추세로 보면 어떻게 보면 하락 압력을 완전히 돌아서 돌렸다고 말하기는 힘든데요. 제 생각에는 낙폭 과대 플러스 말씀하셨던 중국 정부의 뭔가 부양책 기대 이런 것들이 계기가 돼서 돌아서고 있는데 지배구조라든가 기본적으로 중국 당국이 어떤 기업들의 영리 활동에 대해서 어떻게 좀 보장을 해줄 거냐 이런 불확실성이 있기 때문에 저는 이게 큰 추세로 보기에는 여전히 불확실성이 크다고 봅니다.
 
◇김방희> 성공 예감이 그동안 쭉 투자 조언을 해드린 걸 상기해보면 지난해 9월부터 금융 긴축기로 빠르게 접어들 가능성이 있어서 주의해야 된다. 현금 비중을 늘려야 된다. 그러니까 변동성이 큰 주식들 혹은 위험 자산들을 팔아야 된다는 얘기를 드렸고 11월에는 본격적으로 약세장을 전망했고 지금은 바닥을 확인하는 과정이다. 확인이 되면 물론 보유한 자산을 가지고 투자를 해야 되겠죠. 어려운 시기기는 합니다. 이게 누구도 확언할 수 없으니까. 김경숙 님이 마지막으로 투자자들 자세는 어떻게 가져가야 됩니까 해 주셨는데 어떠세요?
 
◆김학균> 우리가 장기 투자가 주식 손해 보게 되면 다 팔지 못해서 장기 투자가 되는데 이게 꼭 성공을 보장하는 건 아니에요. 회사는 망할 수도 있고. 그래서 지금은 굉장히 거대 담론들 인플레이션 지정학 많은데 그걸 우리가 알기는 어렵고 기본적으로 적응의 문제고요. 우리가 할 수 있는 거는 내가 가지고 있는 거 아니면 내가 살려고 하는 것에 관해서는 판단을 내릴 수가 있는 건데 지금은 겁이 나서 주식을 파는 것도 저는 위험하다고 봐요. 그런데 한국의 투자자들이 너무 서학개미들 또 기술주나 이런 데 많이 몰려 있잖아요. 무서워서 파는 것은 제 생각에는 기술적 반등은 언제든 나올 수 있는데 스타일은 좀 바꿀 수 있는 거죠. 어차피 주식인데 그냥 기술주에만 몰려 있다고 그러면 전통산업도 조금 편입을 하고 팔고 포트폴리오를 재편하고 이런 게 필요해 보이고 미시적으로 내가 가지고 있는 것에 대해서 좀 스터디를 열심히 해보시고 영업환경이 바뀔 때 재무적으로 문제가 있고 그러면 다른 주식으로 바꿔 타야 되고요. 그래서 자기가 가진 관심을 좀 좁히시라는 조언을 드리고 싶습니다.
 
◇김방희> 포트폴리오를 재구성해보는 것도 이럴 때 한번 연습해 볼 만한 투자 전략이겠죠. 강혜선 님이 우리 김학균 센터장님 목소리가 차분하셔서 주가가 떨어져도 마음이 안정되고 편안하게 해 주세요. 해 주셨는데
 
◆김학균> 올라야죠.
 
◇김방희> 또 우리 주가가 그야말로 광풍이 불 때 이때는 또 이런 차분한 목소리가 싫어질지도 모릅니다. 같이 흥분해서 외쳐야 되는데 저희 둘 다 그런 스타일은 아니어서 신영증권의 김학균 리서치센터장이었습니다. 고맙습니다.
 
◆김학균> 감사합니다.

KBS