박종대 하나금융투자 연구원 인터뷰 "이베이 인수 후 이마트VS 쿠팡, 대격돌" "오프라인 유통, 트레이딩 관점 접근해야"
[이데일리 김윤지 기자] “소비재는 생활 속에서 투자 아이디어를 얻을 수 있다. 하지만 실제 투자로 이어지기까지 데이터로 검증할 수 있어야 한다. 또 시간과 공간의 제약을 뛰어넘을 수 있는 회사의 성장 동력을 확인할 수 있어야 한다.”
박종대 하나금융투자 연구원은 최근 이데일리 증권시장부 유튜브 채널 <주톡피아>와 인터뷰에서 유통을 눈여겨 봐야하는 이유를 이처럼 설명했다. 15년 동안 유통을 포함해 소비재 업종을 분석해온 박 연구원은 “소비는 모든 산업의 시작점에 있다”면서 “소비재는 안정적인 투자처이지만 온라인이 모든 것을 바꿔놨기 때문에 꼼꼼히 따져볼 필요가 있다”고 조언했다.
―국내 유통 산업을 다룬 저서 ‘로켓 배송은 어디서 날아왔을까’를 최근 출판했다. 계기는?
△유통 업종 주식 시장은 요즘 재미가 없다. 추세적으로 보면 지난 10년 동안 주가가 우하향했다. 산업으로 보면 어느 섹터보다 역동적으로 움직이고 있다. 오프라인에서 온라인 중심으로 유통 업종이 변했지만, 상장된 기업이 거의 없어 흐름을 반영하지 못했다. 하지만 쿠팡을 시작으로 마켓컬리, 쓱닷컴 등 온라인 유통업체들이 상장을 추진하고 있다. 투자자들에게 기본서가 필요하지 않을까 싶었다.
―유통 대표주인 이마트(139480)에 대한 전망은?
△온라인 유통의 방향성 자체가 많이 바뀌었다. 예전에는 이마트를 추천할 때 한국의 월마트라고 추천했다. 식품 온라인 시장에서 차별적인 진입 장벽을 세워두고 있고, 성공 가능성도 높았기 때문이다. 월마트의 온라인 유통 시장 점유율은 한자릿수 수준이다. 아마존과 비교하기 힘들다. 하지만 월마트가 지난 2~3년 동안 실적과 주가가 좋았던 것은 식품 온라인이라는 카테고리 안에서 아마존을 제쳤기 때문이다. 그 배경에는 온오프라인의 시너지가 있다. 3000개 넘는 점포를 기반으로 신규 투자 없이 신선도가 높은 제품을 배송할 수 있는 능력이 강력한 경쟁력으로 작용했다. 이마트가 그런 힘을 가지고 있다. 오프라인 유통 1위 업체로, 시장 점유율을 점점 늘려가고 있다. 식품 온라인 시장이 진입장벽이 상당히 높다. 재고를 소진할 수 있는 대형 마트가 필요하고, 신선도를 유지할 수 있는 특별한 인프라가 필요하다. 이마트는 2013년부터 준비해왔다. 그런데 이베이코리아를 인수하면서 투자 포인트나 사업의 방향이 바뀌었다. 지난해 기준 이베이코리아 결제액은 20조원이다. 이제 연결 자회사인 쓱닷컴(지난해 결제액 4조원)의 실적이 큰 의미가 없어졌다. 이베이코리아를 인수하면서 한국의 월마트가 아니라, 아마존과 월마트를 함께 꿈꾸게 됐다. 이마트의 투자 기준이 완전히 달라졌다. 온라인 유통은 ‘승자독식’이란 특징이 있다. 쿠팡과 전쟁에서 이마트가 승기를 잡는다면 현재 4조원 수준인 시가총액이 가파르게 상승할 수 있다. 이베이코리아 인수가 완료되는 내년 상반기 승산을 가늠해 볼 수 있을 것이다.
―다수 이커머스 업체들이 상장을 준비하고 있다. 이들의 실적 가시성은 어떻게 판단하나.
△안일하게 접근하면 안 된다. 예전처럼 이마트 실적이 좋아지면 업종에 속하는 다른 종목들도 함께 상승할 것이라고 생각하면 안 된다. 오프라인 유통업은 거리가 하나의 진입장벽이다. 아무리 A마트가 좋아도 집 바로 앞에 B마트가 있으면 B마트를 간다. 함께 성장하는 것이 가능하다. 온라인 유통은 쏠림 현상이 일어난다. 쿠팡이 한때 시가총액 100조원을 기록한 이유는 시장을 지배할 것이란 기대감의 반영이었다. 유통 업종은 1위 기업의 승자독식이기 때문에 쿠팡이 높은 가치를 받았다고 해서 모든 이커머스 업체가 그럴 것이라 생각하면 착각이다. 롯데쇼핑(023530)이나 현대백화점(069960), 이마트는 오프라인에서 현금흐름이 발생한다. 온라인 유통 사업은 플러스 알파 수준이다. 티몬이나 위메프는 그런 현금흐름이 없기 때문에 인수합병(M&A) 등 합종연횡 흐름으로 갈 수 있다.
―쓱닷컴과 마켓컬리는 어떤가.
△쓱닷컴은 식품 온라인 시장에서 시장 점유율 1위로, 오프라인인 이마트를 기반으로 하고 있다. 나름대로 고평가를 받을 여지가 있다. 계열사간 시너지도 기대할 수 있다. 이베이코리아를 통해 외연을 확대하는 전략을 취할 수 있다. 이마트의 이베이코리아 인수는 어찌보면 쓱닷컴에 가장 긍정적이다. 마켓컬리는 갑론을박이 있다. 마켓컬리는 자산이 그렇게 많지는 않다. 그렇다면 사업 가치를 따져야 한다. 영업적자가 늘어나고 있다. 향후 현금흐름이 개선될 가능성을 찾아야 한다. 쿠팡은 시장점유율이 확대되고 손실 폭이 줄어들고 있다. 마켓컬리는 아직 아니다. 최소한 영업적자가 줄어들어야 실적 가시성이 생긴다. 신선 식품과 관련된 인프라는 이마트가 더 뛰어나다고 볼 수 있다. 새벽배송이 마켓컬리의 경쟁력이었는데, 과연 마켓컬리만 가능한 것인가 되짚어 보면 물음표가 있다. 마켓컬리는 넘어야 할 산들이 있다고 본다.
―유통측면에서 NAVER(035420)를 본다면?
△NAVER가 유통 측면으로 보면 굉장히 재미있는 회사다. 전 세계적으로 포털 사이트에서 쇼핑을 하는 나라가 드물다. 온라인 쇼핑이 활성화된 시기를 보통 2013년으로 꼽는다. 스마트폰 보급이 확대된 시점이다. 그전부터 이미 유럽이나 미국이나 중국은 절대적인 1등 사업자가 있었다. 그 상태에서 모바일 쇼핑으로 넘어가면서 위세가 커졌다. 당시 국내는 온라인 유통 시장이 파편화돼 있었다. 11번가부터 지마켓, 옥션, 위메프, 티몬, 쿠팡, 인터파크 등등 어디가 가장 저렴한지 알 수가 없었다. 아마존이나 알리바바는 다른 벤더(판매자)들의 상품까지 다 올라와 있어 그곳에서 가격 비교를 하면 된다. 당시 국내는 그런 1등 사업자가 없었기 때문에 ‘교통정리’를 해줄 회사가 필요했다. NAVER가 그 시장에 진입했다. 그곳에서 막대한 트래픽이 발생한 거다. 너무 확대되다 보니 전체 영업이익의 절반 이상이 쇼핑 관련 광고 등에서 발생하게 됐다. 발을 뺄 수 없게 됐다. NAVER의 가장 큰 기회요인은 파편화된 유통 시장이었다. 쿠팡이 재편시키는 유통 시장은 반대로 가장 큰 위협이다. 때문에 내놓은 전략이 네이버페이와 풀필먼트(물류총괄대행)다. 온라인 유통은 소비자 잠금 효과(Lock-in effect)가 중요하다. 네이버페이의 경우, NAVER는 광고 등 다른 수입원이 있기 때문에, 자신들이 받는 판매 수수료는 소비자에게 돌려주겠다는 것이다. NAVER만 할 수 있는 장치다. 우수한 벤더를 확보하는 것도 중요한데, 벤더들의 고민이 배송이다. 배송을 NAVER가 책임져주는 거다. NAVER가 플랫폼 업체로서 구심점 역할을 하면서 소비자와 벤더를 묶어놓고 인프라는 대한통운이나 쓱닷컴을 이용하면서 또 하나의 생태계가 만들어진 것이다.
―백화점 종목은 어떻게 접근해야 할까.
△한국은 시장 재편이 마무리됐다. 신세계, 롯데, 현대로 시장이 이미 정리됐다. 온라인으로 떠날 고객은 떠났고, 백화점에 남을 고객은 남았다. 2016년을 기점으로 부동산 가격 상승 등을 포함해 백화점 성장률이 나쁘지 않았다. 그렇다고 해서 투자 가치가 높다고 볼 순 없다. 때문에 오프라인 유통업체를 투자할 때는 철저하게 트레이딩 관점으로 접근을 권한다. 경기의 바닥에서 사서 10~15% 이상 수익률을 달성하면 차익 실현하고, 다시 경기 바닥에서 사는 식이다.
―유통주, 소비재의 매력이 있다면 무엇인가.
△소비는 모든 경제의 시발점이다. 소비재 투자는 안정적인 투자라고 볼 수 있다. 조선은 한번 사이클이 오면 30년은 간다고 한다. 소비는 그렇지 않다. 안정적인 수익을 추구할 수 있다는 장점이 있다. 소비재 투자를 할 때 자신의 경험을 주의해야 한다. 사람들이 비합리적인 선택을 하는 이유 중 하나가 경험이란 착시 때문이다. 경험은 통계적으로 의미가 없다. 일반적으로 자신의 경험에 큰 의미를 부여한다. 경험이 투자 아이디어가 될 수는 있다. 투자로 이어지기까지 중간에 반드시 데이터가 들어가야 한다. 나의 경험이 의미있는 통계로 나타나고 있는지 점검해야 한다.
―‘소비재=가치주’라는 공식은 유효한가.
△섹터 간 경계가 모호해지고 있다. 소비재도 마찬가지다. 시간과 공간의 제약을 넘어설 수 있는 종목을 찾아야 한다. 글로벌 럭셔리 화장품 업체는 해외 수출이 용이해졌고, 중국인 소비가 늘면서 성장 동력으로 작용하고 있다. 국경을 넘나드는 소비재는 성장의 여력이 커졌다. 회사의 핵심적인 성장 동력이 무엇인가에 따라 (가치주 혹은 성장주) 판단이 달라질 수 있다.
―소비재 투자할 때 유의점은.
△특정 종목을 투자했다면 투자를 결심한 이유를 잊지 말아야 한다. 예를 들어 LG생활건강(051900)을 대중국 브랜드 인지도를 이유로 매수했다고 생각해보자. 중장기적으로 그 실적을 보고 샀는데, 펀더멘털 외적인 요인으로 단기적으로 주가가 흔들렸다면 그건 저가 매수 기회인 거다. 또 변화에서 기회를 찾아야 한다. 산업적인 변화도 있고, 회사의 변화도 찾아야 한다. 산업의 변화를 따라가면서, 그 안에서 또 자세하게 봐야 한다. K-뷰티가 중국에서 유행하던 초창기 모든 화장품주가 오르던 시기 아모레퍼시픽(090430)을 산 사람과 그렇지 않은 사람의 수익률은 추후 차이가 발생했다. 디테일을 모르고 뛰어들면 수익률도 한계가 생길 수밖에 없다. ‘사놓고 덮어둔다’는 말을 하기도 하는데, 그건 운에 맡기는 것과 마찬가지다. 코로나19를 누가 알았겠나. 시장 상황은 계속 변한다. 처음 투자한 핵심적인 가치가 변화 없다면 계속 보유하면서 저가 매수 기회가 오면 비중을 늘려가는 식인 거다.
