[대림산업 분할 속내는?] DL로 깃발 바꾼 대림, 경영권 방어 성공하나

[머니S리포트①] 오너 지분율 높였지만 주주 이익 침해 논란

대림산업이 1월1일 기업분할을 단행했다. 이달 25일 주식 배분과 교환이 완료돼 거래가 재개된다. /그래픽=김은옥 디자인 기자

글로벌기업으로 도약을 선언한 대림산업이 1월1일 기업분할을 단행했다. 오는 25일 주식 배분과 교환이 완료돼 거래가 재개된다. 그동안 지주회사 역할을 한 주식회사 대림코퍼레이션(현 대림으로 상호 변경)은 건설·석유화학회사 대림산업을 지배했다. 분할 이후엔 대림산업이 ▲지주사 DL ▲건설회사 DL E&C ▲석유화학회사 DL케미칼 3개사로 쪼개진다. 건설과 석유화학 2개 회사는 지주사 DL의 지배를 받고 다시 대림이 DL 지분을 소유한 구조가 된다.

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지주사 위에 또 지주사 왜?

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통상 기업이 기업분할을 할 때 표면적 목적으로 사업 포트폴리오의 전략적 조정을 내세운다. 최근 기업분할로 이슈가 된 LG화학의 경우 투자자금 조달을 위해 물적분할을 선택했다. 대림산업은 각 사업부문의 전문성과 투자 등 의사결정의 효율성 강화, 지주사 전환 후 지배구조 투명성 제고가 분할 이유라고 밝혔다.

하지만 가장 큰 이유는 대주주인 오너 일가의 지분 확대라는 해석이다. 이에 더해 10년째 제자리걸음을 걷는 주가를 높일 수 있는 타개책으로 기업분할을 선택했다는 분석도 있다. 기업분할과 지주사 전환은 대림산업의 기업가치 제고에 긍정적일까.

대림산업은 인적분할과 물적분할을 동시에 진행했다. 기존의 대림산업은 지주사 DL과 건설회사 DL E&C로 인적분할됐다. 인적분할은 주주가 지분율에 따라 주식을 나눠 갖는 방식. 새로 설립된 석유화학회사 DL케미칼은 물적분할됐다. 인적분할과 물적분할의 차이는 신설법인의 주식이 주주에게 있느냐 기존 법인에 있느냐의 차이다. 물적분할된 회사의 주식은 기존 법인이 갖게 돼 기업공개(IPO) 의무가 없다. 즉 DL케미칼은 비상장 상태를 유지할 수 있다는 게 대림산업 설명이다.

지주사 DL은 계열사의 독자적인 성장전략을 수립하고 지원하는 역할을 맡는다. 기존 지주사 격이던 대림은 존재 이유가 사라졌다. 일각에선 DL이 대림과 인수·합병(M&A)할 수밖에 없을 것으로 예상하지만 정작 대림산업은 이를 부인했다. 대림산업 관계자는 “대림이 그동안 지주사 역할을 했지만 지주사는 아니다”며 “단지 지주사 지분을 소유한 회사가 되는 것”이라고 설명했다. 이런 구조를 유지하는 이유에 대해선 “기존에 대림과 대림산업의 관계 역시 대림이 지주지만 사실상 대림산업이 그룹 전체의 지주 역할을 했다”고 덧붙였다.

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대주주 지분율 어떻게 달라지나

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대림산업의 이 같은 지배구조와 기업분할은 오너 3세인 이해욱 회장의 취약한 지분율이 가장 큰 문제이자 이유로 지목된다. 기존 지배구조를 보면 ‘이해욱→대림→대림산업’ 순서로 지분을 소유했다. 이 회장이 대림을 52.26%(2020년 3분기 기준), 대림이 대림산업을 21.67% 보유했다.

하지만 이 회장은 대림산업 주식을 소유하지 못했다. 대림을 통해 간접적으로 대림산업을 소유한 방식이다. 계열사 대림학원(1.26%)과 이 회장 동생인 이해창(0.04%) 대림 부사장 등 특수관계인의 지분을 다 합해도 1.44%에 불과하다. 반면 ▲국민연금(13.04%) ▲외국인(36.50%) ▲기타 주주(23.60%) 등이 보유한 대림산업 지분율은 73.10%에 달한다.

대림산업이 기업분할을 결정한 데는 세금 문제도 있다. 대림은 앞으로 지주사 전환을 위해 DL E&C 지분을 DL 유상증자에 현물출자할 것으로 전망된다. 기존 대림산업 지분을 출자해 새로 설립되는 지주사 주식을 늘린다는 의미. 현재는 지주사 전환 과정에 현물출자로 주식을 취득하고 처분해도 양도소득세를 부과하지 않는다. 하지만 올해 12월31일 이후 과세 특례가 종료돼 세금을 내야 하는 점이 대림의 또 다른 지주사 전환 이유로 지목된다.

인적분할 후 대림은 DL과 DL E&C 지분을 각각 21.67%씩 보유하게 됐다. DL과 DL E&C 분할비율이 각각 44%와 56%로 결정됨에 따라 이 회장이 지배하는 대림은 DL 지분을 최대 49.84% 갖게 된다. 다만 이는 최대 추정치고 대림의 지분율은 30%대가 될 것으로 DL은 전망했다.

DL 본사. /사진=장동규 기자

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주가 제고 목표인데 주주 반발 이유는?

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대림산업은 이번 기업분할의 또 다른 목표가 ‘주가 제고’라고 밝혔다. 대림은 그동안 기업가치 대비 주가가 저평가됐다는 논란에 시달렸다. 대림산업 주가는 2011년 이후 10년 동안 최고 14만2500원에서 현재 8만3000원까지 하락한 상태. 코스피는 2011년 초 이후 올 1월5일까지 44.5% 상승했다.

주가 부진은 여러 이유가 있지만 낮은 배당도 한몫했을 것으로 분석됐다. 연도별 대림산업의 배당성향은 ▲2015년 5.7% ▲2016년 4.4% ▲2017년 7.9% ▲2018년 10.1% ▲2019년 7.1% 등이다. 사업구조가 비슷한 GS건설의 경우 2019년 연결 현금배당성향이 17.9%였다.

라진성 KTB투자증권 애널리스트는 “대림산업이 유화부문 투자를 이유로 보수적 배당 기조를 유지했다”고 설명했다. 대림산업 관계자는 “유화사업의 경우 실적을 내기 위해 많은 투자가 필요한데 그동안 건설부문이 주요 사업을 차지하고 석유화학부문의 경영 효율성 제고나 투자 시기를 놓치는 문제가 있었다”고 설명했다.

금융투자업계 일부에선 대림산업이 현금자산을 분할하는 과정에 건설부문에 불리하게 비율을 결정했다는 분석이 나와 소액주주가 반발했다. 분할 이후 일반주주가 받게 되는 DL E&C는 부채가 늘어나 재무구조 악화가 우려된다는 지적이 제기됐다. 실제로 분할 이후 DL E&C는 대림산업 총자본의 55.6%, 부채의 72.1%를 배분받아 부채비율이 74.4%에서 96.4%로 급증했다.

대림산업 일부 주주는 국민청원을 통해 “지배주주가 지주사 전환과 지배력 강화를 위해 일반주주의 이익을 보호하지 않는 기업분할을 단행했다”고 비판했다. 이런 지적에 대해 대림산업은 “건설업종의 경우 공사 선수금이 많다 보니 이것이 부채로 잡혀 상대적으로 많을 수밖에 없다”며 “기업분할이 기업가치를 높인다는 데 많은 주주가 공감했고 지난해 12월4일 주총에서 주주 98%가 찬성했다”고 설명했다.

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김노향 기자 merry@mt.co.kr
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